Luigi Speranza (BNP Paribas): “Si hay recesión, será suave”

De los economistas se dice que son expertos en predecir el pasado, pero Luigi Speranza podría ser una excepción. En diciembre de 2020 fue de los pocos que supieron ver riesgos de inflación cuando la mayoría de sus colegas solo se preocupaba por la recesión que generaría la covid-19. Speranza, que es napolitano y ostenta el cargo de economista jefe en el banco BNP Paribas, no se dejó engañar por la caducidad del shock de oferta, uno de los principales factores detrás de la subida de precios.

“Un shock de oferta como el que se produjo tenía un carácter transitorio por naturaleza, es verdad, pero que terminara o no creando inflación persistente iba a depender de su duración”, explicó durante una entrevista en la sede madrileña del banco. Si se mantenía tanto tiempo como para que los agentes económicos empezasen a incluir la inflación en sus cálculos, podía provocar una subida persistente de precios “aunque el factor desencadenante fuera transitorio”.

Ante un economista que ha demostrado esa capacidad de pronóstico, la pregunta obligada es por el futuro, ¿la subida de tipos del Banco Central Europeo (BCE) y de la Reserva Federal (Fed) provocará una recesión? ¿Cuál es el riesgo de repetir la estanflación de los años setenta, cuando se dispararon los precios en economías de crecimiento raquítico?

A Speranza no le gusta hablar de recesión, pero no descarta que las autoridades monetarias estén buscando con las subidas de tipos un “crecimiento por debajo de la tendencia” que vuelva a cambiar las expectativas de los agentes económicos. “Por supuesto, siempre existe el riesgo de que se incurra en un poco de recesión, pero en mi opinión, incluso si ocurre, sería una recesión suave porque ahora mismo no hay grandes desajustes, las cuentas de los hogares y de las empresas están sanas teniendo en cuenta los estándares históricos”.

Si en diciembre de 2020 Speranza se contaba entre los pesimistas de la inflación, hoy figura entre los optimistas de una desaceleración que, en su pronóstico, no llegará a recesión. Su opinión es que en cuanto los tipos de interés suban hasta terreno neutral (un nivel teórico en el que no estimulan ni desincentivan la actividad económica), la Fed cambiará de política y reducirá el ritmo de contracción monetaria.

¿Y cuánto puede durar esa desaceleración? “Nuestro horizonte siempre es de entre 18 y 24 meses”, dice. “El crecimiento tendrá que estar por debajo de la tendencia un buen tiempo antes de que los bancos centrales se aseguren de que la inflación ya no está en las expectativas”.

No significa que los bancos centrales tengan que llevar la inflación al 2% en un plazo corto, dice, sino que demuestren claramente que la están bajando hacia ese objetivo. Si logran transmitir ese mensaje, “podrán convivir con porcentajes de inflación que estén por encima del objetivo final para evitar consecuencias más graves en el crecimiento económico”, explica.

El cálculo de Speranza es que en pocos meses llegaremos al punto de inflexión donde los precios seguirán creciendo, aunque a menor ritmo. “Cuando lleguemos al pico de inflación, puede haber un cambio en la Fed para que las subidas de tipos pasen de ser de 75 puntos básicos a 50 puntos básicos, y después a 25 puntos básicos”.

Ante las críticas que ahora proliferan contra el BCE y la Fed por reaccionar tarde y dejar que la inflación llegase a los niveles actuales, Speranza adopta una postura más comprensiva. “Como dijo [el gobernador de la Fed Jerome] Powell, no se puede hacer política monetaria a toro pasado”, dice. La única manera de juzgar a los responsables es teniendo en cuenta la información de la que disponían. “Por eso no me gusta decir que ha habido un error en la política monetaria”, asegura.

Según Speranza, la información que hasta hace muy poco tenían esos bancos centrales era la siguiente: 15 años de variaciones mínimas de precios y pocas herramientas para luchar contra el fantasma de la deflación (la bajada generalizada de precios que trataban de evitar es incluso más peligrosa que la inflación porque desincentiva el consumo, perjudica a los deudores y puede paralizar a una economía).

Fantasmas del pasado

Entre otros motivos, los bancos centrales adoptaron entonces la solución de inyectar cantidades gigantescas de liquidez en los mercados financieros (el llamado quantitative easing) porque así demostraban a los actores económicos lo lejos que estaban de cambiar de rumbo hacia un endurecimiento de la política monetaria. Se trataba de terminar con las expectativas de baja inflación de esos agentes convenciéndolos de que el compromiso de los bancos centrales por una política expansiva era genuino.

Los bancos centrales no tienen que atarse para siempre a una política, dice Speranza, pero si introducen modificaciones tienen que fundamentarlas muy bien para no perder credibilidad la próxima vez que anuncien su compromiso con un curso de acción. “Y si hubieran intervenido demasiado pronto, a lo mejor volvían al escenario que yo llamo de ‘bajaflación’, algo que querían evitar a toda costa”.

Se ha escrito mucho sobre los factores que desencadenan la inflación, pero algo se escapa a los análisis. Según Speranza, una de las mejores formas de predecir la variación de precios en el futuro es la variación de precios en el pasado. Incorporada en los cálcu­los de los agentes económicos, es una inercia difícil de romper a menos que nuevos acontecimientos hagan cambiar las expectativas.

La pandemia del coronavirus generó un shock de oferta, igual que la invasión rusa a Ucrania. Con sus recientes subidas en los tipos de interés, la Fed y el BCE están tratando de generar otro cambio de expectativas. La apuesta, como dice Speranza, es que lo logren con el mínimo dolor posible.