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No hay cheque en blanco para Paulson

El rescate de 480.000 millones de euros propuesto por el secretario del Tesoro estadounidense, Hank Paulson, se ha topado con dificultades en la Colina del Capitolio. Y con razón: está mal concebido. El Congreso estaría abdicando de su responsabilidad si diera al secretario del Tesoro un cheque en blanco. El proyecto de ley sometido al Congreso planteaba incluso una cláusula que eximía las decisiones del secretario de cualquier revisión por parte de tribunales u organismos administrativos, el cumplimiento supremo del sueño del Gobierno de Bush de establecer un ejecutivo unitario.

El historial de Paulson no inspira la confianza necesaria como para concederle discrecionalidad sobre 475.000 millones de euros. Sus medidas de la semana pasada provocaron la crisis que ha hecho necesario el rescate. El lunes permitió que Lehman Brothers quebrase y se negó a aportar fondos públicos para salvar a AIG. El martes tuvo que desdecirse y conceder a AIG un préstamo de 58.000 millones de euros con condiciones punitivas.

El rescate se ha topado con dificultades ante el Capitolio y con razón: está mal concebido

La muerte de Lehman desestabilizaba el mercado de pagarés de empresa a corto plazo. Un gran fondo común de inversores se hundía y los bancos de inversión que habían confiado en el mercado de pagarés de empresa a corto plazo tenían dificultades para financiar sus operaciones. El pasado martes, se había puesto en marcha una retirada masiva en los fondos comunes de inversores y estábamos más cerca de un colapso total que en cualquier otro momento desde la década de 1930. El secretario volvía a dar marcha atrás y proponía un rescate sistémico.

Paulson ya había recibido un cheque en blanco del Congreso en otra ocasión, para abordar la crisis de Fannie Mae y Freddie Mac. Su solución hizo que el mercado de la vivienda aterrizara en el peor de todos los mundos: los directivos de ambas empresas sabían que si se cubrían los cheques en blanco perderían el puesto de trabajo, de modo que optaron por atrincherarse, encareciendo las hipotecas y dificultando su concesión. A las pocas semanas el mercado obligó a Paulson a absorberlas precipitadamente.

La propuesta de Paulson de comprar activos hipotecarios morosos plantea un problema clásico de información asimétrica. Los valores bursátiles son difíciles de valorar, pero los vendedores saben más de ellos que el comprador: en cualquier procedimiento de subasta, el Tesoro acabaría quedándose con la escoria. La propuesta está también plagada de cuestiones de conflictos de interés latentes. A no ser que el Tesoro pague en exceso los valores, el plan no aliviaría la situación. Pero si el plan se usa para financiar a los bancos insolventes, ¿qué recibirán los contribuyentes a cambio?

Barack Obama ha planteado cuatro condiciones que deberían imponerse: una compensación para los contribuyentes, además del lado negativo; un consejo compuesto por ambos partidos para supervisar el procedimiento; ayuda para los propietarios de viviendas, así como para los tenedores hipotecarios; y ciertos límites a las remuneraciones de aquellos que se beneficien del dinero de los contribuyentes. Son los principios adecuados. Podrían aplicarse con más eficacia capitalizando directamente las instituciones cargadas de valores tóxicos y no librándolas de esos valores tóxicos.

La inyección de fondos públicos sería mucho menos problemática si se aplicase al capital neto y no al estado contable. Setecientos mil millones de dólares en acciones preferentes con garantías tal vez sean suficientes para tapar el agujero producido por el estallido de la burbuja inmobiliaria. Por contraste, la adición de 700.000 millones de euros en el lado de la demanda tal vez no baste para frenar la caída de los precios de la vivienda. También debe hacerse algo en el lado de la oferta. Para evitar que los precios de las viviendas se desplomen, el número de ejecuciones debe mantenerse en el mínimo. Es necesario ajustar las condiciones de las hipotecas a la capacidad de pagar de los propietarios.

El paquete de rescate no aborda esta tarea. El hacer las modificaciones necesarias es una labor delicada que se dificulta por el hecho de que muchas hipotecas se han dividido y repartido de nuevo en forma de obligaciones de deuda con garantía multilateral. Los tenedores de los diversos trozos tienen intereses opuestos. Haría falta demasiado tiempo para solucionar los conflictos e incluir un plan de modificación de las hipotecas en el paquete de rescate. Sin embargo, el paquete puede allanar el camino mediante una modificación de la ley de quiebra en lo relativo a las residencias principales.

Ahora que la crisis se ha desatado, probablemente sea indispensable un paquete de rescate a gran escala para poder controlarla. Restablecer los balances contables vacíos del sistema bancario es la forma adecuada de proceder. No todos los bancos merecen ser salvados, pero podemos confiar en que los expertos de la Reserva Federal, con la supervisión adecuada, tomarán las decisiones correctas.

Podría sancionarse a las directivas reacias a aceptar las consecuencias de los errores pasados privándolas de las líneas de crédito federales. La aportación de fondos públicos debería también animar al sector privado a participar en la recapitalización del sector bancario y poner fin a la crisis financiera.

George Soros es presidente de Soros Fund Management. © Project Syndicate, 2008.

* Este artículo apareció en la edición impresa del sábado, 27 de septiembre de 2008.