Lagarde amplía su arsenal para defender el euro

La presidenta del Banco Central Europeo, Christine Lagarde, quiso ser contundente este jueves: “El BCE puede jugar duro. Preferiríamos no usarlo. Pero si es necesario lo haremos sin dudar”. Hablaba del nuevo instrumento de intervención en los mercados de deuda que el consejo de gobierno creó ese día, una nueva arma en el arsenal del instituto emisor para espantar las crisis de deuda. Y lo presentaba con una retórica que emula a la empleada por su antecesor, Mario Draghi, cuando hace ahora 10 años menos dos días comenzó a ahuyentar las dudas sobre el euro con pocas palabras, aquel famoso “Whatever it takes” (en español, “Haremos lo que sea necesario”) seguido de un aviso a navegantes: “Y créanme, eso será suficiente”.

Con sus frases del jueves, Lagarde pretendía disuadir a quienes estén dispuestos a apostar en los mercados contra la deuda de países del euro de forma “injusta y desordenada” aprovechando que ya se ha acabado la era de tipos de interés negativos para intentar frenar la inflación. El objetivo sería convertir en una mera reflexión de agoreros el análisis que hizo Goldman Sachs sobre el Instrumento para la Protección a la Transmisión de la política monetaria (TPI, por sus siglas en inglés) a las pocas horas de su creación: “La falta de claridad sobre las condiciones en que será activado sugiere que los actores del mercado podrían tantear la determinación del BCE, especialmente en el contexto de alta incertidumbre política en Italia”.

“Para mi, la falta de claridad es un punto fuerte. El BCE está señalando que se permitirá una gran flexibilidad a la hora de decidir si utilizar esta herramienta y cómo hacerlo. Esto podría tranquilizar a los mercados en el sentido de que la herramienta será, de hecho, utilizable cuando se necesite”, contrapone Rebecca Christie, investigadora de finanzas del instituto bruselense Bruegel. Dicho de otra forma, “la falta de claridad” realmente deja las manos libres al regulador monetario para dar un golpe en la mesa si lo considera necesario, algo que, parafraseando a Lagarde, preferiría no tener que hacer. Y visto lo visto el viernes, parece que por ahora ha conseguido lo que buscaba, las rentabilidades que exigían los inversores de los bonos soberanos cayeron y las primas de riesgo se mantuvieron estables pese a que la tormenta política italiana no amaina.

La poca concreción de la que hablan estas citas se refiere a que el BCE no ha detallado elementos objetivos que activen las compras del TPI en el mercado de bonos públicos y privados. Ha señalado criterios -no condiciones- que tendrá en cuenta cuando intervenga en favor de un país: compromisos con la estabilidad presupuestaria, contención de desequilibrios macroeconómicos, cumplimiento con los objetivos y reformas del Fondo de Recuperación y un examen sobre la sostenibilidad a largo plazo de la deuda. Además, se pondrá en marcha cuando haya una “dinámica injusta y desordenada en los mercados que amenace la transmisión de la política monetaria en la zona euro”. Conceptos y definiciones amplias que dejan mucho campo a la interpretación en Fráncfort. “Se han dejado mucho margen de discrecionalidad para intervenir”, remacha el economista español José Carlos Díez.

Probablemente, el aspecto más concreto de este nuevo instrumento es que “las compras no estarán restringidas ex ante”, es decir, no hay límites. Antonio Carrascosa, ex director general del FROB, apunta un límite que recoge el propio regulador en su comunicado: las compras no pueden provocar un “impacto persistente” en su balance. Pero él mismo aclara posteriormente que este punto, como los criterios especificados, son muy “genéricos” como para llegar a conclusiones incontrovertibles.

El TPI completa el arsenal del instituto emisor para intervenir en los mercados, un polvorín que ha ido creando a golpe de crisis, errores, aciertos y lecciones aprendidas en la última década. El recurso más antiguo es el OMT, el programa de compras ilimitadas de deuda pública, cuya activación se condiciona a fuertes exigencias, como un programa de ayuda del Fondo de Rescate Europeo (reformas, recortes…), algo que estigmatiza al país que recurre a él. Aunque también puede verse como la herramienta a utilizar cuando el ataque de los mercados se produce por un problema estructural en ese país y no por una “dinámica injusta”. Otra arma son las reinversiones flexibles de bonos que se hicieron durante la pandemia, un instrumento que, en principio, estará vivo hasta 2024.

Decisión unánime

Que el TPI saliera adelante sin una sola voz discrepante en el consejo de gobierno del organismo con sede en Fráncfort es algo a lo que en el seno del propio banco se da mucha importancia. Lagarde lo destacó. También fuera lo hacen. “Que hayan tomado decisión por unanimidad es un mensaje muy potente”, destaca Díez. La disidencia hubiera restado credibilidad a la advertencia de que recurrir a él “sin dudar” si llega el caso.

Pero el resultado unánime no quiere decir que haya sido fácil poner de acuerdo a los 25 miembros del máximo órgano del BCE. Alemanes, austriacos, holandeses han sido reticentes. ¿Por qué? “Las condiciones definidas por el BCE que un país debe cumplir para recibir apoyo financiero del BCE son significativamente más débiles que las del programa de compra de bonos OMT introducido durante la crisis del euro, que requiere al menos un programa ESM [Mecanismo Europeo de Estabilidad, por sus siglas en inglés] con condiciones de gran alcance”, explica Clemens Fuest, presidente del muy seguido instituto de estudios económicos alemán IFO. “El BCE no está vinculado a ninguna decisión de otras instituciones, por lo que inevitablemente se verá sometido a una enorme presión política para proporcionar apoyo fiscal a los Estados miembros con grandes deudas”, añade.

Frente a esta opinión, el economista Daniel Fuentes, director de Kreab Research, defiende que “el banco ya no tenía margen y tenía que salir con la artillería”. Después de que en junio anunciara una subida de tipos sin enseñar los dientes, se desató una tormenta en los mercados de deuda que le forzó a convocar un consejo extraordinario para dejar claro hasta donde estaba dispuesto a llegar. Entonces prometió que aceleraba los trabajos para tener listo pronto su nuevo cañón Berta. “El BCE tiene que ser creíble”, zanja Fuentes. Y Lagarde ha apostado su credibilidad -y la de su mandato al frente del instituto emisor- al TPI. En los próximos meses Italia puede darle la ocasión de ganársela.