El miedo como factor en los mercados mundiales

La extraordinaria volatilidad que experimentaron los mercados el año pasado está fuertemente vinculada con riesgos e incertidumbres genuinos, debidos a factores como el crecimiento chino, los bancos europeos y el exceso de oferta de petróleo. En los dos primeros meses de este año, muchos inversores entraron en pánico al considerar la posibilidad de que hasta Estados Unidos, el país con la historia de crecimiento más reconfortante, estuviese a punto de caer en recesión. De hecho, el 21 % los expertos que participan en la encuesta mensual de The Wall Street Journal creían que la recesión estaba a la vuelta de la esquina.

No negaré que existen riesgos. Un golpe lo suficientemente grande al crecimiento de China o al sistema financiero europeo ciertamente podría convertir el lento crecimiento de la economía mundial en recesión. Una idea aún más aterradora es que a esta altura del año que viene, la presidencia estadounidense tal vez se haya convertido en un reality show.

Sin embargo, desde una perspectiva macroeconómica, las variables fundamentales no se ven tan mal. Los datos sobre el empleo y la confianza de los consumidores se ven sólidos, y el sector petrolero no es lo suficientemente grande respecto del PIB como para que el colapso de sus precios ponga a la economía estadounidense de rodillas. De hecho, el impulsor menos valorado del sentimiento del mercado en la actualidad es el miedo a otra gran crisis.

Existen algunos paralelismos entre el actual desasosiego y el sentimiento del mercado en la década posterior a la Segunda Guerra Mundial. En ambos casos tenemos una gigantesca demanda de activos seguros (por supuesto, la represión financiera también jugó un papel importante en la posguerra, ya que los gobiernos forzaron a los inversores privados a comprar deuda a tasas de interés inferiores a las del mercado).

Incluso una década después de la Segunda Guerra Mundial, cuando el famoso economista John Kenneth Galbraith opinó que el mundo podría experimentar otra depresión, hubo agitación en los mercados. La gente aún recordaba la caída del 90 % de la bolsa estadounidense durante los primeros años de la Gran Depresión. Allá por la década de 1950, no era difícil imaginar que las cosas pudieran complicarse una vez más. Después de todo, el mundo terminaba de transitar una serie de catástrofes, entre las que se contaban dos guerras mundiales, una epidemia de influenza y, por supuesto, la propia Depresión. Hace sesenta años, el fantasma de la guerra atómica también se veía demasiado real.

La gente hoy no necesita que le recuerden cuán rápida y profundamente pueden caer los mercados de acciones. Después de la crisis financiera de 2008, las acciones estadounidenses experimentaron una baja superior al 50 %. Los mercados de renta variable en algunos otros países cayeron considerablemente más: el de Islandia, por ejemplo, se desplomó más del 90 %. No sorprende entonces que cuando la reciente baja del mercado llegó al 20 %, muchos se preguntaron cuánto peor podía ser y si los temores de una nueva recesión podrían convertirse en una profecía autocumplida.

La idea es que los inversores se preocupan tanto por una recesión y las acciones sufren caídas tan pronunciadas que el sentimiento bajista incide sobre la economía real a través de una gran reducción del gasto, que genera la caída temida. Pueden tener razón, incluso si los mercados sobreestiman su propia influencia sobre la economía real.

Por otra parte, el hecho de que EE. UU. se las haya ingeniado para avanzar a pesar de las dificultades mundiales sugiere que su demanda interna es robusta, pero esto no parece impresionar a los mercados. Incluso aquellos inversores que mantienen un cauto optimismo respecto de la economía estadounidense se preocupan por la posibilidad de que la Reserva Federal de ese país considere que el crecimiento es motivo para continuar aumentando las tasas de interés y que eso genere enormes problemas para las economías emergentes.

Hay otras explicaciones para la volatilidad además del miedo, por supuesto. La más simple es que realmente estamos mal. Tal vez los riesgos individuales no sean del mismo orden de magnitud que en la década de 1950, pero su cantidad es mayor y los mercados partieron de una situación mucho más inflada.

Además, la globalización financiera ha profundizado fuertemente las interrelaciones, magnificando la transmisión de los shocks. Existen grandes bolsones de fragilidad y debilidad en los mercados mundiales de deuda, donde la actual expansión monetaria oculta problemas profundamente arraigados bajo la superficie. Hay quienes señalan la falta de liquidez en los mercados líderes como causa de las impresionantes fluctuaciones de precios; en un mercado poco activo, un pequeño cambio en la demanda o la oferta a veces requiere un gran desplazamiento de los precios para recuperar el equilibrio.

La explicación más convincente, sin embargo, continúa siendo el temor de los mercados a que cuando los riesgos externos finalmente aparezcan, los políticos y los responsables de las políticas no serán capaces de solucionarlos eficazmente. De todas las debilidades reveladas por la crisis financiera, la parálisis política ha sido la más profunda.

Hay quienes dicen que los gobiernos no actuaron lo suficiente para alimentar la demanda. Aunque eso es cierto, no es el único componente de esta historia. El mayor problema que aqueja hoy al mundo es el abyecto fracaso de la mayoría de los países para implementar reformas estructurales. Con el crecimiento de la productividad atascado a baja velocidad al menos temporalmente y la disminución de la población mundial en el largo plazo, la verdadera restricción para las economías avanzadas es el lado de la oferta, no la falta de demanda.

En el largo plazo, son los factores de la oferta los que determinan el crecimiento de un país, y si los países no son capaces de implementar profundas reformas estructurales después de una crisis, resulta difícil ver cuál será la solución. Manejar el gobierno como un reality show, siempre pendientes de los índices de audiencia, no logrará resultados.

Kenneth Rogoff es profesor de Economía y de Políticas Públicas de la Universidad de Harvard (EE UU).

Traducción al español por Leopoldo Gurman.

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