Ciclo económico, ciclo bursátil

Con la finalización del último programa de compra de activos de renta fija de la Reserva Federal (Fed), concluye un ciclo de política monetaria en Estados Unidos caracterizado por la aplicación de medidas extraordinarias de estímulo monetario. Termina en un momento favorable para la economía de Estados Unidos: la recuperación toma impulso, el mercado de trabajo se aproxima de forma gradual a una situación de pleno empleo y solo el entorno exterior parece poner en riesgo la capacidad de crecimiento. Aunque el final de la retirada de los estímulos de la Fed no supone un inminente inicio de la senda de subidas de tipos de interés, sí que es cierto que los mercados bursátiles pierden uno de sus principales puntos de apoyo desde el inicio de la crisis financiera. El mayor exponente es el índice S&P 500, que acumula desde 2009 un alza del 150%.

Sin el respaldo de la política monetaria, otros elementos deben tomar el relevo para permitir una expansión de las cotizaciones bursátiles. La evolución de los beneficios empresariales ganará protagonismo a partir de ahora. Y en este sentido, la aceleración del crecimiento del producto interior bruto (PIB) antes comentada (podría crecer por encima del 3% en 2015) debería ser un revulsivo para los beneficios. Ahora bien, es importante tener en cuenta que más crecimiento no siempre implica incremento del margen (variable a la que los inversores en acciones prestan, en ocasiones, más atención que a las ventas). De hecho, es probable que dado el perfil de recuperación de Estados Unidos, las cuentas de resultados del S&P 500 se encuentren sometidas a varios elementos de presión.

El primero es la dinámica de los costes salariales. Es cierto que la intensa recuperación laboral y las menores ganancias de productividad no están erosionando el beneficio de las grandes compañías, pero esta situación puede cambiar a medida que el mercado de trabajo se aproxime al pleno empleo.

El segundo y más relevante es el impacto que tendrá la subida de tipos de interés sobre el margen de las empresas. El predominio de métodos de valoración ‘a mercado’ frente al criterio de precio histórico para ciertos activos de las compañías es un factor de riesgo. Y es que la sensibilidad de la valoración puede ser importante tanto en activos financieros como en activos reales. El riesgo de ajuste de las partidas contables es otro argumento para ser cautos con las previsiones de beneficios.

En suma, el relanzamiento de las ventas que acompañará a un escenario de crecimiento interno más favorable podría no compensar el deterioro del resto de líneas de la cuenta de resultados. En otras palabras: el ciclo de beneficios no es idéntico al ciclo de crecimiento del PIB. La valoración de las compañías podría resentirse, además, ante un banco central que endurecerá su discurso monetario. Esto afectará a las empresas a través de dos vías: ajuste de precios en los activos sensibles al comportamiento de los mercados financieros e incremento de los tipos de interés y, con ello, de la rentabilidad exigida a los mercados de acciones.

David Cano y Matías Lamas son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas de AFI