BCE: opciones sobre la mesa

La recuperación económica actual no consigue cerrar la brecha de crecimiento frente al potencial. En consecuencia, no hay tensiones al alza en el nivel de precios. La hipótesis del estancamiento secular sigue muy viva. La respuesta de las autoridades se centra casi exclusivamente en conseguir condiciones financieras ultra-laxas como mecanismo de re-equilibrio entre demanda y oferta de fondos prestables. La literatura reciente pone en duda que sólo con este enfoque se consiga superar el problema, opinión compartida por los bancos centrales. Sin embargo, la relativa inacción de las autoridades económicas y el deber de cumplimiento de sus mandatos empujan a aquellos a seguir explorando las fronteras de actuación de la política monetaria. En este proceso, las distorsiones y potenciales daños colaterales para la estabilidad financiera parecen inevitables.

El próximo 3 de diciembre, es muy probable que el BCE anuncie una revisión en la actual definición de sus medidas de política monetaria. Los registros de crecimiento e inflación contemporáneos en el área euro siguen sin mostrar señales de suficiente aceleración. El riesgo de desanclaje de las expectativas de inflación a medio y largo plazo sigue siendo material.

Las alternativas comprenden, por un lado, la ampliación de los programas de compra de activos, mediante una combinación de alteraciones en el ritmo, volumen y duración del mismo, y la potencial ampliación del universo elegible a otros activos (deuda pública sub soberana y deuda corporativa). Por otro, nuevas rebajas de los tipos de intervención, en concreto de la facilidad marginal de depósito (FMD), que podría venir acompañada de refinamientos en su implementación para minimizar los daños colaterales para el sector bancario.

Un ejercicio de máximos centrado en la deuda soberana arroja un potencial aumento del volumen mensual de compras cercano a 35.000 millones de euros (frente a los 60.000 millones actuales en todos los programas). Alternativamente, la extensión temporal de los programas actuales, sin alterar el volumen mensual de compras o el universo de activos elegibles, nos llevaría hasta el verano de 2017. Probablemente, la decisión del BCE se encontrará a medio camino de ambas opciones.

En cuanto a los tipos, el mercado cotiza con claridad una reducción de 10 puntos básicos en el tipo de interés de la FMD (hoy -0,20%). En un entorno de exceso de liquidez, este es el tipo de interés director de las expectativas de mercado y el que define el nivel para los tipos de interés de mercado en activos a corto plazo. La medida conlleva daños colaterales para el sector bancario, derivadas de la mayor velocidad de caída de tipos de activo que en el coste del pasivo (sobre todo en minorista) y del coste de mantener el exceso de reservas en el BCE, remuneradas al tipo de la FMD. Hasta qué punto el BCE consiga minimizar estos daños colaterales, manteniendo intacta la capacidad de sus medidas para fortalecer la transmisión de la política monetaria, es uno de los aspectos que centrarán la atención del mercado este próximo jueves.

José Manuel Amor y Diego Mendoza son profesores de Afi, Escuela de Finanzas.