Las rutas mundiales del dinero se dirigen al lado oscuro del sistema

Cuando al mundo del dinero se le cierra una puerta, inmediatamente se le abre una ventana. Año 2008. Estalla la crisis financiera que muta en Gran Recesión. Los bancos centrales se ven obligados a sacar el desfibrilador. Los tipos de interés se van a cero. Con las Bolsas en modo pánico y los bonos dando rentabilidades irrisorias, los grandes señores del capital se adentran en terra incógnita. ¿Qué hacer? Hay una salida: pasar parte de las carteras de inversión al lado oscuro. El cortocircuito de los activos cotizados da una oportunidad a los mercados privados. Deuda, infraestructuras, capital riesgo y ladrillo. Había riesgos, pero no estaban las cosas para ponerse tiquismiquis. En un lado de la balanza, poca liquidez —los plazos de inversión medios oscilan entre 8 y 10 años con penalizaciones en caso de recuperar antes el dinero— y aún menos transparencia; del otro, una rentabilidad potencial mayor y la posibilidad de bajar el diapasón de la volatilidad.

“Un periodo tan largo con tipos de interés negativos obligó a los inversores institucionales a buscar nuevos caminos”, reconoce Joaquín Casasús, socio y director general de la gestora de Abante. En tiempos de zozobra como aquel, también era clave no poner todos los huevos en la misma cesta. “La necesidad de diversificar las fuentes de rentabilidad empujó a los inversores a abrirse a otras opciones”, destaca Rafael Soldevilla, director general de productos y servicios de A&G.

Han pasado ya tres lustros de aquel punto de inflexión. La economía se ha repuesto —no solo al crash financiero, sino a una pandemia— y los tipos de interés se han normalizado. Sin embargo, lejos de atemperarse, el interés por los mercados privados ha crecido exponencialmente. Quien prueba, repite. Y la cosecha de réditos en este tiempo ha sido muy buena. Además, hay viento de cola para cada uno de los activos alternativos: la carga normativa es un lastre para la financiación bancaria, dando alas a los prestamistas en la sombra; el alto endeudamiento de los Estados obliga a buscar la colaboración de los inversores privados para el desarrollo de infraestructuras; el bum de la logística y los centros de datos abre un negocio inmenso en el sector inmobiliario, y el incesante goteo de start-ups tecnológicas es música para los oídos del capital riesgo.

Por todo ello, los profesionales del mercado creen que los flujos de dinero hacia este segmento se acelerarán. “Todavía existe una infraponderación en los mercados privados frente a los públicos”, recuerda Rafael Amil, director de negocio de Bestinver. Esta opinión es compartida por Ramiro Iglesias, consejero delegado de Crescenta: “Cuantos más años pasen, y más se reafirme la idea de que las probabilidades de perder dinero son bajas y las de generar rentabilidad son altas, más peso van a querer otorgar los inversores al capital privado”.

Más comisiones

Otro motor que explica el crecimiento de estas inversiones, por qué no decirlo, es que son más jugosas para las firmas financieras. Las comisiones son mayores y dejan un margen superior que la tradicional venta de fondos de acciones o de renta fija. Y, por su filosofía de largo plazo, atan al cliente con su gestora o banco privado. “Los fondos de capital privado suelen exigir desembolsos graduales, por lo que el inversor debe asegurarse de tener capacidad financiera para cumplir con estas solicitudes”, recuerda Pilar Junco, socia directora en AltamarCAM Partners.

Las manos fuertes de la industria financiera quieren repartirse este pastel. En los últimos meses, las principales firmas de inversión han confirmado que van en serio. Si ellos marcan la dirección, el resto les seguirá, cebando un negocio cada vez más grande. Un círculo virtuoso de manual. Calpers mostró sus cartas el pasado 19 de marzo. El consejo de administración de la firma que administra el dinero para la jubilación de los funcionarios de California comunicó que el peso de los activos alternativos en su cartera se incrementará del 33% al 40%. No estamos hablando de peccata minuta, el mayor plan de pensiones privado de EE UU administra medio billón de dólares. El bombeo de dinero a los mercados privados por parte de Calpers será ahora de 200.000 millones. “Las condiciones de mercado están evolucionando”, reconoció David Miller, responsable del comité de inversiones de la entidad, en un comunicado. “Nuestros gestores necesitan nuevas latitudes para administrar el dinero de forma inteligente y garantizar de forma sostenible las rentabilidades”, añadió.

Dentro de la gama de activos alternativos, la deuda privada copa buena parte de la atención de los fondos. Se trata de prestar dinero sobre todo a las compañías medianas y pequeñas que no cotizan, también a los proyectos más incipientes o start-ups. En este tipo de empresas el riesgo de quiebra es más alto que en las grandes corporaciones, por lo que el tipo de interés que exigen los inversores institucionales por abrirles el grifo del crédito es también mayor.

