Atajar la inflación sin provocar dolor

La inflación ha alcanzado niveles en todo el mundo que no se veían desde hace décadas. Después de más de 10 años con tipos de interés nominales bordeando el 0% —y tipos reales negativos— los bancos centrales empiezan a virar presionados por el alza persistente de los precios. El Banco Central Europeo (BCE) ha anunciado una subida de 75 puntos básicos, la mayor de la historia de la zona euro. La decisión del BCE se produce poco después de la acordada por la Reserva Federal estadounidense por el mismo porcentaje, la segunda que realiza en los últimos dos meses. El presidente de la Reserva, Jerome Powell, llegó a afirmar en vísperas de la cumbre de Jackson Hole que rebajar la inflación requiere “provocar algo de dolor a familias y empresas”.

Aquella frase recuerda al refrán que afirma que “si escuece, cura”. Pero la sabiduría popular no siempre acierta. ¿De verdad no queda otra opción que causar “dolor” para controlar la inflación? ¿No hay alternativas? A fin de cuentas, llamamos inflación a cualquier subida del nivel general de precios. Pero eso no implica ni que todos los precios suban, ni que todos lo hagan a la vez, como tampoco implica que sea siempre por la misma causa.

De manera resumida, la inflación se puede producir a través de dos circuitos. En el primero, el nivel de precios sube porque la demanda de un surtido relevante de bienes crece a un ritmo más rápido al que puede crecer su oferta. Este es el concepto clásico de la inflación y el que la mayoría de personas intuitivamente tiene en mente. Ante este caso hay dos opciones: incrementar la oferta para satisfacer la demanda —algo que en el corto plazo suele ser complicado— o bien reducir la demanda para que se ajuste a la oferta disponible. Este último es precisamente el objetivo de las políticas de subidas de tipos de interés. Al final, más allá de tecnicismos, lo que se busca no es más que deprimir la actividad económica, haciendo que los precios bajen porque empresas y consumidores reducen su inversión y su consumo. El nivel de precios cae, en definitiva, porque se asfixia la demanda agregada.

Pero también se puede generar inflación porque la oferta de determinados factores básicos para la producción de otros bienes y servicios se encarezca. Por ejemplo, la electricidad, el gas o las materias primas como la arena, el litio, el fertilizante o el aceite de girasol —la energía, de hecho, es imprescindible en prácticamente todos los procesos productivos—. Esto fue lo que sucedió en la crisis del petróleo de los años setenta. En este caso, las posibilidades de actuación dependen de la capacidad de control que se tenga sobre los precios o la producción de los bienes o servicios que impulsan la inflación.

A pesar de su distinción teórica, en la realidad ambos tipos de inflación se dan de manera simultánea y se alimentan mutuamente. Pero distinguir qué factores son los que impulsan los precios en cada caso es importante, porque las dinámicas que generan cada uno son distintas, como lo son las recetas para controlar su evolución y así estabilizar los precios.

Siendo así, ¿qué se puede esperar de la política de subida de tipos del Banco Central Europeo y la Reserva Federal? Efectivamente, habrá quien espere que un aumento de los tipos encarezca la financiación bancaria, llevando a las empresas a rebajar sus expectativas y paralizar sus inversiones, e incluso a reducir sus plantillas para prepararse ante la más que probable recesión que se producirá asumiendo que todas las demás empresas actúan igual. La menor inversión hará que se reduzca la presión sobre factores productivos como la energía y las materias primas, y las malas expectativas y el mayor desempleo harán que los consumidores gasten menos y ahorren más, reforzando la contención de precios. Esta es la receta del “dolor” de la que hablaba el presidente de la Reserva Federal. Pero, ¿es la única posible?

No se trata de negar que esta política monetaria contractiva pueda ser imprescindible, o incluso la más efectiva. Pero no se debe ignorar que los efectos de la política monetaria no son neutros: el “dolor” no afecta a todos por igual. Los elevados márgenes que muestran las empresas de diversos sectores dan buena cuenta de que se puede tratar de evitar el “dolor” si hay otro a quien pasárselo. Por otro lado, considerando los avances técnicos que se han producido en el ámbito de la economía y las finanzas, aplicar una política indiscriminada parece poco sofisticado. ¿Alguien se imagina que para financiar los servicios públicos se plantease subir de forma lineal los impuestos a todos los contribuyentes sin distinción? Esto era lo que sucedía tiempo atrás, cuando las limitaciones técnicas hacían que la única vía para recaudar fuese imponer gravámenes iguales a todos los contribuyentes con independencia de su renta. Pero hoy es posible tomar decisiones de política fiscal más complejas, con efectos más precisos y, más importante, decidiendo a quién afectan y cómo lo hacen según sus circunstancias.

Como ejemplo práctico de lo anterior, pensemos en un escenario de burbuja inmobiliaria —no tan lejano en el tiempo—, en la que una demanda creciente de vivienda presiona al alza el nivel general de precios, generando inflación. ¿Cómo se debería proceder? ¿Elevando los tipos de interés para encarecer la financiación bancaria y desalentar entre otros a los potenciales inversores de vivienda? ¿O aumentando los impuestos a las transmisiones de patrimonio inmobiliario para disuadir las transacciones especulativas?

Ambas medidas tendrán un efecto muy similar sobre el mercado de la vivienda, pero sus consecuencias serán muy diferentes sobre el conjunto de la economía. Lo mismo sería extrapolable a otros ámbitos, como la energía. En último término, se trata de decidir quién se hace cargo del “dolor” que causa la inflación: si las empresas, a costa de sus márgenes; si los trabajadores, a costa de sus salarios; si los consumidores, a costa de su renta disponible; si el Estado, a costa de un mayor endeudamiento; o bien a costa de un esfuerzo compartido de manera equilibrada entre todos los anteriores, articulado a través de una combinación de acuerdos salariales, políticas fiscales y reformas estructurales. Esta última opción es la que se conoce popularmente como un “pacto de rentas”. En España tenemos un ejemplo memorable en los Pactos de La Moncloa firmados en 1977 y que dotaron a la inflación de una estabilidad que fue indispensable para la Transición política.

Es posible que un pacto de rentas no evite la necesidad de tomar decisiones de política monetaria, sobre todo si de lo que se trata es de estabilizar la cotización del euro frente al dólar. Pero puede reducir la intensidad o duración de las mismas, minorando con ello sus efectos colaterales negativos. Y por eso mismo, conseguirlo debería ser una prioridad. Es cierto que hoy parece lejano ante la divergencia de posiciones de los agentes sociales. Pero estas pueden cambiar según evolucione la guerra en Ucrania y con ello de las presiones inflacionarias. La efectividad de las medidas para mitigar el impacto de los precios, pero también el del “dolor” de la propia política monetaria sobre las familias y las empresas, marcarán el próximo ciclo electoral.