Nuestra moneda, vuestro problema

Los economistas —y no estamos solos— no podemos anticipar las consecuencias del triunfo electoral de Donald Trump porque no sabemos realmente lo que va a hacer en su nueva presidencia. Las promesas de campaña —”promesa hecha, promesa cumplida”— incluyen demasiados objetivos inconsistentes entre sí para que todos puedan ser puestos en marcha. Cuando la nueva Administración colisione con la realidad y tenga que elegir entre alternativas, se desvelará si lo que tiene Trump en mente es una presidencia basada en el espectáculo de la transaccionalidad y de los acuerdos audaces, o si, esta vez, va a por todas.

Una de las grandes incertidumbres es qué va a ocurrir con el tipo de cambio del dólar. El rally alcista del dólar iniciado en mayo de 2021 —una apreciación del 15%— no se ha interrumpido, y las expectativas de mayores déficit públicos, rebajas de impuestos y desregulación más bien tienden a alimentar una nueva apreciación nominal.

En 1971, el secretario del Tesoro americano John Cannelly, manifestó: el dólar es nuestra moneda, pero es vuestro problema. Y así es. Un dólar fuerte reduce los márgenes de maniobra de la política monetaria del resto de países porque la depreciación de las moneda locales alimenta la inflación importada, algo que —una vez aprendida la lección de que electoralmente el desempleo hiere, pero la inflación mata— ningún gobierno querrá tolerar. Si buscan un ejemplo actual, miren a Brasil, una economía que ya se ha visto forzada a acomodar tipos de interés reales del 8%, un nivel que no acelera precisamente el crecimiento. No es un caso único. Según el FMI, una subida del 10% del valor del dólar reduce el crecimiento de los países emergentes en 1,9 puntos porcentuales y en 0,6 puntos porcentuales el de los países desarrollados. Y sus impactos son persistentes: el impacto negativo dura 2,5 años en los emergentes y un año en los desarrollados.

La historia apunta a otra trilogía maldita: la combinación de un dólar fuerte, unos tipos de interés mundiales altos y un nivel de precios de commodities bajo explica en América Latina el 70% de su ciclo económico. En general, lo que se observa en la economía global es que cuando los populismos económicos conducen a un alto nivel de endeudamiento —especialmente entre los países emergentes de renta más baja— y a esa combinación explosiva se le añade el fallo multiorgánico del sistema multilateral encargado de gestionar las reestructuraciones de deuda, lo que puede ocurrir es una tormenta perfecta: una cadena de defaults soberanos entre los países más vulnerables sin instrumentos para resolver el problema.

El porcentaje de países en riesgo de default se ha doblado en los últimos cinco años y ya se sitúa en el 60% entre los países de renta baja. Dada su importancia geopolítica, que exista la probabilidad de catástrofe debería ser una causa de desasosiego, aunque solo fuese porque China —que está concentrando su ayuda externa en los países en mayores dificultades— pueda adquirir un protagonismo financiero como “prestamista en última instancia” que hoy no tiene.

La irresistible ascensión del pensamiento neomercantilista en el mundo está generando un miope e injustificado confort ante el dólar fuerte. Miope, porque la inflación importada se comerá en poco tiempo el aumento de competitividad. E injustificado porque en un mundo de cadenas de valor las devaluaciones competitivas han dejado de ser una ventaja. El Banco de Pagos Internacionales (BIS) estima que un 1% de apreciación del dólar reduce el comercio global en un 0,6%. Súmenle a este potencial efecto la anunciada guerra de aranceles y verán que el neto es un mal negocio global.

Los temas comerciales solo son la superficie del problema. En realidad lo complejo está en la esfera financiera. Los grandes tenedores de deuda americana asumen riesgos cambiarios que cubren con derivados con un alto coste. La incertidumbre es un mal aliado de los flujos financieros. Por eso, no me extrañaría mucho que, si el dólar continua su escalada, pronto oigamos hablar de la necesidad de un nuevo Acuerdo del Louvre como el que tuvo lugar en los años 8o durante la era Reagan/Volcker. Me temo que las carcajadas ante esas posibles iniciativas esta vez se van a oír hasta en Pekín. Lo dicho: su moneda, nuestro problema.