El coordinador de bancos centrales aprecia más deflación buena que mala

El último informe del Banco de Pagos Internacionales (BPI), organismo que pretende la cooperación entre los principales bancos centrales del mundo, hace una revisión histórica de los episodios de caídas de precios en el último siglo y medio en 38 países, para apuntalar una tesis que ya había anticipado en algún discurso su presidente, el español Jaime Caruana: en la mayor parte de los casos, no hay evidencia de que la deflación lleve a un descenso de la actividad económica y el empleo, con lo que el riesgo que se ha esgrimido para justificar la masiva intervención monetaria de la Reserva Federal, o ahora del Banco Central Europeo, no sería tal.

"Los datos históricos muestran que la Gran Depresión fue más bien una excepción", señaló el jefe de estudios del BPI, Hyun Shin, en un encuentro con la prensa en Basilea previo a la publicación del informe. Evitar algo parecido a lo que trajo la Gran Depresión en EE UU entre 1929 y 1933  -el paro creció del 3% al 25%, el PIB se redujo en un tercio- fue lo que motivó la actuación temprana de la Reserva Federal, entonces presidida por Ben Bernanke, un estudioso de esta etapa, a la que ahora se adjudica buena parte del mérito del mayor crecimiento de la economía de Estados Unidos. Pero el BPI siempre se ha alineado con tesis más ortodoxas, como las del Bundesbank alemán, que sostienen que estas políticas de estímulos monetarios (tipos de interés al 0%, compras masivas de deuda) pueden llegar a ser contraproducentes.

El estudio del coordinador de bancos centrales señala que los años con inflación "el crecimiento económico solo fue algo superior" al de los años de deflación. Y que en los años posteriores a la Segunda Guerra Mundial, en los que prevalecieron los episodios transitorios de deflación -caídas de precios limitadas en el tiempo, asociadas a abaratamiento de costes de producción, como el petróleo ahora-, "la tasa de crecimiento media ha sido mayor que en los años de inflación", un 3,2% frente al 2,7%.

En los episodios de deflación persistente, -que el estudio define como aquellos en los que se produce una caída de precios en la media acumulada de cinco años-, candidatos a ser los más dañinos desde una perspectiva económica, el informe vuelve a situar a los años de posguerra, pero también a los ocurridos entre 1870 y 1913 (el patrón oro) o al periodo de entreguerras, como etapas en las que esa caída de precios persistente convivió con tasas de crecimiento apreciables, lo que les convertiría, según el BPI, en episodios de "deflación buena".

El BPI matiza aquí que el otro referente en las decisiones más recientes de los bancos centrales, la deflación japonesa en el paso del siglo XX al XXI, también debería descartarse como un episodio de "deflación mala", ya que si bien es cierto que no se recuperó el nivel de actividad económica del arranque de la década de los noventa, eso habría tenido más que ver con el envejecimiento de la población, como reflejaría que la renta por habitante de la población en edad de trabajar ha crecido a mayor ritmo que la de Estados Unidos durante toda esta etapa.

"Los episodios de caídas de los precios inmobiliarios, en concreto, se asocian con descensos mucho mayores del crecimiento económico que los episodios de deflación en bienes y servicios", añadió el jefe de estudios del BPI, quien resaltó que el análisis histórico hecho por los técnicos del banco de Basilea tampoco aprecia indicios de que la actividad económica se resienta porque el descenso de los precios eleve la carga real de la deuda. Es decir, que, según el BPI, en la mayoría de episodios analizados de deflación ni los consumidores postergan sus decisiones de compra de forma relevante ante la posibilidad de precios más bajos (lo que desataría una espiral dañina de márgenes empresariales a la baja y despidos), ni reducen su gasto ante un aumento de la deuda con relación a sus salarios (deflación de deuda). 

La cuestión es que todo eso sí pareció ocurrir en la Gran Depresión, y la duda que permanece en el aire es si las semejanzas de aquella crisis con esta -en ambos casos, vinieron precedidas de una etapa de crédito fácil y burbuja de activos inmobiliarios y financieros, y se tradujeron en quiebras bancarias, recesión y caídas de precios-, no justificarían en todo caso el intervencionismo en los últimos años de los bancos centrales de Estados Unidos, Japón, Reino Unido y la zona euro.

Para los expertos del banco de Basilea, "es engañoso sacar conclusiones sobre los costes de una deflación a partir de la Gran Depresión como si fuese un ejemplo arquetípico", e incluso las enormes pérdidas de bienestar que se experimentaron en los años treinta del siglo pasado, tendrían más que ver con el estallido de burbujas de activos y la crisis bancaria, que con la caída de precios. Los expertos del BPI, a los que el Nobel Paul Krugman ha criticado en varias ocasiones, tachándolos de "sadomonetaristas" por su oposición a los estímulos, cree que la principal lección para los bancos centrales debería ser que deben centrarse en prevenir las burbujas inmobiliarias y el exceso de crédito barato, y cuando la crisis estalla, en estabilizar la banca y reestructurar la deuda. Por oposición, el recurso continuado a los estímulos, según la entidad que preside Caruana, puede "enquistar la inestabilidad y un crecimiento económico débil, al tiempo que agota el margen para actuar".