Primer aviso

La dinámica cambiaria se ha revelado en los últimos meses como la variable más determinante del comportamiento de los mercados y de las expectativas para el crecimiento. Si bien el proceso depreciador del dólar debe valorarse positivamente, ya que permite corregir en parte alguno de los desequilibrios de EE UU, la intensidad del ajuste, sobre todo desde septiembre, comienza a preocupar en el seno del BCE. Ésa es, al menos, la percepción que se extrae de las últimas declaraciones de alguno de sus miembros, así como del Boletín mensual. Hasta ahora, la autoridad monetaria consideraba que la recuperación del euro era un movimiento lógico que corregía la infravaloración que mostraba desde su nacimiento y que su impacto negativo sobre las exportaciones se ha compensado por el dinamismo de la economía mundial.

La apreciación del euro desde septiembre equivale a una elevación del tipo de interés algo superior a los 50 puntos básicos

Sin embargo, de no frenarse la actual tendencia, implicaría una sobrevaloración del euro que puede dañar el crecimiento, sobre todo porque se está produciendo en la primera fase de la recuperación. Según el índice de condiciones monetarias de AFI, la apreciación del euro desde septiembre equivale a una elevación del tipo de interés algo superior a los 50 puntos básicos, hasta situarse en el punto más restrictivo desde febrero de 1999.

Parece lógico que el BCE haya comenzado a preocuparse cuando la cotización se ha acercado a la referencia de 1,30, y que haya introducido las primeras señales de advertencia. Si continúa la apreciación del euro, el BCE tiene tres opciones. La primera, presionar a otros países (fundamentalmente asiáticos) para que sean sus monedas las que se aprecien frente al dólar. La segunda, intervenir, inicialmente de forma verbal, como ya lo está haciendo y, posteriormente, de forma directa en el mercado de divisas (como sucede con el Banco de Japón). La tercera alternativa es recortar los tipos de interés, como esta semana ha decidido el Banco de Canadá. Lo más probable es que agote las dos primeras opciones, ya que la tercera, además de no tener garantizada su eficacia, podría introducir dudas sobre la recuperación económica en un momento en el que las expectativas de los agentes es una variable sobre la que descansa la propia reactivación del ciclo.

David Cano y César Cantalapiedra son socios de AFI y profesores de la EFA.