Alimentar las expectativas de inflación

En los años sesenta del pasado siglo la política fiscal norteamericana dominó a la monetaria. La expansión del gasto social y la guerra fueron las principales razones. Entonces, la Reserva Federal (Fed) no quiso o no pudo controlar la consecuente subida de precios, permitiendo que poco a poco se enquistaran en la sociedad expectativas de mayor inflación. Esas expectativas están en el origen primigenio de la gran inflación de los años setenta, por mucho que en el recuerdo quede que fuera la subida del petróleo de 1973. Sin unas expectativas ya forjadas para entonces, el shock del petróleo hubiera sido menos nocivo.

No fue hasta el cambio de década cuando el nuevo presidente de la Fed, Paul Volcker, aniquiló las expectativas con una subida de tipos sin precedentes. Se iniciaban así tres décadas de moderación al final de las cuales dichas expectativas acabarían ancladas a valores singularmente bajos. Sin embargo, determinados fundamentos macroeconómicos posteriores a la crisis financiera nos llevaron a un terreno peligroso: la deflación. Tratando de cambiar esta tendencia, las nuevas políticas monetarias (macroprudenciales) conseguían esquivar la depresión, pero sin lograr alejar a la inflación de la zona de peligro. Solo una catarsis pospandémica, un impulso fiscal sin precedentes y un efecto base unido a los cuellos de botella de la cadena de producción global parecen colocar hoy a la inflación por encima de valores “superiores” de los imaginados no hace mucho más de un año.

Aprovechando la ola, y para sacar a la inflación de la zona de peligro, la Fed cambió el pasado año su política de forward guidance. Durante las últimas décadas, al más mínimo atisbo de inflación que pudiera superar temporalmente el objetivo a medio plazo, la Fed actuaba enfriando expectativas. Tras la reunión de la Federal Open Market Committee (FOMC) del 27 de agosto de 2020, la autoridad monetaria dejó claro que, si bien el objetivo de inflación seguiría en el 2%, a partir de ahora se buscaría mantenerlo en “media”. Es decir, si en el pasado la inflación ha estado de forma persistente por debajo del 2%, en el futuro será probable que se la deje evolucionar por encima de dicho nivel. Básicamente, la Fed nos viene a decir que, aprovechándose del impulso de la inflación por causas temporales, se la dejará evolucionar durante el tiempo que sea necesario por encima del 2%. El objetivo es dar vida a las expectativas.

A pesar de lo adecuado del cambio, esta nueva filosofía genera cierto desasosiego. Alimentar expectativas, como en los años sesenta, tiene el problema de que, una vez echan a volar, es muy difícil hacerlas aterrizar. Si de repente los vínculos macroeconómicos que parecen aletargados y mantienen a la inflación en niveles mínimos se reactivaran, como por ejemplo a través de una subida de salarios, la Fed tendría que plegar rápidamente las velas, para seguir una línea de acción ortodoxa de subidas de tipos.

¿Qué podemos decir de Europa? Lo primero que debemos señalar es que los elementos presentes en EE UU que pueden impulsar temporalmente la inflación están también presentes en Europa. Sin embargo, en la comunicación del pasado 10 de junio, la presidenta del Banco Central Europeo, Christine Lagarde, confirmó que se mantendrá la actual política monetaria mientras no se observe “una convergencia sólida de las perspectivas de inflación hacia un nivel suficientemente próximo, aunque inferior, al 2%”. Además, apostillaba con que “dicha convergencia se haya reflejado de forma consistente en la evaluación de la inflación subyacente”. Hay que reconocer que, a pesar de la claridad del mensaje, a ojos de las expectativas no es tan potente como el de la Fed, salvo por dejar claro que es la subyacente la que marcará la actuación.

Es obvio que nos encontramos con una ventana de oportunidad para elevar la inflación a niveles de confort que permitan a la política monetaria, en el futuro y si fuera necesario, actuar con tracción. Pero no hay que perder de vista que hay que ser muy cuidadoso. Tanto la Fed como el BCE son conscientes de lo que tienen entre manos, pero es absolutamente necesario un control exhaustivo de los efectos de segunda ronda (subida de salarios o transferencias y precios vinculados a la inflación como son sueldos públicos o pensiones) para evitar que, como en los sesenta, las expectativas echen a volar sin control.

Manuel Alejandro Hidalgo es profesor de la Universidad Pablo de Olavide y economista senior de ESADEEcPol.