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ANÁLISIS i

Tirón de la demanda

La política económica, ante el dilema de estimular la actividad o consolidar la expansión

La guerra comercial entre China y EE UU puede ser uno de los mayores factores de desestabilización de la economía.
La guerra comercial entre China y EE UU puede ser uno de los mayores factores de desestabilización de la economía. EFE

El panorama a corto plazo sigue siendo sorprendentemente favorable, como si la economía española se mostrara inmune a los conatos de guerra comercial entre las dos principales economías del planeta, y su impacto deletéreo sobre los mercados de exportación. El grupo de analistas de la economía española que compone el consenso de Funcas mantiene su previsión de crecimiento en el 2,2% para este año y el 1,9% el que viene. Unos resultados envidiables con respecto a la media europea (del 1,2% y 1,5, respectivamente, según las proyecciones de la Comisión Europea), y que permitirían reducir la tasa de paro hasta valores cercanos al 12,5% a finales de 2020.

Tirón de la demanda

Estos resultados alentadores se explican por la solidez de la creación de empleo y su efecto multiplicador sobre el consumo de las familias, que a su vez retroalimenta la actividad, en un bucle virtuoso inalterable hasta la fecha. También contribuye el auge de la inversión empresarial en bienes de equipo, que encadena cinco años en valores superiores al máximo pre-crisis. El esfuerzo de equipamiento del tejido productivo se aproxima a la media europea, después de un largo periodo de estancamiento, que en parte explica el déficit de productividad. Finalmente, todos los analistas consideran que la política fiscal es expansiva, una valoración que coincide tanto con el aumento del gasto público, como la moderada evolución de algunos de los ingresos fiscales, en especial en materia de impuesto de sociedades, que no se corresponde con el vigor del ciclo económico.

Sin embargo, los factores limitativos de la fase expansiva, que ya se habían detectado en anteriores previsiones, empiezan a emerger con más nitidez. En primer lugar, el incremento del consumo tiene un revés, que es la aparición de un sector de familias altamente endeudadas. Según el Banco de España en su informe de estabilidad financiera, este es un nuevo frente de vulnerabilidad para la economía española, que todavía no había completado el proceso de desendeudamiento heredado de la crisis inmobiliaria.

Por otra parte, parece difícil que se mantenga un diferencial tan pronunciado de crecimiento con respecto a los principales países vecinos, sin que surja un desequilibrio de nuestro saldo exterior. Ante el deterioro de los mercados internacionales, y a falta de un salto cualitativo de nuestro modelo de exportación, una evolución moderada –casi mediocre- de las ventas en el exterior parece inevitable. Además, el tirón de nuestra demanda provoca un incremento de las importaciones relativamente elevado, incluso bajo el supuesto optimista de que las empresas extranjeras no incrementan significativamente su cuota en el mercado español (coherente con una elasticidad de las importaciones reducida, del 1,4, inferior a la media histórica). Si a eso añadimos un precio del petróleo tensionado por los conflictos geopolíticos, todo confluye en una importante disminución del superávit externo, que podría desaparecer antes de lo que pensamos.

Para alejar esta eventualidad, que conllevaría una espiral negativa de encarecimiento de los costes financieros y desanimaría la inversión, es necesario generar un margen de maniobra fiscal y emprender reformas que potencien la productividad, mejoren la calidad del empleo y propicien un cambio en el modelo productivo. El punto de partida es de escasos avances en la contención del déficit público, que en dos años apenas ha disminuido – en 2019, todavía se situaría en 2,3% del PIB, cinco décimas por encima del objetivo, según la previsión de consenso-.

Con todo, los principales riesgos vienen del exterior. Las tensiones comerciales entre EEUU y China podrían agudizarse, comprometiendo la recuperación anunciada por los principales organismos internacionales. También queda por ver si la máquina exportadora alemana, especialmente el sector del automóvil, logra salir del bache en los próximos meses y así tomar el relevo de nuestra demanda interna.

Ante estas incertidumbres, el repunte de deuda de las familias y el mantenimiento de una política fiscal expansiva, aportarían alguna décima más de crecimiento a corto plazo, pero también más dudas sobre la sostenibilidad de la expansión.

Bonos

La rentabilidad del bono español a 10 años se situó esta semana por debajo del 0,85%, el mínimo de la serie histórica. Las tensiones geopolíticas internacionales motivan un mayor apetito por los valores seguros, de renta fija (lo que explica que la Bolsa ha evolucionado en sentido inverso). Por otra parte, algunos inversores esperan una rebaja de tipos de interés en EE.UU., por lo que ajustan sus carteras hacia valores europeos. La decisión de China de reducir sus posiciones en bonos americanos también podría estar beneficiando a los bonos europeos.

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