El ‘game changer’

Ya hace bastante tiempo que se viene argumentando que la única solución para la Eurozona —empezando por sus economías periféricas— es la consecución de un equilibrio entre aquellos que exigen una disciplina fiscal a ultranza y aquellos otros que solicitan un apoyo o garantía común para su deuda. Tras más de tres años, la burocracia europea se ha mostrado incapaz de ofrecer soluciones para que ese equilibrio sea posible. Entretanto, el Banco Central Europeo (BCE) ha ejercido una controvertida labor de proveedor urgente de liquidez para las situaciones más extremas de tensión en el mercado. Sin embargo, cada vez que el BCE realizaba alguna operación extraordinaria de liquidez, la gobernanza económica europea ganaba aparentemente tiempo para buscar nuevas soluciones, pero caía una y otra vez en la inacción y el letargo. Esta cansina dinámica se ha repetido durante muchas ocasiones, amenazando la estabilidad misma de la moneda única. Y en esto llegó Mario Draghi y cambió las reglas del juego.

El BCE ha dado finalmente un astuto paso hacia adelante imponiendo a la Eurozona una agenda que sus líderes se mostraban reacios a asumir

El presidente del BCE primero se esmeró en hacer ver que si eran precisas las facilidades de liquidez, él las aportaría como nadie y, de hecho, lanzó en diciembre de 2011 y febrero de 2012 dos programas de refinanciación a largo plazo de singular envergadura. Y cuando se demostró que los líderes europeos no reaccionaban en comparable dimensión, el BCE comenzó a cambiar el discurso. En primavera y, principalmente, durante el verano, la autoridad monetaria europea impuso unas reglas del juego que habrían de cambiar ese inoperante gobierno económico europeo. Por un lado, se recordó en numerosas ocasiones que la responsabilidad para corregir la crisis de la deuda y ese deseado equilibrio entre compromisos fiscales y solidaridad financiera, no podía recaer en la autoridad monetaria. Por otro lado, el BCE ha dado finalmente un astuto paso hacia adelante imponiendo a la Eurozona una agenda que sus líderes se mostraban reacios a asumir.

El mejor ejemplo lo ha dado Draghi este verano, convirtiéndose en el auténtico creador de unas nuevas reglas del juego, en el game changer que el euro precisaba. El BCE asumió este jueves una apuesta arriesgada, pero más coherente de lo que muchos se empeñan en asumir. Así, por ejemplo, algunos siguen recordando que al principio del verano Draghi afirmó que haría lo que fuera necesario por el euro. La realidad es que lo ha hecho porque ha obligado a unos a aceptar la necesaria condicionalidad —para España será un nuevo rescate— y a otros, a aceptar que sin solidaridad financiera no hay futuro para nadie dentro del euro. El título del programa de compra de deuda —Outright Monetary Transactions— es suficientemente ilustrativo. Ha sentado las bases del que parecía el imposible entendimiento entre norte y sur en la Eurozona. El BCE ha lanzado por delante una ayuda “ilimitada” o “contundente” (outright), lo que no debe despreciarse. Es cierto que las compras se centrarán en la deuda a corto plazo, pero se incluyen elementos muy importantes como la renuncia del BCE a imponer la seniority en la prelación de acreedores —lo que hubiera estigmatizado esa deuda— o la eliminación de los requisitos mínimos de rating para esos títulos —lo que pone coto a esa presión que han ejercido las grandes agencias de calificación en los últimos años—. Son todas ellas cuestiones no solo importantes para las operaciones que desarrollará el BCE, sino que también constituyen bases importantes para establecer otros mecanismos de ayuda que puedan poner en marcha los socios de la eurozona a través de los instrumentos creados para ello, como el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE).

El BCE se ha mantenido en un terreno cauto desde el punto de vista monetario ya que pretende esterilizar las compras que realice

Además, el BCE se ha mantenido en un terreno cauto desde el punto de vista monetario —con toda seguridad no exento de duras negociaciones para alcanzar el acuerdo de este jueves—, ya que pretende esterilizar las compras que realice, para evitar que se conviertan en una simple monetización de deuda. Se trata más bien de establecer una ayuda a cambio de condicionalidad, algo tan simple como lo que se ha estado buscando desde hace muchos meses sin fortuna. Porque la moneda de cambio está clara, un rescate precautorio o supuestamente “blando” —probablemente más duro en condiciones de lo que se piensa en España, pero alejado de lo que fue para Irlanda o Grecia— como paso previo a un futuro más esperanzador.

Con los pasos que se han marcado, la consecuencia inicial, si las cosas se hacen bien, será una ratificación creíble del euro y, por otro lado, una probable reducción de los costes de financiación para los países vulnerables, condiciones necesarias, pero no suficientes para que la confianza inversora vuelva a países como España. A cambio, nuestro país tendrá que asumir compromisos que incluirán una mayor completitud de sus reformas. El proceso de recuperación seguirá siendo progresivo, prolongado en el tiempo, pero sobre bases monetarias y financieras más sólidas que las actuales. Todo ello si la ejecución de la oportunidad que se ha brindado no se estropea. Empezando porque España habrá de solicitar ese rescate con la adecuada responsabilidad. Y esto no es trivial porque nuestro país se va a convertir involuntariamente en el pegamento que el euro precisa, entre otras cosas porque los especuladores pretenden que la tela de la moneda única comience a romperse por el sur. Luego vendrá Italia, que no escapará de esta y habrá también de responder.

Mucho por delante en definitiva, pero, aunque pueda parecer optimista, este puede ser el comienzo del fin de la agonía.

Santiago Carbó Valverde es catedrático de Economía y Finanzas de la Bangor Business School y colaborador de Funcas.