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OPINIÓN

Diez evidencias sobre los multiplicadores fiscales

La contracción fiscal nominal en la periferia del área euro está aplicándose con excesiva rapidez

Diez evidencias sobre los multiplicadores fiscales
RAFAEL RICOY

Los multiplicadores fiscales intentan calcular los efectos dinámicos de la política fiscal sobre la economía utilizando modelos complejos como los estructurales vectoriales autoregresivos (SVAR) o los dinámicos estocásticos de equilibrio general (DSGE). Es decir, miden los efectos que un tipo y un tamaño determinado de expansión o de contracción fiscal pueden tener sobre el producto y la tasa de crecimiento de un país. Cuanto mayor es el multiplicador, mayores efectos positivos tendrá una expansión y mayores efectos negativos tendrá una contracción, y viceversa.

El FMI, en su World Economic Outlook (WEO) de octubre de 2012, reconoce que sus cálculos anteriores sobre los multiplicadores fiscales habían minusvalorado el efecto negativo de la consolidación fiscal sobre el crecimiento tras la Gran Recesión, que, para los países avanzados ha pasado de una media de 0,5 puntos porcentuales a otra de entre 0,9 y 1,7 puntos. Esto era esperado, ya que en los análisis realizados anteriormente (Fatás y Mihov; Blanchard y Perotti; Perotti; Romer; Mendoza y Vegh) eran todos superiores a un punto.

Esta rectificación no ha gustado en el área euro, ya que afecta negativamente a varios de sus Estados miembros. La Comisión Europea, en sus recientes previsiones, ha reaccionado mostrando que los multiplicadores fiscales son elevados cuando las expansiones o consolidaciones fiscales son temporales, como en 2008-2009, pero son más bajos cuando son permanentes, como en la consolidación fiscal actual.

¿Qué sabemos hoy sobre los multiplicadores de las consolidaciones fiscales?

Primero, que su cálculo es muy complejo y, lógicamente, sus resultados son solo aproximados y sujetos a revisiones, tanto porque es muy difícil separar causa y efecto en política fiscal —ya que los cambios en la política fiscal tienen un impacto en el crecimiento, pero este, a su vez, tiene un impacto en su recaudación y en su gasto— como porque otras políticas, como la monetaria, la de tipo de cambio o la de apertura externa, también están afectando simultáneamente al crecimiento.

Segundo, que los multiplicadores fiscales tienden a ser diferentes en cada país, dadas las diferencias entre sus instituciones políticas, sociales, fiscales, financieras y económicas, y los diferentes grados y velocidades de su consolidación fiscal.

Los multiplicadores fiscales intentan calcular los efectos dinámicos de la política fiscal sobre la economía utilizando modelos complejos

Tercero, que, en todo caso, el actual proceso de consolidación fiscal es absolutamente necesario e irrenunciable en bastantes Estados del área euro, incluida España, tanto para conseguir que su deuda en porcentaje del PIB sea sostenible a largo plazo como para reducir su impacto negativo sobre sus tasas de ahorro e inversión privadas a medio plazo.

Cuarto, que, sin embargo y a corto plazo, el riesgo está siendo el contrario, es decir, que dicha consolidación está siendo demasiado rápida y en términos nominales, especialmente en los Estados de la periferia del área euro.

Esto es debido a las siguientes evidencias contrastadas sobre los multiplicadores:

Primera, que sus efectos negativos sobre el crecimiento dependen de qué instrumentos de política fiscal sean utilizados, ya que suelen ser mayores subiendo impuestos o reduciendo inversión pública que bajando gasto corriente.

Segunda, que tienden a ser más negativos sobre el crecimiento cuando no existe una política monetaria expansiva, temporalmente, que compense dicha contracción fiscal, como ocurre en el área euro, al mantener el BCE básicamente un objetivo de precios y no otros alternativos como crecimiento o desempleo, y también por no hacer relajación cuantitativa, como la Reserva Federal o el Banco de Inglaterra, sino solo compras de bonos esterilizados.

Tercera, que sus efectos negativos tienden a ser más elevados conforme la política monetaria va acercándose a su límite de tipo de interés cero, donde el banco central deja de poder compensar la contracción fiscal, como ocurre en Estados Unidos, Reino Unido y pronto ocurrirá en el área euro.

