Tribuna
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Draghi: una oferta que no debemos rechazar

El presidente del BCE propone una salida a la inacción que está asfixiando la eurozona

El curso económico europeo y español se abre con las malas noticias de crecimiento del PIB real y de los precios en la zona euro en el segundo trimestre y la respuesta ofrecida en un importante (y excelente) discurso el 22 de agosto en Jackson Hole por el presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi. Las recientes noticias nos muestran que Alemania, Italia y Francia, y la economía de la eurozona en su conjunto, se estancan, dificultando la incipiente recuperación española (como muestran los recientes indicadores nacionales de actividad industrial). Los precios en la zona euro también están estancados, mientras en España ya caen. Los tipos de interés muestran que los inversores no se creen que el BCE sea capaz de mantener los precios en su objetivo del 2% de crecimiento. Desgraciadamente, como nos muestra entre otras la experiencia japonesa, una vez que una economía se instala en la deflación y las expectativas de los agentes económicos se "anclan" en la caída de precios, es difícil salir de ella.

La respuesta de Mario Draghi a estas nuevas incertidumbres, literalmente saliéndose del guion de sus propios principios (como en el famoso discurso de 2012 de Londres que recondujo la crisis del euro), es inteligente. Lejos del aburrido griterío habitual entre defensores de políticas de demanda y "austerianos", Draghi plantea un plan de acción global para el BCE, para las otras instituciones europeas y para los Gobiernos nacionales. El plan liga explícitamente sus tres ejes de actuación, monetario, fiscal y estructural: Draghi afirma que las "políticas de demanda no serán efectivas sin acciones paralelas por el lado de la oferta". Draghi nos hace una oferta que no debemos rechazar.

La deflación lleva a una caída del gasto de los deudores que no es compensada por el mayor gasto de los acreedores

¿Por qué preocupa tanto la deflación? La mejor explicación la dio el gran economista americano Irving Fisher. Dado que la deuda es habitualmente nominal, las caídas de precios incrementan los problemas de exceso de endeudamiento. Cuando yo me endeudé para comprar mi casa en 100.000 euros, lo hice pensando que tendría que devolver 100.000 euros más interés. Pero si los precios y salarios caen un 10%, esos 100.000 euros me "cuestan" el equivalente a 110.000. Si yo estaba ya entrampado debiendo 100.000, ahora que mi deuda es efectivamente mayor estoy peor (noten que la inflación hace lo contrario, ayudando a los deudores a costa de los acreedores). Los bancos sufren por los mayores impagos y la caída del valor de sus garantías, pues son activos que caen en precio. El crédito se contrae. Todo esto lleva a una caída del gasto de los deudores que no es compensada por el mayor gasto de los acreedores.

En su discurso Draghi trata de proponer una respuesta global a estos dilemas, intentando mover a cada uno de los actores clave —el propio Consejo del BCE, Alemania y los Gobiernos periféricos—, desde su pasiva posición actual, hacia un reconocimiento de que es crucial actuar pese a los costes políticos.

Primero, Draghi, desviándose de su texto preparado, muestra que el Consejo del BCE aún no está listo para reconocer que las sorpresas de inflación han sido sistemáticas desde hace varios trimestres, con enormes errores de predicción por parte del BCE, incluso en horizontes de tres meses. Tras reconocer que no sólo hay razones pasajeras para la caída de dos puntos de la inflación en dos años (del 2,5% al 0,4%) —el proverbial "Houston, tenemos un problema"—, Draghi indica (pero no se compromete a ello) que el BCE puede iniciar compras directas de activos para poner en marcha el crédito y seguir los pasos de la Fed y del Banco de Inglaterra. Aquí, dados los bajísimos tipos a los que ya se financian los Estados, lo que realmente podría ser crucial sería la compra de deuda privada con el objetivo de bajar los altísimos tipos de interés que aún pagan las empresas de la periferia.

¿Si la situación es grave, por qué no empieza Draghi ya? Su libertad de maniobra está limitada por dos factores. Primero, parece haber miembros del Consejo del BCE que aún no están convencidos,de ahí probablemente los añadidos extemporáneos al texto del discurso. Segundo, la nueva misión de regulador financiero del BCE limita su capacidad de maniobra monetaria. Cualquier política monetaria expansiva no convencional supondría inyecciones de liquidez a sus nuevos supervisados y pondría en cuestión el rigor con el que el BCE piensa llevar a cabo su nueva misión. Por ello, el BCE cree que debe esperar a concluir los test de estrés y la revisión de la calidad de activos (AQR) de los bancos antes de comenzar estas políticas no convencionales, confiando (quizás con excesivo optimismo) en que las importantes medidas adoptadas y anunciadas en junio sirvan para reconducir la situación. Pero tras el discurso parece claro que vendrán políticas monetarias no convencionales y se acentuará la caída del euro, lo cual será muy positivo para nuestra economía.

A cambio de tales medidas, Draghi pide a los Estados y a la UE una expansión fiscal que no vulnere las nuevas reglas fiscales europeas. De nuevo aquí hay una clara evolución de la posición del BCE, que, por primera vez, admite la necesidad de una política fiscal diferente de la consolidación fiscal. El anuncio es significativo y, unido a la mala evolución de la inversión privada en Alemania y a los cambios políticos en Francia e Italia, podría suponer un giro importante en el ámbito europeo de las políticas fiscales, empezando por Alemania, que es la que, con su presupuesto equilibrado, tiene enorme capacidad de maniobra, y por un programa de inversión público europeo. El anuncio afecta menos a España, que, a causa del inminente comienzo de un ciclo electoral, ya había pospuesto los ajustes fiscales.

España debe empezar a atacar el paro estructural con herramientas diferentes a la Virgen del Rocío

Por último, y aquí España tiene mucho que hacer, Draghi pide a los Estados políticas del lado de la oferta para tratar de reducir el desempleo estructural. Italia y Francia son cruciales, y parecen incapaces para actuar. España debe aceptar esta invitación y empezar a atacar el paro estructural con herramientas diferentes de la única hasta ahora anunciada por el Gobierno: la petición de ayuda a la Virgen del Rocío. Esto requiere inevitablemente políticas activas, que ayuden a formar y a colocar uno a uno a estos parados con trayectorias individuales, formación, etcétera. Además, un programa intensivo de aprendizaje de inglés, apoyándose en las nuevas tecnologías en parte, en un país turístico como el nuestro, podría tener un impacto inmediato. La mayor parte de los economistas laborales españoles son escépticos sobre la capacidad de España para poner en marcha políticas activas con éxito (y vistos los escándalos recientes en los que sindicatos, empresarios y políticos están en connivencia para robar fondos para los parados y para los pobres de los países en desarrollo, es comprensible), pero no hay más remedio.

Es crucial que el Consejo del BCE, Alemania, y los países periféricos (empezando por España) acepten la oferta de Draghi. Japón puede sobrevivir a varias décadas de estancamiento, pero Europa no se puede permitir una japonificación de la economía. Ni nuestra cohesión social y política ni el proyecto europeo podrán soportar muchos más años sin crecimiento, con deudas crecientes y con recaídas constantes en la recesión.

Luis Garicano es catedrático de Economía y Estrategia en la London School of Economics y autor de El dilema de España (Península, 2014).

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