Cómo ha conquistado el mundo Wall Street

“Si el tiempo es para vosotros algo que merece la pena conservar, entonces mejor que empecéis a nadar, u os hundiréis como una piedra, porque los tiempos están cambiando”. Año 1963. Bob Dylan anunciaba la brecha generacional que se abría en el mundo. The Times They are a-Changin.

Año 2020. Un cambio de guardia sin parangón redibuja el mapa corporativo. No hay un genio como el compositor de Minnesota que lo glose —el mundo del dinero es menos sexy que el choque entre los baby boomers y sus padres—, pero como dice su famosa canción, “la línea está trazada, la maldición está lanzada”.

Las empresas españolas no están entre las ganadoras del nuevo orden. El miércoles pasado se logró un hito histórico. La capitalización bursátil mundial rebasó los 100 billones de dólares (82,6 billones de euros), culminando un ciclo mágico para las Bolsas. En el último lustro se han añadido 45 billones a la tasación global del mercado; en ese mismo periodo las empresas del Ibex 35 han destruido valor de forma agregada por algo más de 35.500 millones de euros. “Las grandes empresas españolas son herederas de actividades reguladas. Ese es un capítulo cerrado para los grandes inversores internacionales. Tenemos una Bolsa que refleja la economía del siglo XX y no del XXI. Ese desfase no ha hecho más que crecer con el coronavirus donde ha quedado en evidencia la importancia de la tecnología y de las ciencias de la salud”, resume César Molinas, inversor, financiero y exresponsable de renta fija de Merrill Lynch en Europa.

Las compañías estadounidenses han barrido al resto en el último lustro. Desde 2016 el Dow Jones sube un 54%, el S&P 500 un 60% y el Nasdaq un impresionante 121%. “Nunca ha habido una dispersión tan grande en el comportamiento sectorial en Bolsa. Las políticas heterodoxas de los bancos centrales han dado alas a las cotizaciones de las compañías tecnológicas o farmacéuticas, muy representadas en los índices estadounidenses”, dice José Ramón Iturriaga, gestor de Abante. Silicon Valley explica la hegemonía de Wall Street, pero los datos de España siguen siendo muy malos si la comparación se circunscribe solo a Europa. El Ibex 35 cae un 14% en el último lustro, mientras el Dax alemán sube un 23% y el Cac francés un 20%. Stoxx, la firma que elabora el famoso índice Euro Stoxx 50, donde están las mayores empresas por capitalización de la zona euro, confirmó este declive el pasado 2 de septiembre con la expulsión del mismo de Telefónica y BBVA, relegando a las empresas españolas a su menor peso relativo desde que se creó este indicador hace 22 años.

“Los modelos de negocio son bastante maduros, con estructuras que a veces dificultan la agilidad y el cambio de estrategia en un entorno muy cambiante y exigente”, reflexiona Borja Miranda, director en España y América Latina de la firma de proxy solicitor Morrow Sodali. En el diagnóstico de la pérdida de peso específico del empresariado patrio los expertos también apuntan factores externos. “Las compañías son fiel reflejo del grado de inestabilidad política y económica de un país”, recuerda Iván Martín, gestor y socio fundador de Magallanes AM. “Hay un efecto sede. Los inversores saben que la pandemia sigue en España y no les gusta porque nuestra economía depende de los servicios y del turismo”, añade Mauro Guillén, profesor en la Escuela de Negocios Wharton (Universidad de Pensilvania).

Banca y ‘telecos’

La banca ha sido el principal lastre del Ibex en los últimos años. La combinación de tipos de interés negativos, mayores exigencias regulatorias y de capital, la creciente competencia por parte de las fintech y el impacto en los últimos meses del coronavirus ha hundido las cotizaciones. Banco Santander, por ejemplo, vale 28.300 millones menos que al cierre de 2015. En el caso del BBVA, la destrucción de valor en este periodo suma 15.087 millones. “El sector bancario ha reducido su peso en la Bolsa española por debajo del 15%, cuando tradicionalmente se situaba en el 30%”, certifica Domingo García-Coto, responsable del servicio de estudios de BME.

¿Cómo explican las entidades financieras esta mala racha? “Desde la presentación de nuestro primer plan estratégico en septiembre de 2015 hasta el inicio de la pandemia, nuestra acción había tenido una evolución cinco puntos porcentuales superior respecto al principal índice bancario europeo”, aseguran desde el Santander. Por su parte, desde BBVA aprecian un cambio de tendendia: “Somos optimistas. Las noticias sobre las vacunas dan mayor certeza a la recuperación económica y eso beneficia a países como España, más perjudicados por el virus, y a los sectores más cíclicos, como el financiero”.

