El Banco de España reacciona

Cinco meses hacía que el Banco de España había reducido su tipo de interés decenal, el más emblemático instrumento de la política monetaria en nuestro país, al 7,35%, el nivel más bajo jamás alcanzado por dicho instrumento. La elevación del mismo en la subasta decenal de ayer al 8% - recurriendo a una segunda subasta, luego de dejar desierta la convocatoria ordinaria lo que da idea de que las peticiones por parte de las entidades financieras se hallaban muy por debajo de dicho nivel pone fin, por consiguiente, al periodo de relajación monetaria iniciado en la primavera de 1993, al hilo de la tercera devaluación de la peseta y la constatacion de la severa recesión que padecía la economía española. De la actuación ahora realizada por el Banco de España puede deducirse, por consiguiente, que el mismo da por definitivamente superada la fase recesiva de la economía española.No parece, a priori, cinco meses un periodo muy dilatado para gozar de las ventajas de un tipo de interés en mínimos históricos, a juzgar por el ejemplo de otros países. Así, Estados Unidos mantuvo casi dos años sus tipos en mínimos, y ningún país europeo de los que iniciaron la relajación monetaria a la par, que el nuestro -Italia y Reino Unido se adelantaron, tanto en el inicial descenso de tipos como en su finalización- ha dado todavía muestras de dar un giro restrictivo a su política monetaria.

Existen, sin embargo, matices diferenciadores respecto a esos casos mencionados, que justificarían una mayor agresividad por parte de la autoridad monetaria española en elmarco de su recién estrenado Estatuto de Autonomía. Éste enfátiza, por encima de cualquier otro, el objetivo de la estabilidad de precios y, sobre todo, la credibilidad del mismo, con prioridad en la conducción de política monetaria por el Banco de España. Dada la complejidad de los efectos monetarios de la relación entre agregados monetarios y nivel de precios-, así como el ínnegable carácter tendencial de la inflación, la mencionada credibilidad de la política monetaria exige, por parte de la autoridad monetaria, un ejercicio de anticipación de posibles tensiones inflacionistas.Y es, sin duda, en este ámbito donde cabe encontrar factores diferenciales del caso español en relación con los países de su entorno, y que justificarían la actuación decidida por el Banco de España. En este sentido se ha citado frecuentemente en las últimas semanas la elevación de tipos del impuesto sobre el valor añadido (IVA), con más que probables efectos inflacionistas durante los primeros meses del presente año, como el principal incentivo para un prematuro endurecimiento de la política monetaria. De hecho, el propio gobernador del Banco de España mostró en varias ocasiones su desagrado con la mencionada elevación del IVA. Aunque, como desde la Administración se insiste, el aumento de la imposición indirecta es un fenómeno puntual, es altamente probable que genere una considerable inercia inflacionista, dado el elevdo componente indiciador latente en la economía española, sin duda más intenso que en los principales de nuestro entorno.

Pero no solamente el aumento del IVA estaría detrás de la actuación del Banco de España. De hecho, sin el mismo, tal vez se hubiera retrasado unas semanas más, o habría requerido una elevación menos contundente del tipo decenal pero, en todo caso, las cautelas monetarias estaban justificadas. En este sentido, hay que recordar que la relajación monetaria durante la fase recesiva ha sido en España más intensa que en otros países europeos, al acompañarse de una intensa depreciación de la peseta. Y ésta, cuyos efectos inflacionistas vía mayores precios de las importaciones fueron reducidos en una fase de consumo deprimido, puede tener un efecto mucho perverso y autoalimentado en una fase de recuperación del consumo.

Es por ello que, sin obcecarse en defensa a ultranza de su moneda -tarea que, a juzgar por la experiencia, está condenada al fracaso si se deja exclusimente en manos de la política monetaria-, el Banco de España debe observar con detalle, a efectos de definir sus actuaciones de política monetaria, al tipo cambio de la mismá, así como otros indi cadores de la confianza externa de nuestra moneda, como el diferencial de tipos de interés de la deuda pública frente a otros países de nuestro entorno. Y ambos venían indicando ya durante varias semanas que el tipo de interés de la peseta se hallaba en un nivel excesivamente bajo. Con la elevación de ayer parece haberse recuperado a un nivel coherente con los de las monedas europeas. Ahora bien, en tanto en cuanto éstas comenzarán a elevar sus tipos en los próximos meses, nuestra moneda deberá asistir a elevaciones adicionales en paralelo con ellas.

Ángel Bérges Lobera es soció-director generalde Analistas Financieros Internacionales y catedrático de la Universidad Autónoma de Madrid.