Los problemas del pequeño inversor

El proyecto de ley del mercado de valwes, aprobado por el Consejo de Ministros del 12 de febrero de 1988, en su actual estado de elaboración, no conduce a la necesaria reforma. En algunos aspectos se producen claras divergencias respecto a este objetivo. Creemos que la razón fundamental de tales divergencias estriba en que los autores del proyecto se han preocupado más por la táctica que por la estrategia de la reforma, cuyo objetivo principal, además, tampoco queda expresado de manera clara en el texte, legal. Por ello se cierne sobre el mercado de valores el peligro de las no-intencionadas repercusiones sociales de las intencionadas acciones humanas.Si de lo que se trata es de reformar el mercado de valores para mejorarlo, la primera preocupación debe centrarse en la protección del inversor, como elemento fundamental, partiendo del hecho de que la capacidad de ahorro de un país -que constituye un factor apropiable- es encauzada por los profesionales de la inversión. Esto es así porque la gran masa de ahorradores no conoce las distintas posibilidades de los mercados financieros, a diferencia del mayor conocimiento que como consumidores tienen de los mercados de bienes ole consumo. Es evidente la muy distinta dificultad que entraña para el ahorrador / consumidor el comprar valores en bolsa respecto a adquirir productos alimenticios en un supermercado.

Disuasión del fraude

Sin embargo, el consumidor se halla más protegido respecto a las posibles manipulaciones en la calidad y precio de los productos de consumo que adquiere que el ahorrador respecto a similares manipulaciones de los productos financieros que curiosamente no adquiere, sino que generalmente le son colocados. La connotación que tiene esta expresión en el lenguaje vulgar de verse en una situación de la que no se es del todo consciente se corresponde, en el terreno financiero, con la falta de consciencia del ahorrador respecto a las características del producto financiero que le es colocado. Los mercados financieros son mucho más manipulables que los mercados de consumo, precisamente porque cuentan con una clientela muy deficientemente informada. Siendo posible desde fijar interesadamente los precios hasta imponerla colocación de activos, que en determinados casos quedan perfectamente tipificados por la denominación que ya les ha otorgado la jerga financiera: bonos basura.

En lo que se refiere al mercado de valores español, la estrechez que lo caracteriza ofrece la posibilidad de especulaciones de notables proporciones, que pueden corresponderse con la apropiación excesivamente concentrada de la capacidad de ahorro de los españoles por parte de entidades nacionales o extranjeras CUYIL dimensión económica les permita operar en el mercado en condiciones predominantes. De ahí que el papel del Estado deba estar dirigido a garantizar la existencia de un mercado independiente en el que sus operadores actúen de manera equilibrada, con objeto de evitar una situación de oligopolio que comporte una concentración indebida (por excesiva) del manejo de la capacidad del ahorro nacional en manos de muy pocas empresas ole gran dimensión, nacionales o extranjeras.

Pues bien, nada de esto parece haber preocupado a los autores del proyecto de ley, por lo que es necesario llenar las lagunas que tiene en materia de protección. del inversor, que son muchas. Creemos firmemente que éste es uno de los puntos débiles del proyecto, en el que no sólo no se dedica la atención debida a la protección del inversor, sino que se contienen aspectos que pueden llegar a perjudicarle claramente.

Pero el que seamos partidarios de que la protección del inversor deba estar suficientemente contemplada en la legislación no quiere decir que creamos que la lejislación debe proteger al inversor de su propia irresponsabilidad, sino que debe mantenerse en el límite de las actuaciones fraudulentas que le afecten, sin traspasar las fronteras con las actuaciones temerarias o codiciosas. En este sentido consideramos que el cuadro de sanciones previsto en el proyecto, si lo comparamos con la ley de cualquier otro país de nuestro entorno económico y cultural, tiene una capacidad de disuasión del fraude irrisoria, pues no de otra manera puede calificarse la que corresponde a un cuadro de sanciones donde las calificadas como muy graves se sancionan con la "amonestación pública, con publicación en el BOE". A título de comparación, y en lo que se refiere al caso de la vecina Francia, la muy reciente ley sobre las bolsas de valores prevé para supuestos ciertamente no muy graves, como los obstáculos a la labor inspectora de la COB, multas de hasta el equivalente a 40 millones de pesetas y penas de prisión de hasta dos años.