Cuarta, que dichos efectos son más negativos cuando la consolidación fiscal no puede compensarse con una devaluación del tipo de cambio nominal para crecer en mayor medida a través de la demanda externa. Esto ocurre en el área euro, donde no existe tipo de cambio nominal entre sus Estados miembros y, por lo tanto, no puede devaluarse salvo en términos reales, mucho más duros. Además, al ser la política monetaria compensatoria de la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra más expansiva que la del BCE, el euro tiende a apreciarse a corto plazo frente a ambas monedas.

Quinta, que sus efectos tienden a ser tanto más negativos cuanto menos abierta está la economía al exterior, como le curre a Estados Unidos, que solo exporta en bienes y servicios el 14% de su PIB, frente al 43% del área euro. España exportará este año el 32% de su PIB y el 33,7% en 2013, frente al 27% en 2010, pero aún lejos del 52% del PIB en Alemania.

Los multiplicadores miden los efectos que un tipo y un tamaño determinado de expansión o de contracción fiscal pueden tener sobre el producto y la tasa de crecimiento de un país

Sexta, que la contracción fiscal pública tiende a ser tanto más negativa sobre el crecimiento cuanto más endeudado está su sector privado, es decir, sus empresas y familias que, al intentar desapalancarse, redoblan los efectos negativos de la contracción del sector público sobre la demanda interna.

Séptima, que sus efectos negativos sobre el crecimiento son mayores si coincide con una crisis bancaria en la que los bancos reducen, en lugar de aumentar, su financiación a familias y empresas. Este problema es especialmente agudo en algunos Estados del sur del área euro, como España, en los que el interbancario no funciona y el mercado único bancario se ha desintegrado. Por ejemplo, las salidas de depósitos y de capitales de los Estados del sur hacia los del norte, notablemente hacia Alemania, no pueden ser reinvertidas en el sur, al prohibirlo su supervisor, introduciendo un cerco o ring-fencing. Solo el BCE está ayudando ofreciendo liquidez a tres años (LTRO).

Octava, que su efecto es tanto más negativo sobre el crecimiento cuanto mayor es el coste de refinanciar su deuda, que significa otra contracción fiscal añadida a la que ya realiza, voluntaria o forzosamente, el Estado, como ocurre en España e Italia.

Novena, que el multiplicador es más elevado y negativo cuanto más negativo es el output gap, es decir, cuanto más inferior es su crecimiento real respecto a su crecimiento potencial estimado, como ocurre en España.

Décima, que los objetivos de la consolidación fiscal están fijados en términos nominales y no estructurales, como establece el Pacto Fiscal. El objetivo de déficit del 3% en 2013 se estableció en 2010 estimando que España crecería el 2,4%, y va a crecer un -1,6%, 4 puntos menos, luego es impensable alcanzarlo.

Estas evidencias muestran que la consolidación fiscal actual en los Estados periféricos del área euro está siendo más rápida de lo necesario y además está contagiando al resto de sus socios y a otros países desarrollados:

Según el FMI, en 2010, no hubo ajuste fiscal en Estados Unidos, Reino Unido y Japón, siendo de 1,45 puntos porcentuales de PIB en la periferia del área euro. En 2011, el ajuste en la periferia alcanzó 0,9 puntos, frente a 0,45 puntos en dichos tres países. En 2012, el ajuste fiscal en la periferia alcanzará 2,7 puntos porcentuales de PIB, frente a 0,7 puntos de los tres restantes. En 2013, el ajuste en Estados Unidos, Reino Unido y Japón será de 1,3 puntos de PIB, superior al de la periferia del área euro, con solo 0,75 puntos, y en 2014, el ajuste en la periferia será cero, aumentando hasta 0,75 puntos en los otros tres grandes.

En resumen, la contracción fiscal nominal en la periferia del área euro, siendo necesaria, está aplicándose con excesiva rapidez, dadas sus condiciones económicas negativas, tales como recesión, no compensación por la política monetaria, no devaluación del euro, no crecimiento del crédito, spreads altos, output gap negativo y elevado endeudamiento privado.

Guillermo de la Dehesa es presidente del Centre for Economic Policy Research (CEPR)