¿Que factores determinan el valor de la peseta?

El valor relativo de la peseta respecto de otras monedas o, lo que es lo mismo, su tipo de cambio, está determinado por un conjunto de factores mediante un complejo sistema de relaciones directas e indirectas, a corto y largo plazo, que hacen muy difícil poder evaluar su influencia a nivel individual. En un reciente trabajo, publicado en la revista número 7 de Papeles de Economía Española, he intentado hacer un análisis de estas relaciones para el caso de España.Parece existir un cierto consenso en que a largo plazo el elemento fundamental a la hora de determinar el tipo de cambio es el diferencial de níveles de inflación entre un determinado país y el resto del mundo. Sin embargo, las constataciones que se han hecho en distintos países no demuestran una correlación clara entre uno y otro, incluso en los casos extremos, como la hiperinflación alemana o la de algunos países latinoamericanos. Ello se debe fundamentalmente a la existencia de otrbs factores no monetarios que también influyen en el tipo de cambio a largo plazo.

En España, en el período 1973-1980, los movimientos del tipo de cambio no se han adaptado a los diferenciales de inflación, como cabría esperar, sino que han quedado por debajo, dando lugar a un descenso de nuestra competitividad exterior. ¿Qué factores reales han incidido en este descenso? Sin duda alguna, la evolución de nuestra productividad por hora trabajada ha descendido (1978 y 1979) o ha crecido menos que las de nuestros países competidores (1980), todo ello a pesar de que se ha experimentado un descenso en el número de horas trabajadas y del número de asalariados. Además, nuestros salarios reales han crecido entre 1970 y 1980 en mayor medida que los de nuestros competidores, lo que ha reducido asimismo nuestro nivel de competitividad.

Por otro lado, parece existir también un consenso en que a corto plazo, la determinación de los tipos de cambio depende en mayor medida de los mercados financieros y de las expectativas. Esto supone que, excluyendo el factor riesgo, los países con tipos de interés más altos atraen más capital y se produce una apreciación en su tipo de cambio y los paises con tipos de interés más bajos tendrán salidas de capital y depreciación de su tipo de cambio.

En España, los tipos de interés han estado, salvo en dos ocasiones (marzo de 1978 y junio-julio de 1979) a un nivel más alto que los del curomercado y, sin embargo, la peseta se ha ido depreciando.

Esto se ha debido, sin duda alguna, a las limitaciones que el control de cambios ha impuesto al mercado, tanto en la existencia de las pesetas A y B que reduce la convertibilidad externa de la peseta, como en la regulación estrecha de¡ mercado a plazo, que ni es libre ni está equilibrado, ya que no todas las transacciones pueden cubrirse del riesgo de cambio.

Tampoco las expectativas han jugado plenamente en el caso español. Por un lado, los tipos de camb a plazo no han sido buenos previsores de los tipos al contado que se han dado posteriormente. Por otro lado, los leads y lags del comercio exterior no han detectado los movimientos bruscos de los tipos de cambio. En ambos casos, las devaluaciones de 1976 y 1977 no han sido previstas por las expectativas en toda su amplitud.

Por último, a medio plazo se considera que es la balanza por cuenta corriente la que tiene una mayor influencia sobre el tipo de cambio. Un país con déficit por cuenta corriente deberá mejorar su competitividad depreciando su tipo de cambio, o se verá obligado a financiarlo con reservas si es que tiene suficientes o, finalmente, y esto es más duro, deberá acudir a una deflación vía reducción de la demanda global, lo que no es fácil.

En España, la relación balance corriente-tipo de cambio ha sido más consistente, aun cuando la devaluación de 1976 no tuvo efecto alguno sobre su déficit, y durante 1980 la balanza corriente no ha mejorado a pesar de la depreciación continuada del tipo de cambio.

En resumen, es difícil decidir cuál de estos factores tiene, en un momento determinado, o durante un periodo de tiempo, una influencia sobre el tipo de cambio, y más difícil aún saber en todo momento cuál es el tipo de cambio en equilibrio para la peseta. Por ello, hay que, cuando menos, recelar de todos aquellos que nos dicen constantemente que el tipo de cambio de la peseta está devaluado o revaluado y que lo que hay que hacer es apreciarlo o depreciarlo. La mayoría de las veces son argumentaciones técnicas que esconden un interés económico muy concreto.