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Draghi espera para mover ficha

La fortaleza del euro y la baja inflación empujan al BCE a abordar con más cautela la retirada de estímulos

Yellen, Draghi y Haruhiko Kuroda, gobernador del banco de Japón, en Jackson Hole.
Yellen, Draghi y Haruhiko Kuroda, gobernador del banco de Japón, en Jackson Hole. AP

“Cuando el Banco Central Europeo mira hacia la eurozona, ve una fiesta en la que la gente se lo está pasando bien. La celebración aún no ha terminado, pero podría hacerlo si el anfitrión, Mario Draghi, comenzara a retirar las bebidas. Incluso le resultaría práctico, porque su nevera está empezando a quedarse vacía. Pero, ¿cómo decírselo a los invitados? Y, sobre todo, ¿cómo hacerlo sin parecer un aguafiestas?”. Esta escena descrita por el economista de ING Bert Colijn es, obviamente, imaginaria; pero refleja de forma bastante acertada el reto al que se enfrenta el presidente del BCE en las próximas semanas.

La esperada reunión del jueves y viernes en Jackson Hole, el enclave montañoso del Estado de Wyoming que cada año congrega a banqueros centrales, ministros y demás amos de las finanzas, no echó demasiada luz sobre los pasos que prepara Draghi. El jefe del Eurobanco ha adoptado una posición de máxima cautela. Cualquier palabra poco medida puede tener efectos desastrosos.

El que probablemente sea el hombre más poderoso de Europa —con permiso de la alemana Angela Merkel y, quizás, el francés Emmanuel Macron— se enfrenta a un dilema de difícil solución. El italiano debe elegir entre ser el aguafiestas que retire los estímulos monetarios que han impulsado el crecimiento —y quizás evitado la catástrofe en el peor momento de la crisis— o mantener los tipos de interés nulos y las compras masivas de deuda pese a la recuperación económica y los resquemores que esta política despierta en el norte de Europa. La respuesta de Draghi es tirar por la calle de en medio: poner fin a las medidas extraordinarias, sí, pero muy poco a poco. “Un nivel significativo de acomodación monetaria está aún justificado”, se limitó a decir el viernes en EE UU.

Draghi quiere ganar tiempo, pero este empieza a escasear. Los analistas esperan que en la reunión del Consejo de Gobierno del BCE del próximo 7 de septiembre el jefe del Eurobanco apriete el botón de inicio del proceso para retirar estímulos. Nadie cree que ese día vaya a desvelar los detalles del plan, pero sí que marque el complicado camino para reducir las adquisiciones de deuda. De los 60.000 millones de euros que Fráncfort compra ahora cada mes, pasará a partir de enero a una cantidad inferior. Algunos observadores apuestan por un descenso a 30.000 millones, mientras que otros creen que el proceso será más gradual. Para la eventual subida de tipos de interés habrá que esperar a finales de 2018 o, más probablemente, ya entrado 2019.

La fortaleza del euro

Este calendario es conocido desde hace tiempo, pero algunos acontecimientos recientes han obligado al presidente del BCE a ir más despacio. “Draghi está en una situación muy interesante. Desde que fue malinterpretado en Sintra [cuando el anuncio de un “ajuste” en sus políticas provocó una fuerte apreciación del euro], mide aún más sus palabras”, explica el economista jefe de ING. “La reacción del mercado a Sintra generó cierto desasosiego y los bancos centrales quieren evitar la volatilidad a toda costa”, corrobora Sonsoles Castillo, economista de mercados financieros de BBVA Research.

Las actas de la reunión del Consejo de Gobierno reflejan la preocupación del BCE por la revalorización del euro, del 14% en lo que va de año. Tras los discursos en Jackson Hole de la presidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen, y de Draghi, la moneda única llegó a los 1,19 dólares, su nivel más alto desde enero de 2015.

La creciente fortaleza del euro puede dañar la recuperación económica por su efecto desincentivador de las exportaciones. Y además aleja el objetivo de situar la inflación de la eurozona, ahora en el 1,3%, ligeramente por debajo del 2%. Esta es la encrucijada en la que se encuentra Draghi: por una parte, los precios y el cambio euro-dólar están aún muy lejos de donde deberían; pero por otra, la cada vez más robusta recuperación hace cada vez más difícil justificar el mantenimiento de unas medidas extraordinarias que en su momento funcionaron como un dopaje para mantener con vida a un enfermo terminal.

Hace tres años, Draghi usó su intervención en Jackson Hole para dejar entrever su programa milmillonario de compra de deuda. En esta ocasión, no ha mandado un mensaje tan claro. “Ahora las cosas son mucho más complejas”, comentaba el analista Gilles Moec a la agencia Bloomberg antes de la cita. “Pero el riesgo que corre Draghi por ser demasiado detallista es simplemente el de ser malinterpretado”, añadió.

El problema de la escasez de deuda alemana

Al largo listado de conflictos que acumula, al BCE se le ha unido uno más. El plan de adquisición masiva de bonos se enfrenta al riesgo de que algunos países se queden sin deuda suficiente para vender a Draghi y los suyos. A Alemania, por ejemplo, se le acabarán a mediados del próximo año los títulos que el BCE puede comprar. Así que si Draghi decide alargar el programa, estaría obligado a rediseñar las condiciones bajo las que estas compras se pueden realizar.

Bert Colijn, de ING, cree que para solucionarlo basta con cambiar las reglas del programa. Pero analistas como Sonsoles Castillo lo ve poco probable. “La escasez de bonos alemanes no es un problema menor. El BCE está generando una distorsión relativamente importante en algunos segmentos del mercado. Y si ellos mismos deciden aumentar el límite de compras, podrían encontrarse con problemas legales”, dice la economista de BBVA Research.

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