Exuberancia, sí, pero racional

Sube la Bolsa, los bonos, las materias primas, las casas… Hasta las volátiles criptodivisas. ¿Se trata de un fenómeno de “exuberancia irracional”? Yo creo que no. Hay una poderosa razón detrás: 29 billones (con b) de dólares (unos 24 billones de euros) de estímulos fiscales y monetarios movilizados en el mundo desde que estalló la crisis de la covid.

Los estímulos fiscales, los más relevantes desde la Segunda Guerra Mundial, provocarán que las economías recuperen relativamente pronto los niveles de producto interior bruto anteriores a la crisis. A su vez, los estímulos monetarios, mucho más importantes en dimensión que los implementados para financiar la Segunda Guerra Mundial, hacen encarecer el precio de la deuda soberana, deprimiendo su rentabilidad hasta su mínimo histórico.

Este hecho desplaza el ahorro hacia otros activos, como los referidos al principio de este artículo, lo que hace subir sus precios. ¿Es irracional? No. Es la lógica de aplicar el principio no hay alternativa.

Imagínese que una aseguradora compró 20 millones de euros en bonos españoles en 2012 a una rentabilidad de un 7%. Los bonos vencerán el año que viene. ¿Se pueden reinvertir a un tipo cercano al 0%? No, porque si la inflación media se sitúa en el 1,5%, en diez años habrá perdido un 15% de su dinero vía pérdida de poder adquisitivo. Hay que buscar alternativas, y no hay muchas.

El mundo tiene un PIB de algo más de 80 billones de dólares, y unos 300 billones de activos invertibles (líquidos, no inmobiliarios). De esos 300, aproximadamente 80 están en bonos, 80 en renta variable y 60 en efectivo. Los activos alternativos (capital riesgo, infraestructuras, materias primas) representan menos de 10 billones. El resto son préstamos. Como unos 18 billones de los 80 de bonos están ya a tipo negativo, y posiblemente otros 40 ofrezcan una rentabilidad inferior a la inflación, es normal que se produzca un desplazamiento masivo de dinero de renta fija a renta variable.

¿Está cara la Bolsa? En términos absolutos sí, pero en términos relativos al bono, no. Al intervenir los bancos centrales comprando bonos y deprimiendo sus rentabilidades, convierten la rentabilidad de la Bolsa en más atractiva relativamente frente al bono. Por eso se han observado las mayores entradas de dinero en renta variable de la historia los últimos días, así como sonadas opas.

¿Puede seguir la escalada? En mi opinión sí, pero el dinero buscará también otra clase de activo suficientemente grande para acomodar tamaños desplazamientos de ahorro. Creo que la más obvia es la vivienda. Por eso las casas suben un 9% en Estados Unidos, un 7% en Alemania, un 5% en Francia o un 2% en España.

El mayor riesgo para que continúen estas tendencias es que irrumpa una inflación excesiva, superior al 3%. En ese caso, la política monetaria cambiará y todos los activos corregirán a la baja. A fecha de hoy, los mercados asignan un 21% de posibilidades a este escenario, pero ya lo trataremos más en detalle en otro artículo.

El término “exuberancia irracional” fue acuñado por Greenspan en 1996… y, sin embargo, los mercados siguieron subiendo cuatro años más. Exuberancia, sí. Irracional, no.

Ignacio de la Torre es economista jefe de Arcano Economic Research.