Repsol o el dulce dilema de tener la caja a rebosar

La crisis de precios de la energía, iniciada bastantes meses antes de que el primer soldado ruso cruzara la frontera con Ucrania pero agravada por la brutal y arbitraria declaración de guerra de Vladímir Putin, ha zarandeado los mercados fósiles como nunca antes en su historia. El gas marcó valores récord el verano pasado y el crudo volvió a traspasar la barrera de los tres dígitos por primera vez en casi una década. Música clásica para los oídos de las grandes petroleras.

Repsol no es ni mucho menos ajena a esa buena marcha del sector. Al contrario: es una de las firmas occidentales del sector que mejor está pudiendo capitalizar este giro total en el precio de los productos que pone cada día en el mercado. Tras dos ejercicios aciagos, un 2019 en el que se vio lastrada por las provisiones para adaptar el valor de sus activos a un mundo en el que los carburantes pasan a un segundo plano, y 2020 en el que la pandemia zarandeó, y de qué manera, su cuenta de resultados, las tornas han cambiado. Por completo.

En 2021, el año de la salida del túnel de la covid-19, la empresa presidida por Antonio Brufau se anotó su mayor beneficio en más de una década: casi 2.500 millones de euros. En 2022, según las cuentas presentadas la semana pasada, las ganancias se dispararon un 70% más, hasta superar los 4.250 millones y convertirse en las mayores de su historia al margen de un 2010 en el que los extraordinarios cosechados con la venta parcial de su filial brasileña al gigante chino Sinopec invalidan cualquier comparativa.

En los últimos tiempos, Repsol se ha cruzado en el camino con varias generosas gallinas de huevos de oro. La primera es la exploración y producción, la reina de la baraja y la fase de la cadena de valor más sensible a los precios: cuanto más altos, mayores son las ganancias. La segunda es el refino: el año pasado, la petrolera española vio cómo sus márgenes se multiplicaban por seis ahí, algo más que extraordinario. La reciente salida de la ecuación de Rusia, hasta hace bien poco el primer suministrador europeo de diésel, no hace sino reafirmar su posición: tiene una inmensa capacidad de refino de crudos procedentes de todo el mundo; algo así como navaja suiza que brilla con especial intensidad en estos tiempos convulsos.

La tercera de esas gallinas de oro es el gas: pese a la bajada de los últimos meses, la temporada de rellenado de depósitos para el próximo invierno empezará con la llegada de la primavera, y su negocio ahí también está garantizado. La cuarta y última es la venta de gasolina y diésel al por menor: tras haber perdido cuota de mercado frente a las estaciones de servicio de bajo coste, los jugosos descuentos ofrecidos en los últimos tiempos a través de su aplicación Waylet le han permitido recuperar clientes a marchas forzadas. Algo que tampoco entraba en ninguna ecuación hasta hace bien poco.

“No hay un momento de su historia reciente en el que le haya ido tan bien en prácticamente todos sus negocios, quizá con la única excepción de la química”, reconoce por teléfono Pedro Alves, analista de CaixaBank especializado en empresas energéticas. Esta pléyade de buenas nuevas en todos los frentes ha traído consigo un dulce dilema para Repsol: qué hacer con toda la caja disponible, exacerbada aún más por las recientes ventas de participaciones significativas de sus filiales de exploración y producción, y de renovables. Ese potente caudal de caja podría, además, obligar a Repsol a mover ficha y actualizar pronto su plan estratégico, según Alfonso Batalla, analista de Renta 4. Todo, a pesar de que esa hoja de ruta tiene apenas año y medio de antigüedad. “En el acumulado de 2021 y 2022, ya han generado el 90% de la caja que tenían prevista hasta 2025″, desgrana por teléfono.

La petrolera que dirige Josu Jon Imaz no solo va por delante en flujos de caja: también ha cumplido todas las recompras de acciones propias contempladas para el periodo. “Tarde o temprano nos tendrán que decir algo: entiendo que quieran tener un perfil muy conservador y no generar unas expectativas muy altas, pero es que, a falta de tres años [para el fin del plan estratégico] y solo les queda por generar 10% de la caja prevista para el periodo”, esboza Batalla. Según sus cálculos, en las cuentas del primer trimestre de este año la petrolera ya habrá cumplido con las recompras de acciones previstas para todo el ejercicio.

La cautela manda

La liquidez de Repsol ronda hoy los 12.000 millones de euros. “Y de esa cifra, algo más de la mitad es caja pura”, remarca Víctor Peiró, director de análisis de GVC Gaesco. “2022, en particular, ha sido un año excepcional, y es mucho dinero el que tienen disponible”. Tras la caída sustancial de los últimos años y a pesar del estirón que dio durante la pandemia, añade, “ya prácticamente no hay deuda financiera”.

¿Qué hacer, entonces, con ese ingente volumen remanente de caja? “Pueden seguir comprando activos o carteras de energías verdes, tanto en Europa como en América, porque la aportación de esa línea a su cuenta de resultados sigue siendo limitada”, dibuja Peiró. “Pero, sobre todo, no tienen que tirar el dinero por la ventana, porque igual que ahora el petróleo está caro, puede estar barato: tienen que guardar para cuando lleguen los malos tiempos”. Nadie descarta, tampoco, un dividendo extraordinario o un nuevo acelerón en la recompra de acciones, una de las fórmulas preferidas por las petroleras para retribuir a sus dueños.

“La situación de Repsol es muy buena, pero el negocio de una petrolera siempre es muy volátil”, recuerda Álvaro Navarro, analista de energía e infraestructuras de Bestinver. “Una petrolera tiene que tener ser siempre prudente con el apalancamiento. Cuando se produjo la confiscación de YPF [en 2012, por parte del Estado argentino], por ejemplo, le pilló con mucha deuda”. Y aunque los próximos años van a ser “más intensivos en capital” que los anteriores, constata, la mitad del dinero irá a parar a exploración y producción de crudo, una actividad que “sigue obligando a una inversión muy relevante”.

En esa línea cautelosa es en la que se ha movido la compañía en los últimos tiempos. En la conferencia con analistas de la semana pasada, en la que se anunció una inversión de 5.000 millones de euros en 2023, Imaz reconoció sentirse cómodo con la etiqueta de consejero delegado “aburrido”, alejado de los focos y del rock and roll de las operaciones corporativas multimillonarias. Él, de hecho, las descartó casi de plano: los desembolsos orgánicos, vino a decir, primarán sobre las compras. “Si hay alguna, será de pequeño tamaño, más para ganar cuota de mercado que otra cosa”, opina Sonia Ruiz de Garibay, analista del grupo suizo Mirabaud. “Repsol tampoco puede hacer lo de hace una década, cuando compró Talisman por más de 10.000 millones. Si no protegen su caja ahora y hacen un movimiento muy grande, puede quedarse en una posición compleja en unos años, cuando el entorno de flujos de caja sea peor”, apunta Alves, de CaixaBank.

“Podría haber operaciones pequeñas o medianas, de hasta 700 u 800 millones, pero no más. Y eso, desde el punto de vista del accionista, eso es positivo, porque una compra grande implica riesgos”, agrega Navarro. De producirse una gran una adquisición -”solo si se da una oportunidad que no puedan dejar pasar”, incide Batalla-, será siempre en economías avanzadas (OCDE), como viene repitiendo la dirección de la petrolera desde hace tiempo. La caja está llena, pero la seguridad manda: el pasado está lleno de pasos en falso que Repsol no quiere repetir.

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