El capital riesgo sube su apuesta

El apetito de los grandes fondos por comprar empresas locales ha despertado

Luis Tinoco

Los bárbaros están de nuevo a las puertas. Los bárbaros son las empresas de capital riesgo y las puertas, las fronteras españolas. Estos inversores —bautizados así en el libro Barbarians at the gates, que cuenta la batalla por hacerse con RJR Nabisco— desembolsaron 3.465 millones en 2014 en 580 operaciones, un 45% más que un año antes. La mayor parte de ese dinero pertenece a fondos extranjeros y los sectores más activos son consumo, industria, turismo y salud. La salida de la recesión, la calidad de algunas empresas a buenos precios, las necesidades de desinversión de muchos propietarios y el apoyo del sector público están detrás de la dinamización del sector, que se encuentra ya en niveles de actividad previos a la crisis. Además, el dinero que se ha levantado para nuevos fondos —4.801 millones el pasado año— garantiza que la fiesta —salvo algún posible parón en determinados sectores a la espera que se despeje el panorama político— continuará.

“La industria ha llegado a un punto de inflexión después de un largo parón y puede dar por superada la crisis. El crecimiento de la economía española ha despertado el apetito de los grandes fondos internacionales. Además, la iniciativa que ha puesto en marcha el ICO, a través de un fondo de fondos de capital riesgo, ha ayudado a que las gestoras españolas cuenten con más recursos”, destaca Javier Ulecia, presidente de la Asociación Española de Entidades de Capital Riesgo (ASCRI).

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El origen de la industria de private equity, como se la conoce en el mercado, se remonta a los años cuarenta del siglo pasado. Su negocio responde, a grandes rasgos, a las siguientes pautas de actuación: una gestora lanza un fondo y toca a la puerta de potenciales inversores (instituciones de inversión colectiva, aseguradoras y grandes fortunas); cuando capta el dinero que se había fijado cierra el fondo y comienza a buscar empresas para comprarlas; normalmente adquiere participaciones de control y está en las compañías entre cuatro y seis años; durante este tiempo trata que la sociedad crezca o la reestructura — bien con el equipo gestor que encontró o con gente de su confianza— para así venderla y repartirse las plusvalías, si las hubiese, con sus inversores.

“El aumento de la actividad en España tiene mucho que ver con el entorno de tipos de interés que hay ahora. La liquidez beneficia a estos fondos que suelen usar un modelo de adquisición de compañías muy apalancado [endeudado]. Además, los inversores tradicionales de private equity se encuentran con un retorno muy bajo en otros activos, mientras que estos fondos les ofrecen, a cambio de más riesgo y menor liquidez, mucha mayor rentabilidad”, explica José Luis Blanco, socio director de Latham Watkins, uno de los despachos de abogados más activos en este sector.

Las empresas con presencia del capital riesgo tienen 585.000 trabajadores, más otros 43.000 en compañías participadas por CDTI y Enisa.

El rosario de compras del capital riesgo en España es muy amplio y variado. Entre las más sonadas en los últimos meses están las siguientes: CVC se hizo con el control del Grupo Hospitalario Quirón y de Deóleo; la gestora francesa Eurazo entró en el capital de Desigual; Cinven compró a Gas Natural su filial de telecomunicaciones (Ufinet); y KKR se hizo con los negocios cementero y papelero del Grupo Gallardo, y pasó a controlar el 49% de Port Aventura y el 36% de Telepizza. Uno de los sectores que está en ebullición es el de la alimentación. Además de las mencionadas operaciones de Deoleo y Telepizza, otro peso pesado de la industria, Carlyle, ha comprado Palacios Alimentación, líder español en embutidos y comida preparada, mientras que la firma española Portobello ha adquirido a Viscofán su filial IAN, propietaria de la conocida marca Carretilla.

“No hay sectores malditos para el capital riesgo. A los inversores les interesan compañías que puedan convertirse en grupos globales”, dice Gonzalo Rivera, consejero delegado de N+1 Private Equity. Esta opinión es compartida por Álvaro Pires, socio de la consultora Bain & Company: “España no es solo construcción, tiene muchas compañías punteras que han crecido fuera y pueden interesar a estos fondos. Me estoy refiriendo a sectores como el turismo, la automoción, la aeronáutica, la industria o las telecomunicaciones”.

Impacto económico

Una industria que crece. El peso del capital riesgo en la economía española es cada vez mayor. En 2014 la inversión en private equity en relación al PIB avanzó nueve puntos porcentuales, situándose en el 0,33%. Por su parte, la captación de fondos mejoró en 23 puntos, y representó el 0,46%, nivel cercano al registrado en 2007.

