El rápido paso del círculo virtuoso al vicioso en la economía de EE UU

En menos de un año hemos observado cómo la economía americana ha pasado de un círculo virtuoso a otro vicioso, primero, por el agotamiento lógico de una larga fase expansiva del ciclo que no tenía precedentes desde los gloriosos sesenta y, después, por el terrible ataque terrorista, sin precedente histórico, a los dos centros de poder más representativos de la primera potencia mundial: Wall Street y el Pentágono.

El origen del círculo virtuoso había sido ganado a pulso, como todo se gana en el mundo de la economía. El esfuerzo inversor americano en equipo y software de las tecnologías de la información y comunicación entre 1992 y 2000 había sido excepcional. Pasó del 7% del PIB en 1992, ya un nivel extraordinariamente alto y muy superior al europeo, al 10,5% del PIB en 2000, nivel jamás alcanzado por ningún país.

El enorme peso de la economía de EE UU (24% del PIB mundial) está reduciendo el crecimiento

Dicho esfuerzo inversor por parte de las empresas americanas trajo consigo, con el consiguiente retraso, un fortísimo aumento de la productividad y, por tanto, de las expectativas de beneficio de las empresas. Estas expectativas se convirtieron en un aumento sin precedentes de sus cotizaciones bursátiles, lo que se tradujo, por un lado, en un mayor acceso a los recursos de capital a bajo coste, lo que hacía que estas empresas continuaran invirtiendo volúmenes crecientes de recursos en dichas tecnologías, reforzando de nuevo el círculo virtuoso de mayor productividad y expectativas de beneficio, y, por otro, en que las familias e instituciones inversoras en sus acciones, cada vez más apreciadas, continuasen invirtiendo sumas crecientes e indujesen, a través del llamado 'efecto riqueza' a un aumento cada vez mayor del consumo privado y, por tanto, del PIB.

Este círculo virtuoso permitió que el crecimiento potencial de Estados Unidos pasara del 2,5% al 3,5%, superando ampliamente al de la Unión Europea, que, con un crecimiento potencial del 2,5%, se empezó a quedar, una vez más, rezagada. Ahora bien, el clima de euforia creado por este círculo virtuoso hizo que los inversores en acciones sobrerreaccionasen y crearan una burbuja especulativa totalmente irracional, que descontaba, indefinidamente, un crecimiento acumulativo de los beneficios empresariales al mismo ritmo del existente en el momento más álgido de la burbuja, como si los ciclos de los negocios hubieran pasado a mejor vida.

Se había llegado a una situación, desconocida en la historia económica del siglo XX, en la que el coste real del capital era excepcionalmente bajo, y el rendimiento de dicho capital, excepcionalmente alto. Esta anomalía no podía durar mucho y, efectivamente, así ocurrió. La Fed empezó a subir los tipos de interés y a aumentar el coste del capital y los inversores más avispados (comenzando por los mismos ejecutivos de las empresas beneficiadas por la burbuja, que se apresuraron a ejecutar sus opciones sobre acciones), empezaron a vender las acciones más claramente sobrevaloradas y comenzó el desplome de dichos valores, con su consiguiente impacto negativo sobre la inversión empresarial. Como la inversión bursátil estaba enormemente concentrada en el 20% más rico de los ciudadanos americanos, el efecto riqueza no tuvo un impacto inmediato en el consumo, que se mantenía a buen ritmo.