Mercado raquítico

Es necesario tener presente la importancia relativa del mercado de valores respecto al sistema financiero español y a otros mercados de valores del mundo, con objeto de adquirir una noción proporcionada de las dosis de reforma que el mercado de valores admitiría sin someterlo a las peligrosas convulsiones que comportaría una sobredosis reformadora.

Piénsese que el mercado de valores español, que siempre ha sido calificado de estrecho y poco profundo, es ciertamente de escasa dimensión, tanto cuando se compara con los de la Comunidad Europea (CE) como con los del resto del mundo, lo que es un dato a tener muy en cuenta cuando se trata de importar innovaciones de otros países con los que España no es directamente homologable. España se sitúa en torno al 2% de participación en la admisión a cotización de nuevas sociedades en las bolsas de valores de la CE a lo largo del último quinquenio. Representa en 1986 el 2,5% de la capitalización total y el 2,6%. de la contratación de acciones de la CE de los doce. En el contexto mundial, las bolsas españolas pierden importancia relativa como mercados de contratación de valores, pasando su porcentaje de participación del 1,2%. en 1975 al 0,2% en 1985.

La importancia de las bolsas españolas en los flujos financieros tiene una doble dimensión. En primer lugar, la de las nuevas emisiones de renta variable canalizadas por las bolsas, vía derechos de suscripción, y aquellas emisiones a vencimiento de activos a corto: pagarés de empresa. En segundo lugar, el trasvase neto de fondos que supone toda negociación de activos bursátiles entre sectores. Siendo la bolsa un mercado secundario casi exclusivamente, es la liquidez que poseen los activos negociados en ella la que permitirá un mayor volumen de nuevas emisiones de esos activos.

Desde 1970, las bolsas de valores han canalizado, en forma de títulos de renta variable, entre el 5%. y el 2%. del total de variación de pasivos financieros de nuestra economía, situándose en 1986 en el 2%. Este porcentaje pone de manifiesto la escasa importancia que tiene la emisión de acciones como medio de captación de recursos.

El verdadero papel de la bolsa es el de dar liquidez a los activos que en ella se negocian, y que se refleja a través de la contratación bursátil. A pesar del fuerte crecimiento de ésta en los últimos años (el volumen medio de contratación diaria ha pasado de los 2.000 millones de pesetas en 1985 a los 15.000 en 1987), nuestro mercado bursátil sigue siendo estrecho debido al bajo número de empresas cotizadas en él (327 en 1987) y a la pequeña atracción que tienen las acciones como medio de mantener la riqueza de los ahorradores.

Los fondos de pensiones internacionales de los principales países del mundo invertirán fuera de sus fronteras en 1990 por encima de los 300.000 millones de dólares. El incremento medio anual de esta cifra entre los seis años transcurridos desde 1984 hasta 1990 se eleva a 42.000 millones de dólares. Una participación del 3% (porcentaje al que tienden últimamente los gestores de carteras internacionales) del mercado de valores español en esa cifra supondrá unas compras netas anuales, tan sólo por el concepto de compras de fondos de pensiones, de 1.260 millones de dólares (unos 145.000 millones de pesetas), cifra de orden similar a la compra neta total (compras menos ventas) de inversores extranjeros en la Bolsa de Madrid, que en 1986 ascendió a 152.787 millones de pesetas.

Previsiones

No existen factores adversos a la inversión extranjera en bolsa en la situación española actual y futura. Los factores negativos tradicionalmente esgrimidos en contra de España en los ámbitos financieros internacionales -tales como falta de conocimiento del mercado, aislamiento político-económico, deficiente información de las empresas, escasa liquidez, altos costes de intermediación, riesgo de cambio en la divisa o trabas en materia de control de cambios- o ya pertenecen al pasado o están en trance de desaparecer.

La contratación efectiva total de las bolsas españolas respecto al mercado de valores en sentido amplio (existencias totales de títulos del mercado monetario, renta variable y fija) supuso en el período 1970-1984 una media del 5%; en 1986 alcanzó el l5,5%; la estimación para el año 1995 es que se situará en torno al 25%. Este porcentaje supone que la contratación total de las bolsas pasará de los 4,5 billones de pesetas de 1987 a los 10 billones constantes en 1995. Sobre la base de estas previsiones, estimamos que el número de sociedades de valores que podrán coexistir en un mercado poco sofisticado, con comisiones medias del 0,5% en 1995, en condiciones aceptables de rentabilidad, se situará en un máximo de 32 sociedades.