El último refugio

Europa vuelve a ser el principal escenario de nuevos episodios de inestabilidad financiera. Vivos todavía los efectos de la crisis registrada en los mercados de bonos, son los de divisas los que ahora localizan sus tensiones en la mayoría de las monedas europeas, pertenecientes o no a la disciplina del Sistema Monetario Europeo (SME). Con la excepción de los más estrechamente vinculados al marco alemán (florín holandés y chelín austríaco, fundamentalmente) las restantes acusan estos días un doble impacto: el derivado de la intensa apreciación de la moneda alemana frente al dólar de Estados Unidos y el asociado al deterioro de las expectativas sobre la evolución de las condiciones económicas internas, determinadas, en gran medida, por el aumento de la incertidumbre política. Son los casos de la lira italiana, franco francés, corona sueca, libra esterlina y, desde luego, la peseta.Si la trayectoria del tipo de cambio del dólar frente a las otras dos monedas vehiculares venía marcada por una significativa depreciación (9% y 11% frente al marco y al yen respectivamente en 1994) la crisis de México ha venido a cerrar las posibilidades de recuperación a corto plazo. Las vías de solución de esa crisis pasan, en primera instancia, por transferencias de liquidez por un valor no inferior a 50.000 millones de dólares, que por sí solos no garantizan la completa restauración de la solvencia de la economía mexicana. Junto a ello, las expectativas dominantes sobre la evolución de la economía estadounidense parecen apuntar hacia una suave desaceleración, preservadora de la relativa estabilidad de precios conseguida, que no exigiría tensiones adicionales en los tipos de interés a corto plazo por la Reserva Federal. Así puede deducirse de los comentarios de su presidente durante la pasada semana ante el Congreso.

En el fortalecimiento del marco alemán inciden, además y quizá de forma más vinculante, factores específicos de riesgo sobre algunas monedas europeas que subrayan ese carácter de refugio en momentos de inestabilidad. Sin menoscabo de los diferentes fundamentos que presenta la economía alemana frente a los de las emisoras de las monedas depreciadas, o del evidente impacto de la intervención del banco británico Barings, las razones que explican ese fortalecimiento casi generalizado de la moneda alemana hay que localizarlas en el aumento de la incertidumbre política en algunos de los países europeos. España es un caso relevante al respecto, pero en modo alguno el único. La moneda francesa acusa igualmente el deterioro de las condiciones políticas de ese país, contribuyendo a que lo que hasta hace poco era una mera crisis de las monedas periféricas del SME, acabe siendo una seria amenaza a la propia supervivencia de éste. Su defensa a ultranza puede empezar a ser costosa; tanto más cuanto que los medios utilizados para ello no fueron concebidos, para sortear tensiones de la naturaleza y la intensidad que estamos viviendo.

Las intensas intervenciones de algunos bancos centrales, el español entre ellos, sólo han conseguido, hasta ahora, evitar, un desenlace extremo. Es razonable asumir que, en las condiciones actuales, la superación del límite de máxima depresión no tiene solución de continuidad en una nueva devaluación, sino en el abandono del mecanismo de cambios, al menos hasta que cesen las perturbaciones que han determinado esta nueva crisis.

La tregua iniciada el 1 de agosto de 1993 parece llegar a su fin. La ampliación al 15% de las bandas de fluctuación de los tipos de cambio de las monedas que aún se mantenían en el mecanismo de cambios del SME, se presentó como una salida provisional, hasta tanto se arbitraran soluciones más directamente cooperativas que permitieran responder a los desafíos de unos mercados cada vez más integrados y poderosos. La complacencia comunitaria durante este año y medio ha sido paralela a la ampliación de los niveles de riesgo de las monedas no directamente vinculadas al marco alemán, convertido de hecho en el último refugio.