Otro ejemplo de pérdida de valor en Bolsa es el de Telefónica. En un lustro, la teleco ha quemado 23.866 millones de capitalización. La operadora se ha visto perjudicada por su alto endeudamiento, por las fuertes inversiones que requiere el negocio, por el aumento de la competencia y por el mal comportamiento de algunos mercados clave como el latinoamericano.

Inditex, pese a perder 14.618 millones de valor desde enero de 2016, sigue siendo la compañía española con mayor capitalización (al cierre de la sesión del jueves sus acciones estaban tasadas en 83.200 millones). Sin embargo, el gran triunfador en el mercado nacional durante este periodo es Iberdrola. Ya vale 71.755 millones, 32.000 millones más que hace cinco años, gracias a su apuesta por las energías renovables. El otro ascenso fulgurante del mercado lo firma Cellnex. El gestor de infraestructuras de telecomunicaciones ha pasado de tasarse en poco más de 3.000 millones a superar los 24.900 millones.

Estos casos de éxito, no obstante, son gotas en el océano si se observa qué ha pasado en las Bolsas mundiales. Ya hay cinco compañías, cuatro estadounidenses (Apple, Microsoft, Amazon y Alphabet) y una de Arabia Saudí (Aramco), que han pulverizado el billón de dólares de capitalización. El dominio estadounidense entre las empresas de mayor tamaño —ocupa 33 de los 50 primeros puestos— gracias a su poderoso sector tecnológico es casi insultante. “A los empresarios estadounidenses les gusta imaginar el futuro, no buscan beneficios a corto plazo, y piensan a escala global, no local. Mientras aquí castigamos los fracasos y hay un exceso de burocracia allí prefieren aprender de los errores y favorecer el ecosistema emprendedor”, indica Miguel Lladó, profesor de IESE.

España es la cuarta economía de la zona euro y a decimocuarta mundial, pero ya no tiene ningún representante entre las 100 compañías más grandes del mundo por valor en Bolsa. La primera que aparece en el listado es Inditex en el puesto 126. “Estar en estos rankings es importante porque muchos gestores de fondos tienen que invertir en empresas de gran tamaño y en distintos mercados para lograr diversificación. Es decir, que es como una profecía que se autocumple. Si no tenemos empresas grandes en términos de capitalización los gestores invertirán menos, y si invierten menos el valor en Bolsa seguirá disminuyendo”, advierte Mauro Guillén. Eso sí, la pérdida de voz a escala internacional es un mal extendido al resto de Europa. “España tiene un 0,5% de la población y menos del 2% del PIB mundial. Cuando se hacen estos rankings ha que tener en cuenta eso. Lo normal es que una economía del tamaño de la española no tenga ninguna empresa entre las 100 mayores del mundo”, recuerda Javier Zapata, secretario general de Emisores Españoles.

Repliegue internacional

De forma paralela a la pérdida de tamaño, las empresas españolas cotizadas han dado un giro de timón de 180 grados en su política de expansión internacional. A finales del siglo XX muchas compañías nacionales se convirtieron en multinacionales. Las privatizaciones en Latinoamérica, junto con los vínculos culturales, hicieron de la región el destino natural de las primeras aventuras en el exterior, una expansión que continuó en otros mercados más maduros mediante la compra de compañías a golpe de talonario. Sin embargo, en los últimos años la armada del Ibex —con algunas excepciones como Iberdrola — ha replegado velas y las desinversiones se imponen a las nuevas adquisiciones. La venta del BBVA de su negocio en EE UU es el último ejemplo de una tendencia que alcanza a todos los sectores. Sin ir más lejos, las constructoras cotizadas han vendido activos por valor de 11.700 millones de euros este año, según publicaba recientemente Cinco Días. En un goteo que no cesa ya asoma en el horizonte el siguiente movimiento defensivo: Banco Sabadell, tras fracasar su fusión con el BBVA, ha puesto el cartel de se vende a TSB, su negocio británico.

“Antes nos comíamos América Latina y ahora, ¿qué está pasando? Pues que ya no somos tan competitivos. Es muy difícil integrar negocios en países tan distintos”, reflexiona César Molinas. En esta misma línea se muestra Javier Nierderleytner, profesor del IEB: “En líneas generales, la aventura latinoamericana no ha funcionado. No hay ningún país de la región que se salve. A veces es la inestabilidad política y jurídica, otras la debilidad de las divisas o los casos de corrupción. Incluso Chile, que parecía la excepción, ha empezado a dar muestras de volatilidad”. Miguel Lladó reconoce también que Latinoamérica “no ha sido un caballo ganador”, pero piensa que el cambio en la estrategia de internacionalización de las compañías obedece a causas coyunturales. “Creo que es más una reorganización de los recursos que otra cosa y responde al momento de crisis actual. Para arriesgar en otros mercados primero hay que consolidar el negocio nacional”, apunta.

