España logra recuperar al inversor más conservador en plena ralentización europea

Vuelven los inversores con una menor inclinación al riesgo. En las dos últimas emisiones sindicadas de bonos del Tesoro español, la demanda alcanzó cantidades récords en la historia de la zona euro para sus respectivos plazos. En enero, superó los 46.500 millones para el papel a diez años. Y en febrero se tocaron los 43.400 millones para el de 15 años.

Al inicio de la Gran Recesión, estos fondos huyeron de la deuda pública española. Más adelante, según empezaron a divisarse los primeros signos de estabilización, aterrizaron primero los llamados hedge funds o fondos de alto riesgo, que vislumbraban las inminentes ganancias de una recuperación. Y conforme fue tomando cuerpo esa mejoría, aparecieron otros menos especulativos. En 2017, el regreso de capitales se interrumpió, en parte por las tensiones independentistas en Cataluña. Pero en 2018, una vez se disiparon, se dio una llegada masiva de inversores más conservadores.

Y el ejemplo más ilustrativo es el de los asiáticos: si en 2017 compraron 7.590 millones de deuda española, en 2018 adquirieron 24.078 millones, según datos facilitados al Tesoro por los creadores de mercado (o entidades intermediarias). En la emisión sindicada de bonos a diez años, los asiáticos tomaron el 11,8% del total cuando hace apenas unos pocos años su presencia era casi inexistente. No volvían en esa proporción desde el año 2010.

La semana pasada, uno de los fondos más importantes de Japón, Mitsubishi UFJ, publicó su exposición a deuda pública extranjera. Y la española era la segunda tras la estadounidense con un 12,3% del total. “Las rentabilidades están cayendo en todas partes. Así que no se puede invertir en bonos alemanes dados los niveles que ofrecen, pero todavía tiene sentido invertir en bonos españoles por la prima que brindan” y “las robustas condiciones económicas”, declaró a Bloomberg un directivo del fondo. A pesar del riesgo cambiario, empezaron a invertir en España desde que S&P subiese la calificación crediticia en marzo del año pasado, y no ven un problema en la inminencia de elecciones.

Las mejoras del rating también facilitan el retorno de estos inversores. El año pasado, dos de las tres principales agencias calificadoras —S&P y Fitch— colocaron a España en el nivel A (una calidad entre media y alta). Ya solo falta Moody's, que va con algo más de retraso.

Cambio de perfil

En los últimos años ha cambiado el tipo de comprador. Los bancos españoles han ido reduciendo sus carteras de bonos nacionales, que tuvieron que adquirir en masa para evitar el colapso de las subastas en medio de la crisis. Su posición ha caído del 30% al 16% del total. En buena medida han sido sustituidos por el BCE, que ahora posee el 22% gracias a su programa de compras de deuda. Los no residentes disminuyeron en los años de la recesión del 45% al 34%. Y de manera gradual han retornado hasta estabilizarse otra vez cerca del 45%. Sin embargo, el perfil es distinto. Se han marchado los más especulativos y han regresado los más conservadores.

Fuentes del Ministerio de Economía subrayan que en los últimos meses están observando una mejora de la prima de riesgo, una mayor demanda de bonos y una progresiva recuperación de inversores que antes no acudían. “Hay una mayor diversificación de los inversores. En medio de la desaceleración europea destaca la situación de España como un país que crece y con un mercado de bonos grande y líquido”, señala Carlos San Basilio, secretario del Tesoro.

La situación contrasta con la de Italia, donde los bancos se lo están quedando casi todo, como sucedió en España durante la crisis, un bucle en el que el riesgo bancario y el soberano se retroalimentan.

Esta nueva llegada de inversores se antoja muy importante porque el Tesoro español todavía tiene que refinanciar unos 200.000 millones de euros al año. Y aunque el BCE reinvierte las compras hechas, ha dejado de hacer nuevas adquisiciones de deuda.

La actuación de los bancos centrales

Como explica Francisco Vidal, economista jefe de Intermoney, el momento decisivo fue cuando los bancos centrales apuntaron una menor dureza de la política monetaria. “En 2018, en el mercado existió el temor a que la Reserva Federal pudiese frenar la economía. Pero Powell ofreció, primero, frenar las subidas de tipos y, en enero, dejar de reducir su balance, lo que ayudó a la caída de la rentabilidad de los bonos. Muchos inversores que por la incertidumbre estaban en liquidez o en deuda a muy corto plazo volvieron a comprar. Saben que en un plazo razonable los bancos centrales jugarán a su favor y no incurrirán en pérdidas”, afirma Vidal.

En un contexto de liquidez muy abundante y ante la falta de activos seguros que brinden rentabilidad, el caso de España destaca en Europa. “Valoran la corrección de desequilibrios y la tendencia de un crecimiento mayor por la demanda interna española. Ya no preguntan por la banca como antes. Si acaso, los más especializados preguntan por la rentabilidad de las entidades en un entorno europeo de tipos muy bajos”, dice San Basilio.

Alemania está reduciendo deuda en términos absolutos y solo ofrece un 0,07% a diez años. En Italia genera incertidumbre la coyuntura política y las cuentas de los bancos. En Francia, la deuda renta menos, el conflicto de los chalecos amarillos causa preocupación y el déficit no se corrige. Fuera del euro, con un balance cercano al 100% del PIB, el Banco de Japón sigue brindando impulsos monetarios y, en consecuencia, rentabilidades inexistentes, lo que explica que busquen un cupón en plazas como España, con una prima de unos 110 puntos básicos respaldada además por el BCE.

Y la ralentización asegura que este panorama seguirá así durante un horizonte indefinido. “No es tanto mérito de España como del contexto de japonización o euroesclerosis, que lleva los tipos de interés de los bonos a niveles cero o negativos. Cada vez hay menos cupón y se busca la deuda que todavía abone un cupón positivo como ocurre con el de diez años español. También nos ayuda la mala imagen que está transmitiendo Italia con sus compromisos de déficit público. Así, un alumno que ha hecho los deberes a medias como España parece bueno”, sostiene Víctor Alvargonzález, socio fundador de Nextep.

No obstante, el inconveniente de este inversor conservador es que puede marcharse muy rápido si percibe un cambio de perspectivas, recuerdan los expertos. La abultada demanda ha logrado que la financiación del Tesoro siga en mínimos históricos incluso después de que el BCE haya dejado engordar sus adquisiciones de activos.