Calma tras la tormenta

El segundo trimestre ha sido negativo para los mercados emergentes. El conjunto de sus divisas, medido a través del índice EMCI de JP Morgan, sufre una depreciación cercana al 10% frente al dólar. Además, la renta variable acumula un 9% de pérdidas en dólares y el EMBI spread (que mide la rentabilidad media de la deuda en divisa fuerte de los países emergentes sobre la deuda de EEUU) repunta más de 60 puntos básicos. Un episodio de aumento de la aversión al riesgo que recuerda al verano de 2013.

Son varios los factores que explican este negativo comportamiento. Por un lado, el repunte de tipos de interés en EEUU, que llevó la TIR de la deuda a 10 años a tocar el 3% por primera vez en casi cinco años, detonando la salida de flujos de los países emergentes hacia a la deuda soberana de EEUU. Por otro, las continuas amenazas proteccionistas por parte de Trump, que pasaron a otros países (más allá de China). Por último, elementos idiosincráticos a los países emergentes, a destacar el caso de Argentina (quien recurrió al FMI para pedir apoyo financiero) y Turquía (con dudas sobre la independencia del banco central).

Pero desde principios de julio se entró en un periodo de calma tras la tormenta y el grueso de activos de países emergentes ha empezado a recuperarse, especialmente en renta fija. El EMCI acumula en el mes una apreciación del 1% frente al dólar, el EMBI relaja más de 20 puntos básicos y la renta variable se muestra estable (con divergencias entre países: el lastre es China).

Las dudas sobre la durabilidad del ciclo en EEUU y la falta de presiones inflacionistas han frenado las presiones alcistas en los tipos de interés del dólar. Ha vuelto el apetito inversor por tipos de interés más elevados y se han empezado a recuperar las operaciones (currency carry trades) con monedas de países emergentes. Por áreas, se observa que este impulso se ha producido especialmente por Latinoamérica, donde, en media, los tipos de interés son más elevados (el caso más claro es Brasil, con niveles de TIR del orden del 12%).

En definitiva, aunque los riesgos por parte de la guerra comercial puedan mantenerse al alza, la relativa calma en tipos de interés de EEUU puede suponer un alivio para los mercados emergentes. La clave seguirá siendo la selección de países. Es probable que, en un entorno de guerra comercial y temor a una desaceleración de China, las economías con mayores lazos comerciales con este país (Chile, Corea del Sur, entre otros) puedan ser los más penalizados. Por el contrario, si se confirma la menor presión en tipos de interés de EEUU, países con desequilibrios externos y ligados a EEUU (Latinoamérica y Sudáfrica…) podrían ser los más beneficiados. Los tipos de interés en moneda local, junto con la depreciación acumulada de las divisas, son una combinación atractiva.

David Cano y Nereida González son profesores de Afi Escuela de Finanzas