Del posterior desplome del consumo se ha encargado de adelantarlo (aunque a la larga hubiera sido irremediable, pero no tan pronunciado) el ataque terrorista, con lo que, finalmente, se ha iniciado un círculo vicioso en la economía americana. Por un lado, la caída de la inversión reduce tanto el crecimiento de la productividad como el de los beneficios empresariales, el de las cotizaciones bursátiles y, en definitiva, el mayor crecimiento potencial de la economía. Por otro, la caída del consumo reduce el crecimiento a corto plazo del PIB, ya que representa un porcentaje muy elevado del mismo. La fuerte caída a corto plazo del PIB americano está teniendo unas consecuencias desastrosas para el resto del mundo, especialmente para los países en desarrollo, que, por definición, están más endeudados porque dependen en mayor medida del ahorro y la inversión externas. El enorme peso de la economía americana en el mundo (el 24% del PIB mundial) y en el comercio y la inversión internacionales está reduciendo el crecimiento mundial, ya que nos encontramos con una economía mundial con un elevado grado de globalización, donde el contagio es mucho más rápido, lo que está aumentando la sincronía cíclica, especialmente en las fases recesivas del ciclo.

Lo más interesante, desde el punto de la ciencia económica, de este brusco paso de un círculo a otro es el estudio de las reacciones psicológicas y del comportamiento de los agentes económicos ante nueva información. El hecho de que las nuevas tecnologías de la información permitan que la información sea cada vez más instantánea (aunque siempre asimétrica), acelera los procesos de euforia, confianza y mayor toma de riesgo en las fases expansivas del ciclo y de depresión, desconfianza y aversión al riesgo en las fases recesivas, lo que, unido a una creciente globalización, va a hacer que no sólo los ciclos vayan a seguir existiendo, en contra de la 'sabiduría' convencional de tantos agentes económicos erróneamente convencidos de que habían dejado de existir, sino que vayan a ser más pronunciados y volátiles, con lo que las autoridades económicas deben estar preparadas para hacer frente, de la forma más coordinada y cooperativa posible, a este nuevo reto, en el que los 'comportamientos de rebaño' de los inversores pueden producir oscilaciones irracionales y peligrosas. En este sentido, me he sentido muy feliz al conocer que los economistas que han desarrollado estas teorías sobre la información asimétrica y los fallos de mercado (Stiglitz, Akerlof y Spence) han sido recompensados con el Premio Nobel de este año.

La caída de los precios de los activos financieros se puede deber, bien a que el riesgo de dichos activos haya aumentado, que es lo que estaba ocurriendo después de la enorme burbuja bursátil, en cuyo caso los inversores se salen de los activos con mayor riesgo y entran en otros, o bien a que se haya dado una brusca caída del apetito de los inversores por el riesgo en general, que es lo que, lógicamente, ha ocurrido después del tremendo ataque terrorista, en cuyo caso los inversores abandonan casi todos los activos financieros, sin apenas discriminar entre ellos, y se colocan en efectivo o en instrumentos de muy corto plazo. El impacto de este segundo caso sobre los países y las empresas que están más necesitados de recursos financieros es demoledor y provoca caídas importantes de la actividad económica y del empleo.

Ante esta situación, no existe mejor política macroeconómica que la de llevar a cabo una fuerte expansión monetaria, a través de inyecciones a corto plazo de liquidez y recortes de los tipos de interés, como está haciendo el Consejo de la Reserva Federal, y dejar que actúen los estabilizadores automáticos fiscales. Una expansión del gasto público que pueda poner en peligro el equilibrio de las cuentas públicas, una vez superada la recesión, lleva a que aumente, todavía más, el coste del capital a largo plazo (como está ocurriendo ahora con el aumento de los rendimientos de los bonos americanos a largo plazo), no como consecuencia de que los inversores descuenten una mayor inflación futura, sino porque descuentan un mayor volumen de emisiones de bonos en el futuro para financiar dicho desequilibrio presupuestario.

Sin embargo, la recuperación de la confianza por parte de los inversores y consumidores dependerá, en última instancia, del éxito o fracaso relativos de esta crucial decisión de la mayor parte de los países del mundo de intentar eliminar el terrorismo internacional. De empezar a conseguirse resultados positivos en los próximos meses, la vuelta al círculo virtuoso podrá ser igualmente rápida.

Guillermo de la Dehesa es presidente del Centre for Economic Policy Research (CEPR).