¿Señal positiva?

Tras una fase de desaceleración es habitual que los mercados se anticipen a la recuperación. Las cotizaciones son las que primero se ajustan, y así, tanto la renta variable como los diferenciales de renta fija privada, asimilan las nuevas perspectivas en beneficios, mientras que los tramos largos de las curvas suelen reaccionar al último recorte de tipos por parte de los bancos centrales con elevaciones de sus niveles de rentabilidad.

La última vez que asistimos a un patrón similar fue a finales de 2001. La Bolsa comenzó a recuperarse en septiembre, los credit spreads alcanzaron un máximo en octubre y la curva de tipos experimentó un proceso tensionador como respuesta al recorte de 50 pb de los tipos de intervención en la primera semana de noviembre. La mejora de expectativas por parte de los mercados para la evolución del ciclo vino acompañada de recuperaciones en los índices de confianza empresarial, del consumidor y de actividad.

El aumento de los niveles de rentabilidad debe entenderse también como una respuesta a la menor probabilidad de deflación

Sin embargo, a partir de marzo de 2002 (cuando el bono a 10 años alemán cotizaba en el 5,25%, 100 pb más que en noviembre), se constató que la recuperación no se consolidaba y que se abría otra fase de desaceleración. Aunque los factores para una recaída en el ciclo son diversos, uno de ellos pudo haber sido el tensionamiento de la curva.

La reciente elevación de los niveles de rentabilidad debe entenderse no tanto como una perspectiva de recuperación, sino, en mayor medida, como la reducción de probabilidades de un escenario de deflación (esto también se ha observado en el tipo de cambio del dólar). Se está compensando toda la relajación observada entre el 6 de mayo (instauración del sesgo bajista en la Fed) y el 16 de junio (publicación del IPC en EE UU), por lo que, en principio, el repunte de la curva no debería suponer un factor de riesgo para la evolución del ciclo. Pero en caso de superarse cotas del 4% para los bonos a 10 años se podría poner en peligro la reactivación, algo a lo que los bancos centrales, sobre todo la Fed, serán sensibles.

David Cano y José Luis Fernández son socios del Grupo Analistas.