Inmaculada desinflación

Según una opinión muy extendida basada en la experiencia pasada, un brote persistente de inflación como el que estamos conociendo solo puede aplacarse encareciendo el precio del dinero hasta provocar una recesión. El dogma ha sufrido pocas excepciones en la historia económica y queda por ver si estamos ante una de ellas.

De momento, esta parece ser la apuesta de los mercados, que vaticinan una próxima pausa en la subida de tipos de interés, a medida que los precios se moderan. El euríbor, por ejemplo, se incrementa a menor ritmo que el coste del dinero del BCE. Y en el caso del rendimiento del bono del Tesoro español —fiel barómetro de las expectativas de tipos de interés a largo plazo—, la tendencia ha sido descendente, desde el entorno del 3,5% registrado a finales de diciembre, hasta los niveles actuales ligeramente superiores al 3%. Las Bolsas encadenan jornadas al alza —con un 12% de apreciación desde inicio de año en el caso de la española—, algo poco compatible con una fuerte recesión.

Esta visión de “inmaculada desinflación” (desescalada de los precios, sin recesión) se apoya en primer lugar en el giro operado por los mercado energéticos desde los máximos alcanzados en el verano pasado. El descenso de la cotización del gas, junto con los esfuerzos de ahorro energético, contribuye a explicar que la economía esté resistiendo mejor de lo previsto. El principal indicador de actividad de la eurozona repuntó en enero, aunque todavía se situó en terreno contractivo, algo que los mercados no parecen apreciar. Y en España la mejora es más acusada, en consonancia con la evolución de la afiliación.

El IPC también refleja el cambio de tendencia, relajando la presión sobre el poder adquisitivo de las familias y mejorando las perspectivas de actividad. Por otra parte, el encarecimiento de los alimentos —otro factor exógeno del brote inflacionario—debería empezar a tocar fin, por la estabilización de los precios de los carburantes y otros costes soportados por los agricultores. Por ejemplo, los fertilizantes subieron un 32% entre enero y julio, y solo lo hicieron un 6% desde entonces hasta octubre. En el caso de los piensos, el frenazo es más pronunciado, desde el 24% hasta el 1,5%.

Todo ello debería aliviar la cesta de la compra, siempre y cuando los distribuidores lo trasladen a las tarifas de venta. Además, el euro ha ganado buena parte del terreno perdido frente al dólar, colmatando uno de los principales focos de inflación importada.

Pero el BCE no parece compartir la visión relativamente optimista de los mercados. Su discurso revela inquietud acerca de los efectos de segunda ronda. En el sector de servicios, en teoría poco afectado por las crisis energética y alimentaria, los precios se incrementan a un ritmo anual superior al 4%, tanto en España como en la eurozona, y sin visos claros de desaceleración. Algo que solo se puede achacar a la elevación de los márgenes, pero en su comparecencia de esta semana Lagarde alertó de un posible repunte de los salarios. De manera velada, también solicitó un mayor apoyo de los gobiernos en la lucha contra la inflación.

En esta tesitura, la clave está en la lectura por parte del BCE de la evolución de la inflación en los próximos meses. Si, como cabe esperar, se afianza la desescalada y no se aprecian sólidos efectos de segunda ronda, el BCE tendría argumentos para una inflexión en su política monetaria. Pero tal cambio de ritmo llevará tiempo, y entre tanto las condiciones financieras a que se enfrentan las familias y las empresas podrían empeorar, como ya lo vaticina la encuesta de préstamos bancarios.

Otro escollo es que la inflación golpea con más ahínco en los países del norte de Europa partidarios de una acción aún más restrictiva. Esperemos que la racionalidad prevalezca tanto en el BCE como en los mercados.