En vilo por la burbuja siguiente

Lo peor de las burbujas es que solo lo son en tanto que estallan. Hasta entonces se trata de precios inflados y algunos indicadores de riesgo que alimentan el debate entre economistas: sobre si se está fraguando un nuevo —pequeño o gran— desastre o si solo se trata de algunos desajustes de valor a corregir de forma gradual. El mes pasado, Ruanda llevó a cabo su primera subasta de deuda internacional: colocó 200.000 dólares en bonos a 10 años con un interés del 6,8%, el nivel que estaba pagando España tan solo el año pasado. Pero lo más inquietante no es ese bajo precio exigido a uno de los países más maltratados de África, con las heridas de un genocidio aún recientes, sino que la demanda que recibió por parte de los inversores, de más de 3.000 millones de dólares (2.309 millones de euros), equivalía a prácticamente el 50% del PIB de todo ese país.

Es frustrante: resulta más sencillo calcular el movimiento de los cuerpos celestes que adivinar lo que harán con su dinero en el mundo los inversores, la locura de una multitud. Isaac Newton soltó este lamento cuando se arruinó en una de las primeras burbujas de la historia, la de la Compañía de los Mares del Sur, en el siglo XVIII, que se hizo con el monopolio del comercio con América e hizo aflorar miles de proyectos de negocios que lograban colocar acciones a precios de locura sin ni siquiera haber empezado a funcionar. Los ahorros cosechados entonces durante una etapa próspera abonaron el terreno. Hoy, los popes de la economía mundial debaten si los estímulos económicos de los grandes bancos centrales están fabricando una burbuja, y el principal sospechoso es el presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, que ha inyectado más de dos billones de dólares en la economía.

El exceso de dinero da para llevar a Wall Street a máximos históricos o para inflar la deuda pública de Ruanda

No es Ruanda un destino de moda para las inversiones así de repente. El milagro procede de un entorno de tipos de interés a un nivel casi cero y la oleada de liquidez disponible que ha despertado el apetito por el riesgo y el ansia de alta rentabilidad hasta el punto que el Fondo Monetario Internacional (FMI) ha llamado al orden para advertir de “peligro de burbuja” en algunos activos financieros. Aunque aseguran que los estímulos de los bancos centrales siguen siendo necesarios, tanto el FMI como el propio Bernanke han advertido de la necesidad de controlar los peligros que se ciernen.

El tsnunami de liquidez produce milagros inquietantes: dispara el encanto de la deuda pública de Ruanda, lleva a Wall Street a máximos históricos pese a lo incierto de la recuperación económica y la estabilidad de las cuentas públicas estadounidenses o deja el coste de financiación de las empresas de alto riesgo en el mínimo del que se tienen registros.

“Cada vez hay más emisiones de baja calidad de empresas norteamericanas y proliferan de nuevo los productos financieros complejos, como antes de la crisis. Es mejor controlar estos procesos cuando aún son incipientes”, dijo el responsable financiero del FMI, José Viñals, en una reciente entrevista con este periódico.

Cinco años después de la caída de Lehman Brothers, hay signos de preocupación. El índice de bonos basura o de alta rentabilidad de Barclays revela que la deuda de empresas ha tocado su precio más alto de la historia o, lo que es lo mismo, que la rentabilidad que los inversores exigen por estos bonos está en su suelo histórico, por debajo del 5%, en parte también porque los periodos de vencimiento más corto. Nunca hasta entonces prestar dinero a empresas de alto riesgo había resultado tan poco rentable (superó el 20% en lo agudo de la crisis), muestra de la potente demanda.

“Detrás de todo eso está la búsqueda de rentabilidad, porque la alternativa son unos tipos de interés a casi cero, y es un riesgo, pero eso no significa necesariamente que vaya a venir ahora otra crisis financiera”, apunta Sachin Gupta, desde Pimco, la mayor gestora de renta fija del mundo. “El comportamiento de estos bonos refleja la política monetaria expansionista, pero no puedes hablar de burbuja a menos que digas que esta política está siendo incorrecta, esa es la pregunta”, añade.

“Las burbuja solo se conocen cuando estallan, lo que está claro es que hay un exceso, pero este se puede reconducir sin que explote”, explica José Luis Martínez Campuzano, estrategia de Citi. La Reserva Federal acumula una cartera de dos billones de euros y los bancos acumulan otros 2,5 billones, eso explica que Estados Unidos pague un 1,85% de interés por la deuda a 10 años, cuando el potencial de crecimiento no pasa del 2%. Para Campuzano, los intereses deberían acercarse al 4%.

