Wall Street y el dólar

La imposibilidad de predecir los movimientos a corto plazo de los tipos de interés y de los tipos de cambio es una bien conocida limitación de los modelos económicos y una maldición para los analistas, a los que, comprensible pero inevitablemente, se les pide que arriesguen su reputación proporcionando estimaciones de ambas variables. Por eso resulta reconfortante encontrar, si no en la teoría económica, sí en la historia reciente, algún tipo de regularidad empírica que contribuya a educar la adivinación a la que se ven forzados los que se dedican a este oficio de tinieblas.

En el caso del dólar, los ya casi treinta años de flotación cambiaria proporcionan un sorprendente y sugestivo hallazgo: al dólar no le prueban los secretarios del Tesoro que no provienen de Wall Street. Recuerden el historial más reciente del billete verde: fue una divisa débil durante el mandato de Lloyd Bentsen -el senador demócrata por Tejas que en el debate presidencial de 1988 vitriólicamente recordó al candidato Dan Quayle que él no era Jack Kennedy- fue una moneda fuerte con Robert Rubin -ex Goldman Sachs-, otra vez débil con Larry Summers -procedente de Harvard- y aún más débil con Paul O'Neil y John Snow, dos hombres de la gran industria americana antes de convertirse en los dos secretarios del Tesoro de George W. Bush.

El déficit corriente americano crea un exceso de oferta de dólares, lo que equivale a subir el porcentaje de ahorro del resto del mundo en dólares

Ciertamente la cotización del dólar no sólo depende del currículo del número uno del Tesoro. Pero es bastante probable que los mercados no estén permanentemente dispuestos a pasar por alto las convicciones profundas de quien está al timón de la empresa que -juntamente con la Fed- tiene el nada despreciable poder monopólico de emitir los dólares.

La historia de los mercados prueba que las etapas de bonanza están sistemáticamente asociadas a las fases en las que se produce una triada feliz: bajas tasas de inflación, tipos de interés a la baja y un dólar fuerte. Quienes trabajan en Wall Street no suelen olvidar esos momentos. Rubin desde luego jamás lo hizo, pero esa convicción no es frecuente, ni entre los académicos ni entre los empresarios. Los primeros, porque tienden a considerar el tipo de cambio un "instrumento" utilizable para alcanzar "objetivos" macroeconómicos. Por ejemplo, el déficit de cuenta corriente. La tentación de que la depreciación cambiaria consiga "arreglar" el descalce entre ahorro e inversión es consustancial a la economía política y, en el caso norteamericano, una atracción tan irresistible que tiene nombre: bening neglect.

En el caso de los empresarios, porque es imposible convencer a un industrial de que la devaluación no siempre fomenta las exportaciones. Ellos saben más: perciben que quizás la depreciación no arregla el problema del déficit comercial, pero también anticipan que mejorará la rentabilidad de las industrias nacionales que tienen que competir internacionalmente. Y, si el ajuste cambiario no alcanza, esperan el recurso a la protección o la eficacia de la "diplomacia comercial". Hoy combinamos lo peor de ambos mundos.

En lo que va de año, y pese a las fuertes intervenciones de los bancos centrales de Japón y China, el dólar se ha depreciado un 23% frente a las principales divisas mundiales. No hay mucho misterio en el porqué de esa tendencia: el masivo déficit corriente americano crea un exceso de oferta de dólares, o lo que es equivalente, un aumento del porcentaje de ahorro que el resto del mundo mantiene en dólares. Para que la fiesta continúe es necesario que los mercados anticipen que los precios de los activos americanos van a seguir aumentando y que sus plusvalías no se van a evaporar por un inoportuno desplome del billete verde.

Puede ser. Pero no estaría de más que los mercados comenzaran a ver que para reequilibrar los flujos de inversión y ahorro norteamericanos a los secretarios del Tesoro se les ocurren más cosas que aferrarse a la esperanza de que el deslizamiento del dólar va a seguir siendo suave y predecible, o a la amenaza de una ruptura selectiva del libre comercio. Quizás podrían ir ya pensando -y anunciando- que después de las elecciones habrá una política fiscal más austera y un nivel de tipos de interés más cercano a los valores de equilibrio de largo plazo. O eso... o volver a la seguridad que dan los profesionales.