Reaprender a pedalear en la eurozona

La economía de la eurozona de los últimos años ha sido una bicicleta con ruedecillas y tracción eléctrica marca BCE. Pero desde enero de 2019, según decidió el Banco Central Europeo la semana pasada, habrá que dar pedales sin más tracción que la de las propias piernas. Y a partir de verano del próximo año es posible que incluso haya que andar sin ruedines, si comienzan a subir los tipos de interés.

Una vez más, la autoridad monetaria introdujo algún tipo de sorpresa. Se esperaba el anuncio de la retirada de estímulos monetarios y la declaración de intenciones (forward guidance) sobre qué podría pasar con los tipos de interés. El hecho de que las compras extraordinarias de activos terminen en seis meses es una apuesta por la vía de cantidades que retrasa la expectativa de elevación de precio del dinero. No se quieren repetir los errores de subidas de tipos de 2008 y 2011.

La nueva mezcla monetaria, con diferentes tiempos de acción, ha sido interpretada de forma inmediata como una señal de prudencia, ante el temor a que la eurozona no esté preparada para una subida de tipos. También se ha considerado, de forma algo precipitada, en mi opinión, como una mala noticia para los bancos europeos. Puede que en Fráncfort hayan pensado que subir los tipos de interés antes de normalizar el mercado de dinero sería echar aceite al agua de cocción de la pasta. Los espaguetis acabarían escurriéndose y no se impregnarían de la salsa. El BCE prefiere calibrar primero cómo se pedalea sin impulso artificial. La zona del euro, seis años después, se encontrará de nuevo ante su auténtica realidad financiera. Las primas de riesgo de la deuda soberana al descubierto.

La aceleración monetaria será una perfecta agua de cocción para que las posteriores subidas de tipos de interés tengan el sabor deseado, también para los bancos. Una subida de tipos sirve de poco si las curvas de rendimiento de la deuda están enrarecidas. Lo que las entidades financieras verdaderamente sufren es la anormalidad de que el corto plazo se pague muy parecido al largo plazo. Precisamente, cuando su negocio es transformar vencimientos (tomar ahorro a corto y prestar a largo).

La pista por la que hay que rodar está marcada por las empinadas cuestas del sistema Target 2, que refleja los derechos y obligaciones entre países en la eurozona. La posición italiana es deficitaria (ya en 465.000 millones de euros) y aumentó considerablemente en mayo puesto que los italianos sacaron nada más y nada menos que 41.000 millones de euros a cuentas y fondos de otros bancos europeos ante el temor a un gobierno antieuro. Además, el BCE teme que sin disciplina fiscal el coste de la deuda italiana se vuelva insostenible, algo que se estima se producirá si el tipo medio de la misma supera el 4%.

Draghi intenta que en su legado quede también alguna bala en la recámara si las cosas se tuercen, como la posible reinversión de la deuda comprada estos años de expansión cuantitativa con importantes vencimientos hacia 2020. Pero ya no estará Mario.