El profesor de Harvard Martin Feldstein lo eleva más y cree que, con unas expectativas de inflación del 2%, el interés debería ser del 5%. A su juicio, sí hay una burbuja en los bonos estadounidenses. “Una burbuja existe cuando los precios de los activos son insostenibles porque no son consistentes con los fundamentales, y por tanto caerán en algún momento. Además, es cuando el inevitable cambio de precio no está compensado por el interés extra que conseguirán por quedarse con el bono”, señala Feldstein en un informe de Goldman Sachs. Además, advierte de que “una vez hay una burbuja en los bonos del Tesoro, habrá una burbuja hasta cierto punto en cada activo que tenga un sustituto potencial. Así que los bonos corporativos, los bonos basura, capital y tierra de cosechas tiene los precios inflados ahora o están en un nivel de burbuja”.

Francesco Garzarelli, de Goldman Sachs, no ve burbuja alguna y asegura que la buena racha de los bonos americanos se debe a factores fundamentales como las expectativas de crecimiento y las menores dudas sobre la eurozona, además de las compras de bonos de la Fed.

"La marcha de la deuda empresarial refleja la política expansiva", advierten desde Pimco, la mayor gestora de renta fija del mundo

La deuda alemana a 10 años, la más fiable de Europa, está pagando un interés de 1,3%, en sus mínimos, e incluso tipos negativos en algunas emisiones de más corto plazo. Y el sobreprecio que paga España respecto a los germanos, la prima de riesgo, se ha reducido a casi la mitad en un año y no porque el panorama económico haya mejorado, sino por los planes anunciados por el Banco Central Europeo.

Hay quienes están convencidos de que se está fabricando una nueva tormenta y el tiempo les consagrará como apocalípticos o gurús. Daniel Lacalle, un economista español que trabaja en el hedge fund londinense Ecofin, no pone paños calientes: “Estoy aterrorizado por el nivel de riesgos de renta fija de baja calidad y bonos soberanos poco fiables. Estamos reviviendo el año 2003, pero mucho más endeudados”. “No veo una burbuja incipiente, creo que está ocurriendo ya, distinto es lo que tarde en estallar, aunque haya un ejército de economistas oficiales negándolo, como ocurrió antes, con la inmobiliaria u otras”, explica el autor del libro Nosotros, los mercados.

Para Lacalle, los préstamos estudiantiles de Estados Unidos protagonizarán la próxima crisis subprime, como hicieron las hipotecas basura. Hay un billón de dólares en préstamos a estudiantes, muy comunes en Estados Unidos para que los jóvenes puedan sufragar unas carreras universitarias mucho más caras que en Europa, que teóricamente se devuelven cuando los estudiantes logran sus empleos. El pero es que, la crisis, el paro y la precariedad están entorpeciendo este proceso y la morosidad crece. Las demoras han pasado del 8,8% al 11,4% en cinco años y la media del pasivo ha crecido un 30% por persona, según TransUnionFund.

También está creciendo de nuevo el mercado privado de cédulas hipotecarias en EE UU. Standard & Poor’s señalaba el mes pasado que el sector no cubierto por las agencias oficiales (Fannie Mae y Freddie Mac) “está mostrando nuevos signos de vida” y podría pasar de mover 6.000 millones de dólares hace un año a 20.000 millones este. No tiene por qué despertar fantasmas del pasado, en opinión de Campuzano: “Es un mercado muy pequeño”.

Ángel Berges, consejero delegado de Analistas Financieros Internacionales (AFI), quita hierro al peligro de una nueva burbuja: “Hay riesgo en los emergentes, pero controlado, porque los BRICS son acreedores y pueden vender los activos financieros, tiene una válvula de escape”. En cuanto a productos complejos de deuda, Berges destaca que lo relevante “es que estén bien valorado y bien calificados, el problema del pasado es que se ponía la nota de solvencia máxima a productos de alto riesgo. Pero creo que hemos aprendido esa lección”.

Las burbujas especulativas brindan supuestamente grandes lecciones para la posteridad, para tomar todas esas medidas con las que se evitará repetir errores. El Parlamento británico hizo lo propio y tras los abusos de los Mares del Sur, aprobó la primera Ley de las Burbujas Especulativas (la buble act), que prohibió a las empresas emitir acciones. Así se evitaría un desastre igual por siempre jamás. La norma se revocó en 1825.