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Reportaje:

Un imperio con el sol creciente

Japón atisba el final de la deflación al tiempo que comienza la recuperación del crecimiento económico

La publicación durante la última semana de 2005 del dato del IPC subyacente en Japón correspondiente al mes de noviembre, un +0,1 %, ha tenido un amplio reflejo en la prensa, concluyéndose que dicho dato significa el fin de la deflación en Japón, el fin de la política monetaria ultra expansiva que ha venido desarrollando el Banco Central y la desaparición de uno de los principales frenos a una recuperación económica sólida y duradera en dicho país. Comenzando por la recuperación económica, no cabe duda de que la permanencia de una variación de precios negativa es una anomalía de la economía japonesa que es bueno que desaparezca.

Las empresas japonesas han sabido aprovechar las oportunidades que ha ofrecido el crecimiento económico estadounidense y asiático

Los datos sobre deflación son muy relevantes en la formación de expectativas de empresarios y consumidores y cuando se recogen mediáticamente siembran dudas sobre la solidez de la recuperación japonesa. No obstante, vamos a comprobar como ésta es un hecho a pesar de haberse mantenido en los últimos años una ligera deflación. Tras los datos del tercer trimestre de 2005, se estima que el crecimiento del PIB real durante el año fiscal de 2005 podría estar en torno al 2,5%. En diciembre de 2005, tras tres años y 11 meses de ciclo económico alcista, éste es el tercero más duradero desde el final de la Segunda Guerra Mundial. Si nos fijamos en el índice de producción industrial, el máximo alcanzado en noviembre supera incluso los registrados al final de la burbuja de los años ochenta.

¿Cuál es la base del crecimiento japonés en los últimos años? Dos componentes de la demanda global han destacado como motores de dicho crecimiento: la inversión privada y las exportaciones. El tercer trimestre de 2005 ha sido el sexto consecutivo de crecimiento positivo de la inversión en capital fijo y la buena marcha de los pedidos de maquinaria (inmersos en una fase de crecimiento que no se observaba desde que se comenzó la elaboración de dicho indicador en 1987) auguran la continuidad de esta evolución favorable de la inversión. Aunque el significativo crecimiento del stock de capital registrado por las empresas japonesas podría hacernos pensar en un agotamiento de dicho ciclo alcista, la revisión al alza de las expectativas de crecimiento de la economía y la todavía alta tasa de liquidación de capacidad productiva obsoleta, van a permitir que se mantenga la fortaleza de la inversión en capital durante los próximos trimestres y, lo que es más importante, un uso más eficiente de dicho capital.

Oportunidades empresariales

Con respecto a las exportaciones, podemos señalar que desde 2002 se está produciendo un crecimiento trimestral positivo, aunque con altibajos, de dicha variable y su crecimiento real ha contribuido de manera muy relevante a la recuperación del PIB japonés. Por un lado, las empresas japonesas han sabido aprovechar las oportunidades que ha ofrecido el crecimiento económico estadounidense y asiático, impulso que se prevé que continúe durante 2006 (y a más largo plazo en el caso de China), especialmente tras la reciente recuperación de la industria de semiconductores. Por otro lado, el tipo de cambio efectivo real del yen es, en la actualidad, el más bajo desde octubre de 1985. Como se recordará, tras los famosos Acuerdos del Plaza en septiembre de 1985, el yen sufrió una espectacular apreciación que no culminaría hasta abril de 1995, siendo responsable, según algunos autores, de algunos de los principales males de la economía japonesa desde esa fecha.

Una buena noticia en los últimos meses ha sido la recuperación del consumo privado, basada en una mayor contratación laboral y en un incremento de las remuneraciones. Esta coincidencia en el dinamismo de las dos variables citadas no se registraba en Japón desde 1996. El empleo redundante era uno de los tres excesos que han sacudido a las empresas japonesas durante más de 10 años (los otros eran la deuda y la capacidad productiva). La solución a estos problemas ha mejorado significativamente la rentabilidad de las empresas durante los tres últimos años y finalmente esta mejora se ha trasladado a las economías familiares. Esto redundará en una mayor duración de la actual recuperación económica.

¿Y los precios? Podría haberse aventurado que una recuperación sólida de la economía debiera haber ido acompañada de ciertas tensiones alcistas en los precios, especialmente cuando se crece claramente por encima de la tasa de crecimiento potencial de dicha economía, pero a lo más que se ha llegado ha sido a un crecimiento nulo en los últimos meses de la tasa de inflación subyacente y al dato ligerísimamente positivo de noviembre de 2005. Pocos expertos vaticinan que se registre un crecimiento positivo sostenido de dicha variable antes de 2007. A corto plazo, la reducción del output gap, la subida de los precios de los activos (acciones e inmuebles), el crecimiento salarial y el mayor coste de las importaciones deberían romper definitivamente las expectativas deflacionistas tan fuertemente arraigadas en Japón.