La firma estadounidense Capital Group, una de las mayores gestoras del mundo —con activos valorados en 2,47 billones de dólares—, había estado muy centrada desde su fundación en 1931 en la inversión en Bolsa. Ahora, como sus grandes rivales, quiere pescar en caladeros semivírgenes. Para ello, ha llegado a un acuerdo estratégico de campanillas. El socio elegido para adentrarse en la nueva tierra prometida de los activos alternativos, KKR, es una de las firmas de capital riesgo más veteranas y agresivas del mundo. De hecho, su compra apalancada de la tabaquera RJR Nabisco en los años ochenta, en plena efervescencia del private equity, dio lugar al famoso libro —después llevado al cine— Barbarians at the gates (Los bárbaros están a las puertas). La alianza entre Capital Group y KKR se centrará inicialmente en la deuda privada. “Se trata de un activo que atrae la atención de mucha gente debido al incremento de la regulación bancaria”, reconocía a EL PAÍS a finales de mayo pasado Mike Gitlin, consejero delegado de Capital Group. “Si uno observa los requerimientos de capital de Basilea III, la cantidad de préstamos que pueden dar los bancos se verá afectada por estas limitaciones. La entidades financieras tradicionales van a seguir ejerciendo su función, pero se abren oportunidades para el crédito privado”, aseguraba Gitlin.

Golpe al tablero

Si la colaboración entre Capital Group y KKK es muy significativa de por dónde van a ir los tiros (y el dinero) durante los próximos años, lo es aún más el movimiento que ha protagonizado BlackRock. El pasado 12 de enero, la mayor gestora de activos del mundo —un trasatlántico con un patrimonio valorado en más de nueve billones de dólares— agitó el tablero financiero al anunciar la compra de Global Infrastructure Partners (GIP) por 12.500 millones de dólares.

El sector de las infraestructuras es uno de los que más crece dentro de los mercados privados. A la renovación o construcción de las instalaciones clásicas —puertos, carreteras, aeropuertos y redes de ferrocarril— se le suma ahora el desarrollo de infraestructuras para las dos grandes transiciones económicas del siglo XXI: la energética y la digital. La combinación de ambas realidades da como resultado ingentes sumas de inversión. Históricamente, los Estados han corrido con la mayoría del gasto, pero ahora el esfuerzo de capital que se requiere les coge con las arcas exhaustas tras la pandemia. “En todo el mundo hay una brecha entre las necesidades de construcción y renovación de infraestructuras, y la capacidad de los gobiernos para financiarlas de casi 100 billones de euros”, reconocía en una reciente entrevista en este periódico Ben Way, máximo responsable de Macquarie Asset Management, la gestora australiana líder mundial en inversiones en infraestructuras con activos valorados en un billón de dólares.

Y si hay alguien en este negocio capaz de detectar antes que nadie cuándo se mueven las placas tectónicas de los mercados financieros ese es Larry Fink. En su última carta a los inversores, fechada el pasado 26 de marzo, el presidente y fundador de BlackRock dedicaba un apartado destacado a explicar la compra de GIP, que entre otros muchos activos tiene el 20% de la empresa española Naturgy. “Hay algunas tendencias macroeconómicas innegables que impulsan el crecimiento de las infraestructuras. Pero el futuro pasa por la colaboración público-privada. La financiación no puede venir solo de los gobiernos, la deuda pública es demasiado elevada”, subrayaba Fink en su misiva.

Otra prueba evidente de que el dinero mira más allá de la Bolsa tiene al fondo de pensiones noruego —el mayor fondo soberano del mundo, con activos valorados en 1,5 billones de euros— de protagonista. Este vehículo de inversión, que busca maximizar los recursos obtenidos con el petróleo para garantizar el Estado de bienestar en el país nórdico, empezó a sondear los mercados privados en 2011. Su primera toma de contacto fue con los activos inmobiliarios: actualmente tiene 897 propiedades (oficinas, centros comerciales y parques logísticos, principalmente). En 2021, empezó a invertir en infraestructuras y ya tiene en marcha operaciones en cuatro países, entre ellos España (dos proyectos de renovables con Iberdrola). Y, ahora, quiere probar suerte en el capital riesgo. Una opción que cada vez más firmas de inversión tienen en mente ante la sequía de caras nuevas en el parqué. “El número de empresas cotizadas ha ido disminuyendo, debido a una combinación de los procesos de concentración, el tedioso proceso de salir a Bolsa y la creciente disponibilidad de capital para invertir que permite a las empresas financiar su propio crecimiento”, reconoce Elena Villalba, directora general de Mirabaud AM.

En noviembre de 2023, el comité ejecutivo del Norges Bank Investment Management, la gestora del fondo soberano noruego, hizo una propuesta formal al Gobierno de Oslo para poder invertir en acciones de compañías no cotizadas. “Permitirlo sería una evolución natural en nuestra estrategia. Una parte cada vez más importante de la creación de valor mundial tiene lugar en el mercado privado”, argumentó entonces Ida Wolden Bache, presidenta del Norges Bank. El Ministerio de Finanzas del país dio acuse de recibo a la petición, pero explicó que, “de momento”, no lo ve viable. Pidió tiempo, más información y anunció la creación de un comité de expertos para valorar si finalmente da ese paso o no.

