Las dudas de la divisa

En el último mes, el sentimiento del mercado respecto al dólar se ha deteriorado de forma notable. La divisa estadounidense se ha depreciado frente a un buen número de divisas, entre ellas el euro. Ello ha supuesto un cambio respecto a lo observado en el último año en el que el dólar se apreció un 6% en términos efectivos nominales.

¿Qué hay detrás de este cambio de sentimiento? Se pueden mencionar al menos dos factores. En primer lugar, las sorpresas negativas de algunos indicadores económicos y la decepción con algunos resultados empresariales han provocado un retroceso en las expectativas de subidas de tipos de interés en EE UU. En las últimas semanas, ante las dudas de la intensidad del crecimiento de la economía estadounidense tras su buen comportamiento en el primer trimestre, las expectativas descontadas por los futuros de los tipos de interés norteamericanos a tres meses han descendido casi 100 puntos básicos. Algo que no se ha observado en la UEM y en otros países del área dólar, lo que ha conducido a una ampliación significativa del diferencial en las rentabilidades de corto plazo en contra de EE UU.

La superación de las incertidumbres sobre la economía estadounidense devolverá al dólar a un nivel acorde con sus fundamentos

Un segundo factor deriva de las crecientes dudas sobre la sostenibilidad del déficit por cuenta corriente de EE UU. Un déficit que en 2001 alcanzó el 4,1% y que en 2002 es previsible que se amplíe. La preocupación se ha acentuado ante la proliferación de artículos académicos que muestran la relación entre un elevado saldo corriente y una depreciación del tipo de cambio. La experiencia de 25 episodios en países industrializados en el pasado fue que aproximadamente un año antes de que el déficit corriente alcanzase un límite máximo, que en promedio fue 5% del PIB, se desencadenaba un proceso de ajuste que duraba entre tres y cuatro años y que llevaba aparejado un bajo crecimiento de la renta y una depreciación del tipo de cambio real, entre un 10-20%. En EE UU esta preocupación por el déficit corriente coincide ahora con la reaparición de un déficit fiscal, que se estima cercano al 1% en 2002, tras varios años de superávit.

Con todo ello, la cotización del dólar en las últimas semanas recoge una serie de dudas sobre la economía de EE UU que el euro ha sido capaz de capitalizar en muy corto plazo. La clave es por cuánto tiempo podrá el euro seguir apropiándose de estas ganancias. Dado que se espera que los fundamentos, esto es, el diferencial de crecimiento de los precios y sobre todo de la productividad, seguirán siendo positivos para EE UU, y que las incertidumbres pasen a un segundo plano, hay margen para que el dólar se aprecie y vuelva a niveles de hace un mes con el euro. Mientras los fundamentos no cambien, la tendencia del dólar tampoco lo hará.

Sonsoles Castillo es economista del Servicio de Estudios de BBVA.