¿Es previsible un cambio radical en la orientación de la política monetaria por el Banco de Japón? De inmediato, no. Ante todo porque no se cumple todavía el requisito básico establecido por el propio banco para dar un giro a su política monetaria: que la variación interanual del IPC (excluyendo productos frescos) registre un 0% o valores positivos de forma sostenible. Eso sí, hay analistas que consideran probable que a mediados de 2006 el Banco de Japón comience el abandono de la política de tipos cero que ha dominado la escena japonesa desde 1999.

Créditos bancarios

No obstante, todavía hay algún factor que resta fuerza a este cambio de política: la falta de recuperación plena del crédito bancario (la caída de dichos préstamos ya se prolonga durante casi ocho años, aunque algunas modalidades emblemáticas, como el crédito inmobiliario, están creciendo), a pesar del progreso realizado por los bancos en la liquidación de fallidos y de las empresas en el saneamiento de sus balances, lo que impide una recuperación plena del multiplicador monetario y, por ende, de la oferta monetaria.

¿Qué puede decirse de las perspectivas a corto plazo de la economía japonesa? La Encuesta Tankan de condiciones de negocio publicada en diciembre nos hace ser optimistas, al menos, para el año 2006. La citada encuesta recoge una revisión al alza de las previsiones de ventas, inversiones y beneficios de las empresas, extendiéndose dicha mejora a las pequeñas empresas, lo que supone una clara ampliación de la base que sustenta la recuperación. Por otro lado, las empresas son cautas a la hora de exponer sus expectativas sobre las condiciones de negocio, lo que aleja la aparición de algún episodio de euforia que pudiera llevar a un exceso de capacidad productiva en el medio plazo.

El índice Nikkei ha superado el 28 de diciembre, por primera vez en más de cinco años, la barrera de los 16.000 puntos. Parece claro que la evolución de la Bolsa japonesa ha reforzado la solidez de la recuperación de la economía real, a través de la mejora de las expectativas de los agentes y del efecto riqueza que ha generado sobre la demanda privada. Las cotizaciones bursátiles son consideradas un indicador adelantado de la evolución de la economía real, lo que nos permitiría anticipar, también por esta vía, un ejercicio económico positivo en 2006.

Riesgos a largo plazo

En un análisis a más largo plazo se atisban riesgos para la economía japonesa. Quizá el más importante sea la limitada tasa de crecimiento potencial de la economía japonesa, entre el 1% y el 1,5 %. Este problema se va a acentuar con el descenso de la población japonesa, que comenzará este mismo año, y que supondrá una reducción de la población activa, lo que afectará negativamente a la citada tasa de crecimiento potencial. En este contexto, habrá que reabrir el debate sobre el papel que deben jugar en el mercado de trabajo japonés la emigración y la mujer casada, así como sobre las reformas estructurales que pueden impulsar al alza la productividad total de los factores productivos.

Otro problema grave de la economía japonesa es el déficit fiscal registrado en los últimos años y la consiguiente explosión de la deuda pública en circulación (un 170% del PIB). Si la normalización de la economía japonesa continúa y desaparece la deflación y los ba

En un análisis a más largo plazo se atisban riesgos para la economía japonesa. Quizá el más importante sea la limitada tasa de crecimiento potencial de la economía japonesa, entre el 1% y el 1,5 %. Este problema se va a acentuar con el descenso de la población japonesa, que comenzará este mismo año, y que supondrá una reducción de la población activa, lo que afectará negativamente a la citada tasa de crecimiento potencial. En este contexto, habrá que reabrir el debate sobre el papel que deben jugar en el mercado de trabajo japonés la emigración y la mujer casada, así como sobre las reformas estructurales que pueden impulsar al alza la productividad total de los factores productivos.

Otro problema grave de la economía japonesa es el déficit fiscal registrado en los últimos años y la consiguiente explosión de la deuda pública en circulación (un 170% del PIB). Si la normalización de la economía japonesa continúa y desaparece la deflación y los bancos reanudan activamente su actividad crediticia, se planteará con toda crudeza el problema de la deuda pública japonesa, ya que se reducirá drásticamente su demanda.

A modo de conclusión, diremos que todavía es pronto para confirmar el final de la deflación en Japón. Por supuesto, si se confirmara ese hecho, sería una buena noticia para la economía japonesa, ya que permitiría una normalización de la política monetaria y mejorarían las expectativas de empresarios y consumidores sobre la duración y solidez de la recuperación económica japonesa.

* Este artículo apareció en la edición impresa del Domingo, 15 de enero de 2006

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