¿El juicio final del dólar?

El déficit corriente de Estados Unidos alcanzó el 5,7% del PIB en el segundo trimestre de 2004. Pero el dólar se mantiene a menos del 20% por debajo de su valor más elevado, alcanzado a comienzos de 2001, y un 10% por encima en términos reales del valor alcanzado entre comienzos y mediados de los años noventa. A medida que el déficit corriente de Estados Unidos aumentaba en la pasada media década, los economistas internacionales predecían una ruina. Una vez que los inversores bursátiles empezaran a vender sus acciones denominadas en dólares, seguiría una estampida, que provocaría el hundimiento del valor del dólar y desencadenaría la primera gran crisis financiera mundial del siglo XXI.

Aún es posible un aterrizaje suave, independientemente de que sea lento o rápido: entre 1985 y 1987, el dólar cayó un 40% sin causar pánico

¿Hasta dónde llegará a caer el dólar? La primera norma general histórica es que el dólar caerá un 10% por cada déficit insostenible en cuenta corriente equivalente a un punto porcentual del PIB. La segunda norma general histórica es que las monedas en descenso tienden a pasarse de la raya: cuando se acercan al fondo, los especuladores monetarios internacionales exigen una prima de riesgo considerable, por temor a que la caída de la moneda desencadene algo peor. ¿Así que cuándo se producirá esa caída del dólar y esa crisis prometidas? El fallecido Rudiger Dornbush solía decir que las situaciones insostenibles duran más de lo que los economistas que creen en la racionalidad y el equilibrio del mercado consideran posible. Después tienden a venirse abajo con más rapidez de lo que nadie podría imaginar. En su opinión, las sobrevaloraciones monetarias atraviesan cinco fases.

- Primero, los especuladores a corto plazo que buscan beneficios más elevados, o los inversores excesivamente ansiosos de seguridad, llevan el valor de la moneda a niveles insostenibles.

- Segundo, los cazadores de tendencias siguen comprando porque los beneficios han sido muy buenos, y llevan la sobrevaloración hasta un punto y una duración que los economistas ortodoxos no pueden explicar.

- Tercero, asombrados por la duración de la sobreva-loración, los economistas desarrollan teorías sobre por qué, esta vez, la sobrevalora-ción podría resultar sostenible.

- Cuarto, el mercado sube, animado por las teorías de una "nueva economía" que justifican unos beneficios extraordinariamente buenos, siguen comprando y mantienen todavía por más tiempo la moneda suspendida por encima de sus cimientos económicos.

- Quinto, la oferta de compradores ansiosos y de inversores a la caza de tendencias llega a su fin, provocando una caída.

En los pasados seis meses, el actual ciclo del dólar entró en la fase tres. Pero Japón, China y otras economías del este de Asia, orientadas a la exportación, están ansiosas por mantener el precio del dólar relativamente elevado, así que sus bancos centrales han acumulado cerca de dos billones de activos denominados en dólares.

El Gobierno chino considera que la amenaza provocada por las pérdidas de capital de sus valores bursátiles denominados en dólares es menos importante que la necesidad de mantener una situación cercana al pleno empleo. Después de todo, los oligarcas comunistas dominantes se han acostumbrado a un estilo de vida cómodo. Lo último que quieren es un desempleo masivo y disturbios urbanos.

Pero si los especuladores monetarios internacionales huelen beneficios casi inevitables en un descenso continuado del dólar, ni siquiera todos los bancos centrales asiáticos juntos podrán mantener el precio del dólar elevado. Sólo la Reserva Federal puede hacerlo; y es improbable que la Reserva Federal sacrifique puestos de trabajo estadounidenses para mantener un dólar fuerte.

Todavía es posible un aterrizaje suave, independientemente de que sea lento o rápido. Entre 1985 y 1987, el dólar cayó un 40% sin siquiera causar pánico, quiebras importantes o la exigencia por parte de los inversores de que se estableciera una prima de riesgo del dólar que los compensara por mantener activos denominados en una moneda en descenso. Pero la norma general histórica es que las posibilidades de que se produzca un aterrizaje rápido y duro han superado ya el 25%, y siguen subiendo.