Burbuja inmobiliaria y tipos de interés

Los que anuncian una crisis brutal del sector de la vivienda parten de la base, incontrovertida por cierto, de que las altas tasas de crecimiento de la demanda, oferta y precios que hemos conocidos en el sector en los últimos años no son sostenibles. Temen un escenario donde, en los meses venideros, podrían coexistir tipos de interés elevados, baja de la actividad económica y aumento considerable del paro; en este caso, añaden, la carga financiera de las familias, ya excesivamente endeudadas, se haría insoportable; en cascada, ese proceso terminaría afectando la solidez del sistema financiero confrontado a un aumento extraordinario de la morosidad. La situación del sector inmobiliario se complicaría más si la Bolsa se embalara, provocando que el dinero abandonase los activos físicos para colocarse en activos financieros.

Este escenario pesimista nos parece poco verosímil y macro-económicamente inconsistente; en efecto, independientemente de los retrasos o avances (leads & lags) en el ajuste de las series económicas, la combinación de alza fuerte del paro, baja de la actividad económica e inflación moderada por un lado, con una subida notable de los tipos de interés por otro, es muy poco probable. Además contradice la experiencia de los 44 ciclos conocidos de tipos de interés, cuyas estadísticas mensuales datan de 1824 cuando el Banco de Inglaterra comenzó publicar sus series, (es decir, un periodo de casi 180 años, en cifras mensuales fiables). En esas series se constata que los ciclos de lo tipos de interés han sido siempre, sin excepción alguna, aunque con leads & lags variables, un fiel reflejo del ciclo económico general.

Según las previsiones de todos los Organismos e Instituciones Internacionales, lo más probable es que, al contrario de lo planteado, la actividad económica se acelere ligeramente, que el mercado de trabajo mejore y que la capacidad financiera bruta de las familias aumente. En este caso los tipos de interés del mercado interbancario comenzarán lenta y fatalmente su fase cíclica de alza y, como en esa coyuntura alcista es posible que la inflación repunte algo, el BCE cumplirá con su deber de subir los tipos oficiales, siguiendo con ello la tendencia precursora del mercado. Por supuesto esta evolución "normal" de los tipos ralentizará la actividad y el crecimiento de los precios en el sector inmobiliario. Ese es precisamente el rol de los tipos de interés.

Nuestras estimaciones sobre el aumento en los tipos de interés dentro del escenario que acabamos de escribir indican que si tomamos como hipótesis las previsiones oficiales: tasa de inflación de la UE de 2,5%, crecimiento del PNB de la UE de 1,5 % y déficits públicos no superiores al 4%, los tipos de interés rondarán los 3,5% (hoy 2.4%) y 5% (hoy 4,4%) a corto (euribor) y a largo plazo (obligaciones a 10 años) respectivamente. Sólo si tuviéramos los problemas agudos de cambio en el euro que conocimos endémicamente con la peseta y que tanto afectaron la inflación y los tipos de interés en España, este alza podría exacerbarse.

Afortunadamente, esta última hipótesis es inverosímil. En efecto, gracias a su talla, la economía de la UE, en general y el euro en particular, "no bailan ya al son del dólar" como lo hacían las antiguas monedas europeas. En cambio, sí se podría considerar plausible la hipótesis según la cual el BCE, pese al "accidente" del Pacto de Estabilidad, no permitirá, vía operaciones de esterilización, derivas monetarias de envergadura.

¿En cuánto afectaría esa subida de los tipos a la carga mensual de intereses de las hipotecas? Suponiendo una hipoteca estandar de 60.000 euros (diez millones de las antiguas pesetas) a 15 años, caeteris paribus, el montante mensual de intereses pasaría de 415 euros/mes de media (con el euribor a 2,4% más un margen que alcanzase el 3%) a algo más de 475 euros en el escenario peor de la simulación (5%). Esta diferencia de 60 euros al mes (mil pesetas por millón prestado) teniendo en cuenta los precios medios que alcanzan las viviendas, supone un encarecimiento de los montantes a pagar nada despreciables para el presupuesto familiar, aunque fácilmente reducibles si se alarga la vida del préstamo (en ese caso las cantidades serían de 332 a 398 euros/mes por el mismo préstamo) y más difíciles de cubrir si el lugar donde se vive posee viviendas con precios más elevados. No obstante, no nos parece un aumento tan espectacular como para hacer temblar los hogares ni poner por tierra el sector. Eso sí, tendría un efecto negativo sobre el consumo corriente.

En todo caso, la incertidumbre de los 3,2 millones de familias con hipoteca, que se inquietan de la evolución futura de los tipos de interés, se reduciría fuertemente si, mediante una adecuación a la baja del margen adicional, el tipo de interés pivote al que están ligadas las hipotecas fuese un tipo con mayor estabilidad y menor volatilidad, como el tipo de interés a largo plazo y no los tipos de referencia normalmente aplicados (el euribor a 6 meses o un año o el de referencia de préstamos a la vivienda). La razón es que los ciclos de los tipos largos tienen una amplitud cuatro veces menor que los cortos. Gracias a ese cambio de pivote, las cargas financieras de las hipotecas, aunque no serían necesariamente menores que la actual, sí serían más estables, menos volátiles y el riesgo y la inquietud de las familias serían también menores.

Esta sugerencia que proponemos es tanto más pertinente cuanto que los bancos ya no asumen el riesgo llamado de transformación o de interés (transformar depósitos cortos en créditos largos) que es, con el de intermediación (riesgo de impago del cliente), la quintaesencia de la actividad clásica bancaria. En gran medida, los que asumen hoy ese riesgo de interés son los clientes de los bancos, sobre todo los que subscriben hipotecas a tipo variable Lo lógico es, no obstante, que el precio -o tipo de interés- de una operación de crédito a largo plazo como es una hipoteca, se asocie a tipos de interés a largo plazo, aunque no sea fijo. Pese a estar generalizado en toda la UE, este comportamiento bancario nos parece injustificado, puesto que solo los riesgos asumidos justifican los beneficios.

Como colofón a todo lo dicho, hay que añadir algo de importancia capital cuando se habla de burbuja, a saber, el factor psicológico: en economía, particularmente en la esfera financiera, este factor explica por sí solo que, frecuentemente, sucesos o tendencias se produzcan por el mero hecho de haberlos anunciado previamente (ejemplo, la Bolsa). En esos casos, la previsión provoca su propia realización. Otras veces sucede lo contrario: porque se previó un evento, éste no se realizó. Aplicando estos axiomas al sector de la vivienda, cabe decir que, tanto se está hablando de burbuja que es difícil saber si las advertencias públicas de instituciones relevantes como la CEE, la OCDE, el Banco de España o el FMI agravan o atenúan el riesgo de crisis mayor en el sector. Como hemos explicado más arriba, nada hace temer en el futuro próximo un desmoronamiento súbito y brutal del sector; no obstante, los anuncios repetidos de crisis pueden crear un estado de psicosis generalizada y provocar la crisis tan temida, cualesquiera que sean las condiciones económicas del momento.

Paloma Taltavull y Manuel Hernández López pertenecen a la Universitat d'Alacant.