La hora de un coronabono para el euro

España se encuentra inmersa en una crisis que ha provocado un parón en la economía sin precedentes en la historia reciente. El Covid-19 ha bloqueado las cadenas de producción globales y forzado a millones de trabajadores a permanecer en casa. No sabemos cuánto durará el parón. Dos, tres meses, ¿quizás más? Como resultado, la bolsa española se ha desplomado mientras que la prima de riesgo española ha subido 100 puntos básicos.

El parón es equivalente a tener la economía en el congelador durante los meses que dure la pandemia. En ese periodo es imprescindible evitar que empresas quiebren y despidan a sus trabajadores, porque entonces el coste de la crisis sería mucho mayor. ¿Cuánto nos va a costar mantener viva la economía en este periodo?

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Asumamos un escenario conservador orientativo: se pierde el 50% de la actividad económica durante dos meses (marzo y abril), el 25% en los dos meses siguientes (mayo y junio) y, a partir de julio, volvemos a la actividad normal. El coste sería de aproximadamente un 13% del PIB de 2020 (equivalente al coste que se estima que ha tenido el parón en los dos primeros meses del año en China). Esta pérdida de actividad en la mayoría de casos no es recuperable —las cenas que no han consumido los turistas en este periodo no van a consumirse por duplicado en el futuro—.

Como han propuesto los economistas de la Universidad de Berkeley Sáez y Zucman, contra el parón que implica esta pandemia, el Gobierno debe actuar como “garante de última instancia”. Supongamos que el Estado asume el coste salarial en aquellos sectores afectados y ayuda a las empresas a cubrir el resto de costes a los que se enfrentan. Este tipo de apoyo, junto con la caída de ingresos fiscales durante el periodo, elevaría el déficit fiscal a una cifra entorno al 20% del PIB en 2020 (250.000 millones de euros). El déficit del 2020 sería literalmente comparable al déficit de una economía en guerra.

Ayer, el Gobierno español movió ficha y sacó el bazuka fiscal de 200.000 millones de euros (16% PIB): con una combinación de un compromiso fiscal directo (17.000 millones), avales del estado (100.000 millones) y compromiso del sector privado (83.000 millones). El movimiento va sin duda en la buena dirección, pero ¿será suficiente? ¿está en disposición el Gobierno español de asumir toda esa deuda?

¿Qué mejor oportunidad que la de esta crisis que no entiende de fronteras, para terminar de construir, juntos, el proyecto común europeo?

El coste fiscal dependerá eventualmente de lo que se alarguen la pandemia la cuarentena. En el escenario que estimamos arriba, la deuda pública subiría por encima del 115% del PIB. De ahí que, para evitar volver a las dinámicas en mercados financieros de 2010-2013, sea necesario asegurarse que el coste de financiación no sea demasiado elevado. Unas décimas de subida del tipo de interés de la deuda, sobre una deuda tan grande, tienen un enorme impacto.

Con un coste de financiación de la deuda como el de Alemania —a tipos negativos— no habría problema. Sin embargo, puesto que España es un país mucho más endeudado, los inversores le exigen unos tipos de interés más altos por prestarle dinero. El tipo de interés del bono español a 10 años ya ha saltado en unos días del 0.1% al 1.1%. Si las condiciones de financiación empeoran, y los mercados comienzan a dudar de la capacidad de España para pagar el bazuka comprometido, la prima de riesgo podría repuntar aún más, haciendo que la deuda sea difícilmente sostenible.

Por el contrario, si Europa está detrás con un compromiso claro, la prima de riesgo bajará y la deuda se hace sostenible. La cooperación europea nos lleva al buen equilibrio. Sin ella, nada nos garantiza que no entremos en una espiral parecida a la de 2012.

El reto es cómo convencer a toda la eurozona, incluyendo a los estados más solventes, de que la cooperación está en su propio interés en un escenario particularmente complicado, puesto que todos países se enfrentan a la vez a un enorme reto fiscal. Hasta el momento las muestras de solidaridad europea han sido tímidas, por usar una palabra suave. Es una buena noticia, sin embargo, que en declaraciones ayer mismo, Merkel haya dejado la puerta abierta a los eurobonos.

Tenemos dos opciones. La primera es la activación de un programa del Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE), a través del cual el BCE compraría más deuda de España con su programa “OMT”. De esta manera, España podría financiarse a tipos cercanos a cero. El problema es que ese tipo de programas están diseñados para “rescates” y van acompañados de condicionalidad. Eso podría potencialmente solventarse rebajando la condicionalidad a algo casi simbólico como “luchar contra la crisis sanitaria, mantener nóminas y empresas abiertas mientras dure la pandemia”.

La segunda opción, para nosotros la óptima, sería que el MEDE emitiera un nuevo “coronabono” que permita financiar los programas de ayuda nacionales a un tipo de interés muy reducido. Esto tiene la ventaja de que Europa estaría dando un salto de gigante en su compromiso con la solidaridad fiscal y con el euro y dando una señal rotunda a los mercados que nos llevaría seguro al buen equilibrio. España seguiría teniendo que pagar su deuda, pero es muy diferente financiarse a tipo cero que a un tipo mucho más alto. Una alternativa parecida, con un efecto potencialmente similar al coronabono (y ya aprobada por el Parlamento Europeo), sería la emisión de un eurobono sintético (SBBS), propuesta por Luis Garicano.

La opción de que “cada palo aguante su vela” no es una opción esta vez. El coste para el proyecto Europeo podría ser mortal. ¿Qué mejor oportunidad que la de esta crisis que no entiende de fronteras, para terminar de construir, juntos, el proyecto común europeo?

Antonio García Pascual es profesor visitante en la Universidad de Johns Hopkins.

Aitor Erce es research adviser en el Banco Europeo de Inversiones (BEI).

Toni Roldán es director de EsadeEcPol, Center for Economic Policy and Political Economy.