Éxtasis y errores del BCE en la era Lagarde

Al cumplir este domingo un año como presidenta del Banco Central Europeo (BCE), Christine Lagarde tiene motivos para celebrarlo. La entidad, refundada por su antecesor, Mario Draghi, ha llegado al éxtasis de su historia. Por el tamaño de su balance, de 6,3 billones de euros a final de julio, un 53,3% del PIB de la eurozona, superior al 32,3% de la Reserva Federal sobre la economía estadounidense.

Por su influencia en las políticas de la UE. Por la absorción práctica —o alineamiento— de la Autoridad Bancaria Europea. Por su impulso al uso de todas las herramientas expansivas, bien cargadas, en las estrategias contra la recesión pandémica. Cuando hace un año Lagarde se hizo cargo de la casa, se prometía una era tranquila: gestionar el último paquete de estímulos para vencer la anemia alemana. Lo dispuso Draghi en septiembre, recuperando la expansión cuantitativa cancelada a final de 2018. Ahora sería de 20.000 millones de euros al mes en compras de bonos públicos y privados.

Y abordar con calma la revisión estratégica de la política monetaria: establecer un distinto objetivo de inflación (aún hoy “cercano, pero por debajo” del 2%), ojalá más flexible y técnicamente menos sesgado hacia lo restrictivo.

Y con la adición de propósitos como flanquear la reorientación de la economía a lo verde y digital. Los pilares elevados por el italiano culminarían así en “el arreglo pendiente del techo”, se comentaba en Fráncfort. Lo que facilitaría, quizá, bajar el suflé a la rebeldía de los halcones capitaneados por Jens Weidmann, el rígido capitoste de la Bundesbank.

La pandemia rompió esa placidez. El primer paquete de expansión monetaria nació raquítico, 120.000 millones, por la resistencia de los ultras ante los draghistas, que pretendían al menos duplicarlo. Por fortuna involuntaria, el primer error Lagarde se multiplicó con una letal metedura de pata: “No estamos aquí para reducir los diferenciales de la deuda”, contestó la nueva jefa en su primera rueda de prensa clave, una frase original de la alemana Isabel Schnabel. Encendería los mercados, que sabían mejor que ella cómo la disparidad de precios de los bonos sureños con el bund alemán desataron la crisis de 2011.

Así que, avisada y veloz, corrigió el rumbo en la CNBC (“estoy comprometida a evitar cualquier fragmentación” de la eurozona). La socorrieron con declaraciones simultáneas el economista jefe, el irlandés Philip Lane, y los gobernadores español —Pablo Hernández de Cos— y francés —François Villeroy de Galhau—, asegurando que se comprarían todos los bonos periféricos que conviniese.

Aquel fiasco concitó un cambio más sustantivo: una semana después, el BCE alumbraba un contundente bazuca de 750.000 millones, el gigantesco programa monetario contra la recesión pandémica. Aderezado de un aparente tecnicismo, revolucionario: se comprarían bonos “de forma flexible a lo largo del tiempo entre distintas clases de activos y entre [diferentes] jurisdicciones”.

En plata, sin esclavizarse a las claves de reparto de cada uno en el capital del banco. Éxito: Fráncfort ha adquirido hasta final de agosto un 34,2% más de bonos de Italia que su cuota; un 25,1% más de España; y casi el 10% más que la de Francia. Doble éxito: si la prima italiana alcanzó el pico del 2,43% el 18 de marzo, bajó al 0,65 a medio octubre; y la española se redujo del 1,28% al 0,13%.

Objetivo de inflación

El espectacular empeño del BCE se había aumentado el 4 de junio en 600.000 millones “para apoyar a la economía durante la reapertura gradual”, un total de 1,35 millones. Y contagió a las instituciones políticas (Comisión, Consejo), que se embarcaron en el plan de recuperación —¡al fin política fiscal!—, lanzado el 21 de julio por otros 750.000 millones.

Quedaba ejecutar. Y avizorar la fecha exacta para otra vuelta de tornillo. Pero en esa espera, irrumpió el gobernador de la Reserva Federal, Jerome Powell, que se adelantó el 27 de agosto desde Jackson Hole a la ejecución del mandato legado por Draghi y aún pendiente: modificar el objetivo de inflación. “Una política monetaria apropiada deberá aspirar a una inflación moderadamente por encima del 2% durante algún tiempo”, lo que implica el cenit de la flexibilidad, del expansionismo y del apoyo a la economía real.

Ahí Lagarde volvió a errar, y por partida doble, tras el consejo de gobierno del 10 de septiembre. Preguntada por la movida de Powell, que fortalecía al euro y disminuía la competitividad europea —la Comisión calculó que el dólar se depreció un 7,5% entre febrero y agosto—, respondió, quizá para eludir broncas de Trump: “Nuestro objetivo no es el tipo de cambio”. Cierto que no lo es directamente, pero sí que condiciona la política monetaria.

Y dio otro signo de rigidez al desdeñar la inmediata ampliación del plan de compras: “Ni siquiera lo hemos discutido”. Inexacto, pues las actas revelan que varios consejeros lo propusieron. Otra vez Philip Lane y otros consejeros debieron calmar a los mercados por ambos asuntos. Y así, hasta el próximo diciembre.

Los fallos de comunicación se deben al pactismo con los duros

La benevolencia casi unánime hacia Lagarde ha fabricado una leyenda: sus errores son fallos de comunicación. Pero eso es inexplicable en una consumada artista usando la palabra. Así se fajó contra la injerencia del Tribunal Constitucional alemán del 5 de mayo, que cuestionaba la expansión cuantitativa.

Pesan en los fallos factores como su escaso dominio de los tecnicismos de la política monetaria, una asignatura que tiene pendiente, así como el vicepresidente, Luis de Guindos. El BCE lo encabezan avezados políticos, pero paga el precio aplazado de sus limitaciones.

Así, su trayectoria estaba influida por la interlocución con ministros y diputados. Y aún no han tomado el pulso de la cincuentena de expertos de fondos y otros rábulas del tipo de interés, que escudriñan con sus colmillos retorcidos cada punto y coma de una declaración en Fráncfort. Un error infinitesimal cuesta millones.

También computa el propósito de amansar a las fieras: a los halcones. Por eso Lagarde, siendo paloma, emplea a veces expresiones utilizadas por ellos en las reuniones internas, sin calcular que llevan código y tendrán su impacto en el mercado. Nocivo, como se vio en marzo y septiembre.

En el comité ejecutivo militan los aperturistas Philip Lane y el italiano Fabio Panetta, fervientes de la política expansiva. Y los duros, restrictivos, el luxemburgués Yves Mersch —recién sustituido por Frank Elderson, del banco central holandés pero que estudió en Zaragoza— e Isabel Schnabel, académica alemana más tratable que los pata negra del ultrarigorista Bundesbank.

El empate paraliza a veces, pues Lagarde procura componer. Y Guindos, surfear, a diferencia de su predecesor portugués, Vítor Constáncio, un peso pesado intelectual de la banca y más draghista que Draghi.