Reducir los estímulos monetarios parece prematuro

Los bancos centrales de la región del Atlántico Norte han prometido no aumentar sus tipos de interés nominales a corto plazo hasta que las economías bajo su gestión den muestras de una recuperación sustancial. Hasta el momento, esto no ha sucedido. Por el contrario, estas economías siguen sacudidas por vientos en contra de austeridad fiscal; por la incertidumbre sobre si el Partido Republicano efectivamente minará el concepto de plena confianza y créditode EE UU permitiendo que el Gobierno federal entre en suspensión de pagos; por un sistema de financiación de la vivienda en quiebra, y por la falta de certezas sobre cómo se van a repartir las cargas del ajuste estructural.

Con todas estas cuestiones sin resolver, parece prematuro que los banqueros centrales del Atlántico Norte empiecen incluso a hablar del fin del estímulo monetario. Sin embargo, están haciendo precisamente eso. No están diciendo que vayan a faltar a sus promesas de no aumentar las tasas de interés prematuramente, pero sí están diciendo que su tolerancia para seguir haciendo crecer sus balances mediante la compra de bonos a largo plazo es muy limitada. La reducción de la compra (conocida como taper en inglés) de estos bonos —aunque pospuesta recientemente por la Reserva Federal— puede producirse en cualquier momento.

El problema es que los mercados financieros simplemente no creen en lo que dicen los banqueros centrales de que su deseo actual de reducir la relajación cuantitativa (QE por sus siglas en inglés) no está asociado a alguna intención futura de subir los tipos de interés a corto plazo. Los inversores creen, no sin motivos, que los mismos banqueros centrales que buscan excusas para recortar el QE también buscarán excusas en el futuro para anular sus promesas respecto del precio del dinero. Y los inversores seguirán pensando así hasta que los banqueros centrales del Atlántico Norte les ofrezcan razones convincentes para pensar que una mayor ampliación de los balances de los bancos centrales conlleva, en efecto, riesgos sustanciales.

La Fed y otros bancos centrales deben explicar qué riesgos plantea

¿En qué sentido los riesgos aumentaron cuando la Fed compró 85.000 millones de dólares de títulos a largo plazo en septiembre?

Algunos dicen que el QE aumenta el riesgo porque los financiadores utilizan ese efectivo adicional y lo invierten en el exterior, lo que hace que las monedas de los países de destino se aprecien. Los banqueros centrales de esos países luego incrementan la oferta monetaria nacional y bajan sus tipos de interés, sobrecalentando sus economías. ¿Pero hasta qué punto este riesgo es problema de la Fed?

Otros dicen que el riesgo aumenta porque cuando la Fed compra títulos del Tesoro de EE UU, el sistema financiero responde ampliando el crédito y manteniendo posiciones más arriesgadas. Cuando el coste de asumir riesgos cae, entra en funcionamiento una mayor capacidad de asumir riesgos.

Pero esto pasa por alto el hecho de que la capacidad de asumir riesgos tiene un lado de demanda y un lado de oferta. El QE neutraliza el riesgo de duración de los bonos del Tesoro —la sensibilidad de los precios de esos bonos ante las modificaciones de los tipos de interés— en los bancos centrales que conserven los títulos hasta el vencimiento. Entonces, ¿menos riesgo significa más riesgo?

Esto no tiene sentido. ¿Quién ha emitido todos los bonos arriesgados y ha tomado todos los préstamos arriesgados para aumentar el volumen total de riesgo? Nadie —aunque sería maravilloso que estas personas existieran, porque habrían tomado el dinero y habrían puesto a gente a trabajar para crear activos que les permitirían saldar sus préstamos con una ganancia saludable.

Hay otros que dicen que el riesgo aumenta no para el sector privado en general, sino para las entidades sistémicamente importantes que están acostumbradas a obligaciones de bajo interés a corto plazo y a activos de alto interés a largo plazo. Estas entidades se apoyan en la ley de los números grandes que les permiten mantener siempre sus bonos a largo plazo hasta el vencimiento, obteniendo ganancias sin riesgo a partir del diferencial con el tipo de interés (al menos en ausencia de una crisis financiera, en cuyo caso serían rescatados de todas maneras).

¿Pero qué entidades están creando este riesgo sistémico? Si son bancos comerciales de EE UU, la política apropiada es enviar inspectores para asegurar que no estén asumiendo riesgos indebidos con depósitos asegurados por el Gobierno y luego quieran ponerlos en quiebra si fuera necesario. Si son bancos universales de EE UU y los responsables de las políticas de la Fed no confían en que la legislación de reforma financiera Dodd-Frank de 2010 ofrezca una resolución apropiada, la política correcta es exponer las deficiencias de la ley Dodd-Frank, no enviar señales de tapering, que no hacen otra cosa que elevar las tasas de interés, y minar el mandato de la Fed de apuntar al máximo empleo.

Los responsables de las políticas de la Fed y otros banqueros centrales del Atlántico Norte que creen que una mayor extensión del QE plantea riesgos sustanciales deben explicar exactamente cuáles son esos riesgos y por qué tenemos que resguardarnos de ellos ahora. De lo contrario —si no se explican claramente los riesgos que obligan a poner un fin al QE—, no podrán argumentar en contra de lo que piensan los inversores: que una reducción de compra de bonos hoy implicará un nuevo camino para los tipos de interés mañana.

J. Bradford DeLong, ex subsecretario adjunto del Tesoro de EE UU, es profesor de Economía en la Universidad de California en Berkeley e investigador asociado de la Oficina Nacional de Investigación Económica.

© Project Syndicate, 2013.