El negocio del capital riesgo también se está beneficiando de la lenta recuperación del crédito bancario tras el estallido de la crisis financiera así como de la necesidad de las compañías de diversificar sus proveedores de liquidez. El private equity, junto a otros actores del mercado, constituye lo que se ha denominado como banca en la sombra, un segmento con menos supervisión y requisitos de capital que tiene una cuota de mercado creciente. “Hay una emergencia de nuevos jugadores en el mercado de la financiación que son más flexibles que los bancos tradicionales. Ahí se puede incluir al capital riesgo. El crédito no bancario abre un canal para unir el exceso de liquidez, las necesidades de financiación de las empresas y la búsqueda de rentabilidad por parte de los inversores”, destaca Fernando Chueca, director de Carlyle.

Otro aspecto clave para la reactivación del negocio del capital riesgo en España es que por fin se ha desatascado la vía para realizar desinversiones. Esta industria requiere de una especie de círculo virtuoso que cebe la máquina: para que se puedan levantar nuevos fondos con los que realizar inversiones primero es necesario devolver el capital que pusieron los socios en el fondo anterior; y eso significa vender las empresas participadas que hay en las carteras. Muchas han sido las gestoras que durante la crisis tuvieron que aguantar inversiones más de lo comprometido porque no había compradores o, si los había, era a precios de derribo. En 2014, sin embargo, hubo un récord histórico de desinversiones por valor de 4.769 millones, casi un 300% más que en 2013.

El mecanismo de liquidez más utilizado fue la venta a un socio industrial (61% del total), seguido por la salida a Bolsa (14%). Las principales operaciones de venta fueron protagonizadas por Doughty Hanson en el Grupo Quirón, KKR e Investindustrial en Inaer, Santander en ONO-Auna, N+1 y Blackstone en Mivisa, Bain en Atento, Permira en eDreams y Carlyle e Investindustrial en Applus+. “En el capital riesgo no cumples tu objetivo hasta que no vendes. Tenemos que devolver el dinero a los inversores y, por lo tanto, nuestra vida en la empresa es limitada. Que haya más opciones de desinversión ha hecho que la rueda no se atasque”, explica Pablo Echart, director de 3i en España. “Cuando el dinero está al 0% el capital va a buscar más réditos en la renta variable y eso hace que sacar a Bolsa una compañía sea una opción más interesante para algunas gestoras en estos momentos porque los valoraciones son más altas”, añade Echart.

El ICO se convierte en el gran motor del sector

A finales de 2013 el Gobierno atendió una de las viejas reclamaciones de la industria para que el sector público se implique más en el desarrollo del capital riesgo. En diciembre de ese año aprobó el Fond-ICO Global, el fondo de fondos articulado a través del Instituto de Crédito Oficial (ICO) y de su gestora Axis.

“Era un momento donde resultaba difícil atraer capital extranjero a España. Además, el acuerdo para el rescate del sector financiero incluía una cláusula que exigía que el sector público apoyase la financiación alternativa, contribuyendo al desarrollo del capital riesgo”, recuerda Guillermo Jiménez, director general de Axis.

El Fond-ICO global ha permitido, con el respaldo financiero del Estado —el proyecto cuenta con una partida de 1.200 millones y un plazo de cuatro años— que las gestoras privadas (se seleccionan en función de unos criterios técnicos y profesionales) puedan levantar fondos de capital riesgo con la condición de que una parte de ese dinero se invierta en compañías españolas. El fondo lleva ya cuatro convocatorias y tiene previsto abrir una nueva ronda la próxima semana. Desde que echó a andar, el Fond-ICO ha distribuido 755 millones de los 1.200 previstos, a través de 29 fondos con un objetivo de recaudación —la suma entre lo que aporta el Estado más lo que recauden de inversores privados— de 9.300 millones y un compromiso de destinar 2.567 millones a adquirir participaciones en empresas españolas.

“Lo principal es que las compañías cuenten con varias vías de financiación y que el mercado de capitales, como ocurre en otros países, tenga un mayor peso”, dice Jiménez. “No se trata de una subvención. El dinero que aportamos debe tener una rentabilidad económica y las gestoras tendrán que devolver al ICO los 1.200 millones”, concluye el director de Axis.

La importante recaudación de dinero para nuevos fondos que se produjo en 2014 —la cifra fue superior a la recaudada en los cinco años anteriores juntos—, que ha tenido continuidad en los primeros meses de 2015, da munición al capital riesgo para seguir comprando empresas españolas. Sin embargo, los expertos consultados creen que la industria se enfrenta a tres desafíos a corto plazo. El primer tiene que ver con el posible recalentamiento en los precios de las compañías debido al mayor interés que hay por ellas. “Los private equity que aún no hayan movido ficha tendrán que ser más selectivos porque se va a producir una inflación de precios. No olvidemos que en este negocio hay que pensar a cuatro o cinco años vista”, advierte Marcos Semmler, gestor de Springwater. Las valoraciones excesivas, así como las compras con demasiada carga de deuda, son dos errores del pasado que el sector debería recordar. “El capital riesgo tiene que ser disciplinado en cuanto a los precios porque cuando sobrepagas te ves forzado a exigir crecimientos inalcanzables a la compañía para rentabilizar la inversión”, subraya Gonzalo Rivera.