Señales de alarma

La prudencia del Gobierno noruego es comprensible, y más tratándose del dinero de los contribuyentes. Los activos alternativos han tenido un enorme auge y todas las previsiones apuntan a que el crecimiento se acelerará a medio plazo. Sin embargo, esta historia de éxito tiene su cara b. El año 2008 queda ya lejos, pero no tanto como para olvidar cómo se gestó la bola de nieve que se llevó por delante el sistema financiero mundial.

¿Es el éxito de los mercados privados un nuevo riesgo sistémico? La menor supervisión que hay sobre los activos alternativos y la naturaleza ilíquida de los mismos invita a extremar las precauciones. En el caso de España, Víctor Rodríguez, director general de estrategia de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), no atisba ningún problema, al menos para los inversores, porque los productos que invierten en ellos son permanentemente monitorizados, y el tamaño de este negocio es relativamente pequeño. “En España, los fondos invertidos en activos alternativos acumulan un patrimonio de 40.000 millones. Es un volumen aún pequeño, inferior al 10% de todo el patrimonio de la industria”, detalla Rodríguez.

Que no haya ahora problemas no quiere decir que no los pueda haber en el futuro. Los fondos que invierten en los mercados privados están supervisados al comercializarse entre los inversores. Sin embargo, los activos subyacentes en los que invierten no lo están más allá del informe de auditoría anual. “Para intentar evitar una situación como la de 2008 hay que continuar fortaleciendo la transparencia de la información por parte de las gestoras, aumentando el acceso a los datos de mercado, mejorar la regulación, promover la diversificación y fortalecer la gestión de riesgos con límites de apalancamiento y estrategias de liquidez, por ejemplo”, reconoce Rafael Amil, de Bestinver.

Uno de los flancos más vulnerables, por su exponencial crecimiento, está en el segmento del crédito privado. En 2023, la denominada banca en la sombra acumulaba préstamos por valor 2,1 billones de dólares, una cifra que no pasa inadvertida para el Fondo Monetario Internacional (FMI). Este organismo, en su informe de primavera publicado el pasado mes de abril, dedicó un capítulo exclusivamente a analizar los pros y contras del denominado private credit market.

“El crédito privado genera importantes beneficios económicos al proporcionar financiación a largo plazo a empresas demasiado grandes o de riesgo para los bancos y demasiado pequeñas para los mercados públicos. Sin embargo, la migración del crédito de los bancos regulados y relativamente transparentes al mundo más opaco del crédito privado crea riesgos potenciales”, recuerdan los expertos del FMI en su estudio. Además, piden mayores controles para evitar males mayores. “Si esta clase de activos sigue siendo opaca y continúa creciendo exponencialmente bajo una supervisión prudencial limitada, las vulnerabilidades del sector crediticio privado podrían convertirse en sistémicas”, alertan.

También hay preocupación por lo que pueda pasar en el segmento inmobiliario. El mítico inversor Warren Buffett suele decir que es en marea baja cuando se sabe quién se baña desnudo. Y la bajamar llegó al mercado inmobiliario en un doble sentido. Por un lado, la pandemia impulsó el teletrabajo, dejando mucho espacio vacío en los edificios de oficinas; por otro, la subida de los tipos de interés disparó el coste de capital para unos fondos que suelen operar con altos niveles de endeudamiento. En 2022, algunos vehículos inmobiliarios como los de Blackstone sufrieron este doble impacto y se vieron forzados a limitar la retirada de dinero por parte de sus clientes. “Antes de invertir en mercados privados es crucial que el inversor entienda su funcionamiento y las características que los diferencia de los cotizados”, recuerda Pilar Junco, de AltamarCAM Partners.

Los activos alternativos fueron en un principio coto privado de los llamados inversores institucionales o profesionales (aseguradoras, fondos de inversión y fondos de pensiones). Después, se abrieron a los altos patrimonios. En 2022, la aprobación de la Ley Crea y Crece los acercó en España a los pequeños ahorradores al rebajar a 10.000 euros el límite de inversión mínima. Sin embargo, esa democratización de la inversión es, en realidad, más teórica que práctica. “A pesar de la rebaja legal de 2022, las gestoras no redujeron sus tiques de entrada, ya que la inversión alternativa tiene mucha carga operativa e implica numerosos costes. La realidad es que, ahora mismo, si tu patrimonio es inferior a los 100.000 euros no puedes invertir”, reconoce Ramiro Iglesias, de Crescenta.

Los expertos consultados reconocen que el patrimonio no debe de ser el único criterio para decidir quién es apto para invertir en activos alternativos. La mejora de la educación financiera de la población, el correcto funcionamiento de las redes bancarias a la hora de vender productos de inversión y un estricto celo supervisor también son claves.

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