Larga condena

La evolución de la economía japonesa en los últimos quince años está aportando importantes lecciones de teoría económica. El estallido simultáneo de dos burbujas, la inmobiliaria y la bursátil, en los primeros años noventa provocó un notable deterioro de la salud del sistema crediticio nipón, impidiendo que éste haya podido cumplir en los siguientes años uno de sus principales cometidos: la transmisión de los estímulos monetarios practicados por el Banco de Japón tanto vía tipos de interés como vía inyección de liquidez (estímulos, que, por otra parte, llegaron demasiado tarde). La deflación se ha instalado en la economía japonesa, intensificando sus desequilibrios y elevando la dependencia del crecimiento del PIB de la demanda externa, siendo más vulnerable a la apreciación del yen y a la posición en el ciclo de los socios comerciales.

Los efectos del estallido de las burbujas son muy duraderos... sobre todo si afectan al sistema crediticio

Por lo que respecta a la demanda interna, las señales generadas en los últimos años han sido preocupantes: el consumo ha estado creciendo a ritmos ridículos desde 1997 y la inversión empresarial ha sufrido en algunos trimestres fuertes contracciones. No tan elevadas como las observadas en la inversión residencial, que todavía no se ha recuperado del estallido de la burbuja inmobiliaria.

Sin embargo, entre el último trimestre del pasado ejercicio y el primero de éste, aparecieron señales muy positivas. La reactivación del sector exterior gracias al crecimiento de las exportaciones hacia Asia, y especialmente, hacia China, se filtró a la demanda interna. Las empresas iniciaron proyectos de inversión que favorecieron un crecimiento de este componente del PIB hasta cotas del 15% y, lo que es más relevante, se comenzó a crear empleo. Este dinamismo del mercado laboral activó el consumo, que llegó a alcanzar crecimientos del 2%. Empezaron a generarse expectativas sobre el fin de la deflación en los bienes al consumo, e incluso, en el mercado inmobiliario, donde los precios comenzaron a subir.

La última pieza que faltaba, el sistema crediticio, también encajó, ya que a la entrada de capital extranjero se le sumaron operaciones corporativas domésticas, el crecimiento de los beneficios del sector e, incluso, la mejoría de las medidas de calidad crediticia. Parecía que la economía japonesa, con crecimientos del PIB interanuales del 4,5% había dejado atrás los desequilibrios vigentes en los anteriores años, como también se infería a partir de la evolución de las cotizaciones bursátiles de aquel país, donde los sectores más alcistas fueron, a cierre del ejercicio fiscal el pasado mes de marzo, los vinculados con el sistema financiero y los inmuebles.

Los últimos indicadores han decepcionado. Se ha vuelto a destruir empleo, los precios retornan a su senda descendente, las ventas al por menor se contraen y la producción industrial modera su ritmo de crecimiento interanual, constatándose la elevada sensibilidad de Japón a dos de los principales factores de riesgo de la economía para los próximos meses: la ralentización en China y el encarecimiento del petróleo. Aunque el índice de expectativas Tankan ha mostrado una mejoría, y el Nikkei es uno de los índices con mayor revalorización en 2004, se demuestra que es muy difícil dar solución a los problemas de una economía cuando ésta es de elevado tamaño y cuando los desequilibrios parecen ser estructurales.

Se sigue constatando la necesidad de contar con un sistema crediticio sano como condición imprescindible para que se pueda consolidar una recuperación económica. La situación de Japón es la opuesta a la estadounidenses, donde la salud de los bancos ha permitido que los impresionantes estímulos monetarios decididos por la Fed se hayan trasladado al consumo.

Japón podrá beneficiarse de las fases favorables del ciclo económico mundial, pero su dependencia del exterior sigue siendo muy elevada ante la incapacidad de la demanda interna de reactivarse de forma autónoma. Las consecuencias del estallido de las burbujas son muy negativas y duraderas... sobre todo si afectan al sistema crediticio.

David Cano es Socio Director de Analistas Financieros Internacionales