El segundo desafío para el sector tiene que ver con el escenario político que ha surgido en España tras los comicios autonómicos y municipales, sobre todo si se tiene en cuenta que casi el 80% del dinero que hay para gastar lo aportaron inversores internacionales. “Es posible que haya ciertas reticencias a cerrar operaciones hasta que se celebren las elecciones generales, sobre todo en aquellos sectores más regulados o expuestos a licitación pública”, reconoce Fernando Chueca. “En España es posible que haya ciertas reticencias a cerrar operaciones hasta que se celebren las elecciones generales, sobre todo en aquellos sectores más regulados o expuestos a licitación pública. En los últimos años ha habido ciertos cambios normativos que han podido transmitir la sensación de cierta inseguridad jurídica y el mercado piensa que puede ir a más si hay dificultades para formar Gobierno. Por eso, me sorprendería ver transacciones a corto plazo en sectores como la sanidad, las concesiones o el inmobiliario. En Reino Unido ya vimos que antes de las elecciones generales hubo un parón en las inversiones en capital riesgo”, añade el directivo de Carlyle.

El último problema al que debe dar respuesta el sector es qué pasará cuando el fondo de fondos del ICO invierta todo el dinero que tiene asignado. “El dinero público ha venido a cubrir el hueco dejado por el inversor institucional en capital riesgo que tradicionalmente hubo en España y que eran las cajas. Cuando se acabe el fondo del ICO será muy importante crear un marco regulatorio que incentive a los fondos de pensiones españoles y a las aseguradoras a invertir en private equity”, avisa José Luis Molina, socio de Altamar Capital Partners.

El modus operandi del capital riesgo basado en rentabilizar la inversión en una compañía en muy poco tiempo hace que su actividad sea objeto de críticas desde algunos ámbitos. “Puede haber determinados casos en los que gracias a estos fondos se haya reflotado una compañía, sin embargo, creo que en líneas generales es una industria que plantea más problemas de los que soluciona. Hemos visto muchos casos de empresas adquiridas por capital riesgo que han sido esquilmadas al venderse sus activos más valiosos”, denuncia Jesús González, director de previsión social de UGT. “Otro riesgo es la despersonalización de las compañías. Los dueños tradicionales se las venden a unos fondos cuyos propietarios finales no están en España. Es un capital disperso que no tiene cara y ojos y que no está en el día a día de las empresas”, dice este experto.

Desde el sector, sin embargo, tratan de quitarse esta imagen de tiburón financiero. “El capital riesgo es importante para la economía de un país por tres razones. En primer lugar, porque aporta financiación a las empresas y ofrece una ventana de liquidez para aquellos accionistas que quieran vender su participación. Además, aporta seriedad y profesionalización en la gestión de las compañías. Por último, hay que recordar que sin el apoyo del capital riesgo es prácticamente imposible que haya emprendedores que creen nuevas empresas”, argumenta Javier Ulecia. Además, el presidente de ASCRI recuerda que en España las empresas con presencia del capital riesgo en su capital –2.134 grupos, el 90% pymes–, emplean a más de 600.000 personas.

“Hay un elemento diferenciador en España. Y es que la industria ha aprendido que no todas las empresas valen para el capital riesgo. Por eso creo que ahora se selecciona más y se eligen mejor aquellos proyectos donde el private equity pueda aportar algo más que dinero. ¿Qué más puede ofrecer? Profesionalización en la gestión, mejores prácticas corporativas, experiencia y una red internacional de contactos para hacer crecer a las compañías”, destaca Pablo Echart.

Una industria que mueve el dinero de los pensionistas

En España los fondos de pensiones tienen poca exposición al capital riesgo en comparación con lo que ocurre en otros mercados. De los 1.812 millones de euros que destinaron los inversores españoles (sin contar a los fondos extranjeros) a este tipo de activos, los fondos de pensiones solo aportaron el 18,3% del total, mientras que el 22,4% del capital tuvo su origen en el sector público.

En el resto de Europa, sin embargo, es bastante común que los fondos que gestionan el ahorro para la jubilación de millones de personas inviertan una parte de su cartera en private equity. En 2014 el sector del capital riesgo captó fondos por valor de 44.600 millones de euros, la segunda mayor suma de dinero de los últimos cinco años, según datos de la patronal del sector (EVCA, por sus siglas en inglés). Más de un tercio del capital que se levantó lo proporcionaron los fondos de pensiones, seguidos por los fondos de fondos (12%), las agencias públicas (11%) y las compañías de seguros (10%). Los planes para la vejez de Reino Unido, Irlanda, Alemania, Austria y Suiza son los más activos en la inversión en capital riesgo.

Debido a este desequilibrio en la aportación de dinero por parte de los fondos de pensiones en España, la industria pide al Gobierno que solucione el déficit con la aprobación de algunos incentivos fiscales o normativos.

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