Blindaje

El estallido de la covid-19 supuso echar sal en las heridas de las maltrechas capitalizaciones del Ibex. Como no habían aprovechado el rally alcista del que disfrutaron el resto de Bolsas durante los años anteriores, muchas empresas se habían convertido en presa fácil. Con el pánico vendedor instalado en los mercados, el Gobierno español tuvo que aprobar de urgencia el 17 de marzo un Real Decreto para evitar que otras cotizadas extranjeras o directamente los fondos de capital riesgo aprovechasen el río revuelto para comprar empresas del selectivo a precios de ganga. Esta medida, que se complementó durante algunas semanas con la decisión de la CNMV de prohibir las apuestas bajistas sobre valores españoles, también se aplicó en otros países vecinos, pero no por ello acaba de gustar a los expertos, que ven en ella un síntoma más de debilidad.

“Este tipo de blindajes solo pueden tener justificación de forma temporal. A medio y largo plazo afectan negativamente a la valoración de las empresas, restringen su capacidad para captar financiación en las mejores condiciones y les restan dinamismo para buscar su sitio en una economía mundial tan compleja y exigente como la que se está configurando”, reflexiona Domingo García-Coto.

Lo que se presentó como una medida limitada en el tiempo, sigue vigente. Es más, el Boletín Oficial del Estado publicaba el 18 de noviembre otro Real Decreto que prorroga y amplía el blindaje de las empresas de carácter estratégico ante operaciones corporativas no deseadas. Así, el régimen especial que obliga a cualquier inversor extranjero a pedir permiso para tomar más del 10% de una sociedad cotizada (o en cualquier inversión de más de 500 millones de euros) se prolonga hasta el 30 de junio de 2021. Además, si hasta ahora se aplicaba solo a inversores de fuera de la UE, ahora se aplica también a las compras desde la UE que superen este umbral (hasta noviembre estaba en el 25%).

“Los que ven en ello una medida adecuada piensan que así evitaremos que las joyas de la corona acaben en manos de competidores en un momento de debilidad. Sin embargo, la amenaza que supone una potencial opa también sirve de acicate para que las empresas trabajen de una manera más continuada en la mejora de sus productos y servicios. No nos olvidemos que lanzar una opa no supone que salga adelante. Eso solo depende de que los consejos las recomienden y los accionistas voten a favor”, subraya Noelle Cajigas, socia responsable de Capital Markets de KPMG en España.

Cajigas habla de una parte de la ecuación no mencionada hasta ahora: los accionistas. ¿Qué opinan los verdaderos propietarios de las empresas de la escasa generación de valor cuando no directamente pérdida de capitalización de muchas de las empresas del Ibex 35? A tenor de los resultados de las juntas generales, podría interpretarse que están poco preocupados. Los informes de gestión, las propuestas de nombramientos o reelección de consejeros o incluso las retribuciones suelen tener respaldos abrumadores en las votaciones. “Muchas de las grandes cotizadas están participadas por fondos indexados con poca o nula voluntad de pedir cuentas a los directivos de esas empresas”, admite Iván Martín. Los inversores institucionales, si ven algo que no les gusta en la gestión de una compañía, lejos de echar un pulso al consejo optan por vender su participación e irse a otros caladeros.

El mapa de la propiedad de acciones ha sufrido una revolución en España en las últimas décadas. Bancos y cajas se vieron forzados por diferentes razones a vender sus carteras industriales, los famosos núcleos duros de accionistas fueron deshaciéndose y poco a poco el capital de las cotizadas pasó a estar controlado por inversores foráneos. En la actualidad, los “inversores no residentes” tienen el 50,2% de la capitalización de la Bolsa española, según datos de BME. Sin embargo, esto no se ha traducido en un mayor activismo. Algunos creen que la protesta no está justificada. “Las cotizadas, con independencia de su tamaño, disponen de equipos ejecutivos adecuados e incorporan el liderazgo del talento directivo español”, según Javier Zapata. Contribuye al mantenimiento del statu quo el pegamento más eficaz que existe: el dinero. Las empresas españolas han sido muy generosas en el reparto de dividendos: 90.000 millones entre 2015 y 2019. El problema puede llegar este año en el que se espera un bajón histórico en las retribuciones: hasta julio se habían repartido 7.131 millones, un 68% menos que el curso anterior. “El inversor [debido a la covid] ha dado un plazo de comprensión a los gestores. Sin embargo, realizará un escrutinio más severo del management en la era post-covid esperando ver decisiones acertadas que lleven a las empresas a recuperar valor”, augura Borja Miranda.

“El orden está destiñéndose rápidamente. Y el que ahora es el primero, será después el último, porque los tiempos están cambiando”, cantaba Dylan. El eco de su profecía retumba en la Plaza de la Lealtad de Madrid, sede de la Bolsa.