La baja de las bolsas

Comparando la crisis de 1929 y lo que está ocurriendo ahora. creo que hay diferencias sustanciales: mayor peso del Estado en las economías, mejor conocimiento de los mecanismos monetarios, y el propio recuerdo de una experiencia histórica traumática, asociado, un tanto superficialmente, a la caída de la bolsa, pero que, en cualquier caso, forzaría a la intervención del Estado si las circunstancias lo requirieran.Los análisis que se están realizando sobre la razón de la baja bursátil centran su atención en fenómenos económicos. La explicación más divulgada hace referencia a los déficit de la balanza de pagos y del sector público en EE UU o a la situación en el golfo Pérsico. Sin duda son factores que han debido influir, pero, a mi juicio, quizá más como detonante que como elemento que justifique una baja tan súbita y espectacular.

En mi opinión, es preciso situar la dinámica propia de los mercados de valores como el centro de atención. La secuencia normal es que unas expectativas económicas positivas se traduzcan en una elevación de las cotizaciones, pero si el alza tiene una duración suficiente se generan expectativas de subidas en el propio mercado, porque el movimiento positivo y sostenido atrae nuevos compradores, y un éxito tiene un amplio eco que refuerza la tónica alcista. De manera que progresivamente se pierde de vista el hecho positivo originario y se centran las expectativas sobre ese propio mercado. Esto explica que incluso con tipos de interés elevado, escasa rentabilidad por dividendo y buenas oportunidades alternativas se mantenga una tendencia alcista si el mercado de acciones ha alcanzado una temperatura especulativa suficiente.

Esta dinámica propia del mercado explica, asimismo, que se produzca una divergencia creciente entre las expectativas del mercado y cualquier esperanza razonable de rendimiento de las empresas a largo plazo.

Cuando una situación de este tipo se prolonga, se genera una burbuja especulativa que tiene siempre como elemento clave el hallazgo colectivo de que es fácil el enriquecimiento rápido si se tiene la audacia suficiente para participar en el gran juego.

Transacciones rápidas

Cuando se proclama la conveniencia de unos mercados de valores activos y fluidos que permitan transacciones rápidas con bajo coste, se parte de la idea básica de que se facilita con ello la financiación de las empresas y, por tanto, la inversión. No podemos entrar en el análisis de lo relevante que es en la realidad esa afirmación general, aunque hagamos constar de pasada que cuanto más desarrollados estén los mercados secundarios y, por tanto, sean mayores las posibilidades potenciales de nuevas emisiones, menos se utiliza esa capacidad. En cuanto a operaciones como las de futuros ligadas a la evolución de un índice bursátil, es precisa una capacidad de análisis y abstracción fuera de lo común para percibir la tenue relación que puede existir entre los masivos intercambios y sus efectos sobre las unidades productivas.

Lo que es, a mi juicio, incuestionable es que los mercados de valores tienden, al menos en épocas de auge bursátil, a la generación de una tupida red de transacciones, intermediarios y mercados que se superpone al potencial productivo existente, que adquiere vida propia y que impulsa actividades del sector terciario en una de sus rúbricas con crecimiento más espectacular, como es la de prestación de servicios financieros. Dicho de otra manera, los países con mercados de valores más desarrollados están apoyando una parte del crecimiento de los últimos años en una serie de servicios que se basan en la transmisión de los activos productivos existentes, y aunque, por supuesto, generen producto interior bruto (PIB) y empleo en el sector servicios, dichos servicios aparecen, sin embargo, sólo lejanamente conectados con la producción de bienes y su distribución. En este marco de razonamiento hay que situar el desasosiego de J. Tobin cuando señala: "Confieso un incómodo recelo fisiocrático, quizá inadecuado en un académico, de que estamos dedicando una progresiva parte de nuestros recursos, incluido lo mejor de nuestra juventud, a actividades financieras alejadas de la producción de bienes y servicios, a actividades que generan altas remuneraciones desproporcionadas con respecto a su productividad social".

Los factores de inestabilidad que se derivan de la respuesta amplificada de los mercados ante las modificaciones del entorno económico adquieren una mayor dimensión con la internacionalización de las bolsas, que es un paso más en la dirección de intensificar los flujos financieros internacionales cada vez más autónomos, es decir, más independientes de las corrientes comerciales. A la moda de la inversión bursátil, o a la preferencia por un sector concreto, se une la del país objeto de atención en un momento determinado. La interconexión de los mercados aumenta los efectos de simpatía, de forma que un suceso positivo o negativo en un mercado no se limita al mismo, sino que ejerce una influencia inmediata sobre los demás.

En este marco de progresiva internacionalización se incentiva la competencia entre países por atraer inversiones y transacciones hacia sus propios mercados, lo que conlleva la relajación de las normas cautelares establecidas como instrumentos de control de los propios sistemas financieros nacionales.

Los interrogantes

Hay una serie de cuestiones sobre las que convendría meditar y no dar por sentadas las respuestas basadas en principios generales. ¿Las ventajas que se atribuyen a la proliferación de operaciones, desde el punto de vista de la financiación empresarial, compensan el riesgo de inestabilidad? ¿Hasta qué punto esa función no se cumpliría sensiblemente igual desanimando el exceso de transacciones? Creo que sería bueno distinguir los aspectos estrictamente financieros de la actividad económica real, y si se adoptara una perspectiva a largo plazo habría que intentar facilitar ésta y desanimar la formación de burbujas especulativas que ejercen un efecto positivo sobre el ritmo de actividad económica en el corto plazo, pero que desembocan en un final traumático.

es catedrático de Estructura Económica de la Universidad de Alcalá de Henares.