Remite el riesgo de estanflación

El miércoles, la tasa de inflación implícita a cinco años cayó a un 2,48%. Si esto no le dice nada —lo cual es totalmente justificable si usted no es un observador profesional de la economía—, intente lo siguiente: el precio al por mayor de la gasolina ha bajado unos 20 centavos el litro desde su máximo hace un mes. Por ahora, solo una pequeña parte de esta reducción ha llegado a los consumidores, pero en las próximas semanas es probable que nos encontremos con una amplia bajada de los precios en las gasolineras. Dicho sea de paso: ¿qué probabilidades hay de que el descenso del precio de la gasolina reciba siquiera una pequeña parte de la atención que los medios de comunicación han dedicado a la subida?

Lo que estas cifras, así como una acumulación creciente de otros datos, desde los alquileres hasta los costes de transporte, indican es que el riesgo de estanflación está remitiendo. Esto es una buena noticia, pero me preocupa que los responsables de diseñar las políticas, en especial los de la Reserva Federal, tarden en adaptarse a la nueva información. Es evidente que tuvieron una actitud demasiado autocomplaciente (como yo mismo) ante el riesgo de que la inflación subiera, pero ahora podrían aferrarse demasiado a una actitud de control estricto del dinero y provocar una recesión injustificada.

Hablemos de lo que teme la Reserva Federal. Es evidente que hemos tenido graves problemas de inflación durante el último año y medio. Al parecer, gran parte de esa inflación —la mayor parte, probablemente— era el reflejo de perturbaciones temporales de la oferta que abarcaban desde los problemas con la cadena de suministro hasta la invasión rusa de Ucrania. Pero otra parte reflejaba también el sobrecalentamiento de la economía. Incluso los que solemos ser palomas monetarias coincidimos en que la Fed tenía que subir los tipos de interés para enfriar la economía, como ha hecho. Ese aumento, unido a la previsión de que se avecinaban más, ha conseguido que los tipos de interés que importan para la economía real —en especial los de las hipotecas— se disparen, lo cual reducirá el gasto en general. De hecho, ya hay indicios de una importante desaceleración económica.

Pero las actas recién publicadas de la reunión del mes pasado de la Comisión de Mercado Abierto de la Reserva Federal, que fija los tipos de interés, indican un temor considerable a que el simple enfriamiento de la economía no sea suficiente, que las previsiones de inflación futura se estén “desanclando”, y que el alza de los precios “pueda afianzarse”. En principio, no son temores absurdos. A lo largo de la década de 1970, casi todo el mundo llegó a desarrollar la expectativa de que la alta inflación sería un fenómeno persistente, y esta expectativa se incorporó a la fijación de los salarios y los precios. Por ejemplo, los empresarios estaban dispuestos a establecer aumentos salariales del 10% anual porque preveían que todos sus competidores harían lo mismo. Para purgar la economía de estas expectativas arraigadas fue necesario un largo periodo de desempleo muy elevado: la estanflación.

Pero, ¿qué podría hacer pensar a la Reserva Federal que ahora esté ocurriendo algo parecido? Tanto las actas de la institución como los comentarios de su presidente, Jerome Powell, indican que un factor importante fue la publicación preliminar de los resultados del sondeo de la Universidad de Michigan, que parecía mostrar un repunte en las expectativas de inflación a largo plazo. Incluso en aquel momento, algunos de nosotros avisamos de que no se debía dar demasiada importancia a una sola cifra, especialmente teniendo en cuenta que otras no decían lo mismo. Sin duda, la de Michigan fue una incidencia pasajera; la mayor parte de esa fuerte subida de las expectativas de inflación desapareció cuando, al cabo de una semana, se publicaron los datos revisados.

Y, por si sirve de algo, los mercados financieros están desactivando en mayor o menor grado la alarma sobre la persistencia de la inflación. La tasa implícita a cinco años es el diferencial entre los tipos de interés ordinarios y los de los bonos protegidos frente a la subida de los precios; se trata, por tanto, de una previsión implícita de la inflación futura. Y un examen más detallado de los mercados muestra no solo que esperan una inflación relativamente baja a medio plazo, sino también que prevén que esta retroceda más o menos después del año próximo y vuelva a partir de entonces a un nivel coherente con el objetivo a largo plazo de la Fed.

Para ser justos, los operadores de bonos no fijan los salarios y los precios, y en principio, es posible que la inflación esté arraigando en la mente de los trabajadores y de las empresas, aunque los inversores decidan que está bajo control. Pero no es probable. Además, esto podría tener algo de profecía autofrustrada, con los inversores rebajando sus expectativas de inflación futura precisamente porque prevén que la Reserva Federal pise demasiado el freno. Así y todo, resulta preocupante leer informes que indican que la Fed está adoptando una línea más dura, incluso cuando la economía se debilita y las perspectivas de inflación sostenida retroceden.

No sé exactamente qué es lo que está pasando. En parte puede tratarse de la tendencia demasiado extendida entre los responsables de las políticas a insistir en una línea de actuación aunque los hechos dejen de apoyarla. En parte podría ser que, al haberse equivocado con la inflación en el pasado, los funcionaros de la Reserva Federal sean, quizá inconscientemente, vulnerables a las intimidaciones de los tipos de Wall Street decididos a ponerse histéricos con la inflación futura. Y en parte es posible que, simplemente, se estén excediendo para compensar el haber subestimado antes los riesgos de inflación.

En cualquier caso, un viejo chiste cuenta que un automovilista atropella a un peatón y luego intenta remediar el accidente dando marcha atrás, con lo cual vuelve a atropellarlo otra vez. Me temo que algo así esté a punto de ocurrir en la política monetaria.

Paul Krugman es premio Nobel de Economía. © The New York Times, 2022. Traducción de News Clips