La falacia del euro débil... y el peligro de no tomarla en serio

En las últimas semanas, la previsión de que el euro será una moneda "débil" se ha utilizado para explicar la apreciación del dólar frente al marco. Este argumento se basa en que la Unión Monetaria Europea (UME) será "amplia", lo que llevará a que el euro, en el futuro, se deprecie de manera permanente -o al menos prolongada- frente al dólar; en consecuencia, los agentes que operan en los mercados tienden a adquirir dólares, vendiendo las divisas que formarán parte- del euro.En las últimas dos décadas, el dólar se ha apreciado frente a monedas tales como la peseta o la lira, pero se ha depreciado frente al marco o el florín holandés. Estas, que pueden considerarse tendencias sostenidas, han de atribuirse, según nos cuenta la teoría económica -y refrendan los hechos-, a que la inflación ha sido, en Alemania u Holanda, más baja que en Estados Unidos, pero, a su vez, en Estados Unidos los precios han aumentado menos que en España o Italia.

Así, considerar que el euro será débil equivale a creer que estos últimos países, a pesar de haber reducido drásticamente sus tasas de inflación, esconden todavía una fuerte propensión al aumento de los precios, que va a predominar sobre la tradición contraria de sus socios en el proyecto europeo. Alternativamente, hay que suponer que el propio diseño de la Unión Monetaria tiene rasgos intrínsecos que impulsarán la inflación.

Si se acepta que, a largo plazo, la inflación es un fenómeno esencialmente monetario, ello requiere que la Unión Monetaria Europea aplique una política monetaria más laxa que las autoridades norteamericanas. Probablemente sólo una razón pueda conducir a esta política: que la moneda única sea una equivocación mayúscula, y empeore el potencial de crecimiento del área,.

La Unión Monetaria se justifica por los efectos que se le atribuyen, exactamente opuestos, pero la materialización de sus beneficios no está exenta de incertidumbres. La más seria provendría de una disparidad grave entre las condiciones económicas de los países del área, que condujera a desacuerdos sobre la política más adecuada y a suscitar, incluso, la disolución de la UME.

La probabilidad de este escenario se ha visto muy reducida con la aproximación que han registrado los ciclos económicos de los países europeos en los últimos años, que se debería acentuar con la mayor integración que supondrá la moneda única.Pero, además, el diseño de la Unión Monetaria incluye elementos dirigidos a eliminar este tipo de riesgos:

En primer lugar, los criterios de convergencia del Tratado de Maastricht, que garantizan que el estado de las finanzas públicas sea sostenible y más o menos similar en todos los países, y que las tasas de inflación sean parecidas.

En este último aspecto, el éxito ha sido absoluto: los países candidatos a la UME mantienen tasas de inflación muy bajas, y las diferencias entre uno y otros son mucho menores que el umbral (de 1,5 puntos) permitido por eI Tratado. En cuanto a los criterios fiscales, se han producido avances, pero muchos países, para aprobar el examen de convergencia, van a requerir la aplicación de ciertos márgenes de flexibilidad -que, por cierto, el Tratado contempla- Esta percepción es, sin duda, una de las que impulsan el temor al euro débil. Sin embargo,es muy dudosa la relevancia, a efectos de la mayor o menor fortaleza del euro, de un exceso de déficit de algunas décimas del PIB en un año concreto, si se tiene en cuenta el Pacto de Estabilidad, que supone una restricción muy fuerte para que los países de la futura UME se embarquen en políticas fiscales expansivas.

Existe, por último,una salvaguardia fundamental: el Banco Central Europeo (BCE), la institución responsable de la futura política monetaria única, a la que se ha dotado de un grado de independencia y de compromiso legal con la estabilidad de precios superior a ninguna otra institución comparable, incluida la Reserva Federal de Estados Unidos.

En consecuencia, el examen de los factores "estructurales" no apoya la hipótesis de la debilidad del euro. Sin embargo, ello no significa que no pueda depreciarse frente al dólar en sus primeros meses o años de existencia, lo que podría tener consecuencias para la confianza a medio plazo en una moneda de nueva creación, que no cuenta con un apoyo claro por parte de la opinión pública de ciertos países y, especialmente, de Alemania.

En estas condiciones, el BCE tendría que comenzar su actividad elevando los tipos de interés, pero una actuación enérgica de este género también tendría costes para la aceptación del euro, que se podrían evitar con acciones preventivas.En la actualidad, los tipos de interés a corto plazo en Alemania -que marca el. tono monetario de los países candidatos a la UME- se sitúan en el 3%, nivel insólitamente bajo, y que sólo se justifica en un contexto de casi nulas tensiones inflacionistas y decaimiento de la demanda interna. Como resultado, existe un diferencial muy significativo de tipos de interés favorable al dólar, que contribuye a la depreciación frente a esta divisa del marco y alimenta el temor a la debilidad del futuro euro.Pero el crecimiento económico está mejorando en el conjunto del área europea, y ya se detecta un repunte en la inflación. Éste es, sin duda, el caso de Alemania, donde el endurecimiento del tono monetario en los próximos meses parece indicado. Este alza de los tipos de interés alemanes reduciría la preocupación por la inflación europea en el futuro y colocaría al Banco Central Europeo en una situación mucho más confortable para asegurar, con menores riesgos,el cumplimiento de su objetivo de estabilidad de precios. Al propio tiempo, sería compatible con una reducción significativa de los tipos de interés en países como España, Italia y Portugal, donde son todavía varios puntos superiores a los alemanes.Ahora bien, la política monetaria no puede por sí sola resolver todas las dudas sobre la implantación del euro. En gran medida, tienen su origen en el pobre crecimiento de muchas economías europeas, que ha tenido un efecto negativo sobre las finanzas públicas. Por tanto, se requiere la contribución de otras políticas.Es importante reafirmar la determinación de sanear de forma permanente las finanzas públicas, de acuerdo con las líneas del Pacto de Estabilidad. Y también se necesitan otros esfuerzos para asegurar la competitividad europea y el sostenimiento de ritmos de crecimiento satisfactorios: aumentar la eficiencia de los mercados europeos de bienes, servicios y factores es seguramente, el reto mayor a que se enfrenta la UME.Fernando Gutiérrez Junquera es el director del departamento de estudios económicos y monetarios de Argentaria.