Las 'turbulencias' cambiarias

En el umbral de un nuevo reajuste de paridades, entre las monedas europeas sujetas a flotación conjunta (las comunitarias a excepción de la libra esterlina, el dracma, el escudo y la peseta), 10 meses después del propiciado por el Gobierno Chirac, las turbulencias cambiarias actuales se presentan tanto en su origen como en sus manifestaciones con mayor complejidad. Las presiones deprecia doras del franco francés frente al marco alemán se pusieron de manifiesto desde las primeras jornadas del pasado diciembre, en un contexto de fuertes tensiones políticas y sociales en Francia, obligando al banco central de este país a elevar sus tipos de interés a corto plazo como pórtico de una serie de intervenciones directas en los mercados de cambios, tendentes a defender los límites de divergencia asignados a esta moneda en el seno del SME. La persistencia de los factores determinantes de ese proceso y la fuerte apreciación de la moneda alemana frente al dólar de EE UU contribuirían a extender las divergencias a otras monedas integrantes del SME, fundamentalmente a la corona danesa, franco belga y lira italiana. Ese proceso apreciador del marco, prácticamente generalizado (excepción hecha del florín holandés, tradicionalmente asociado al marco), llegaría a consumir en varias ocasiones, durante la pasada semana, los márgenes de tolerancia (diferencias máximas de divergencia) establecidos en el mecanismo de cambio del SME. Para intentar la restauración de tales bandas de fluctuación, la generalidad de los bancos centrales se ha visto obligada a realizar intervenciones vendedoras de marcos en los mercados de cambios. En total, se ha estimado en más de 6.000 millones de dólares las reservas destinadas a este fin en la última semana (de ellas, 5.000 millones sólo en la jornada del, miércoles 7), sin que en las jornadas siguientes se consiguiera resituar a las principales monedas divergentes en los rangos de cotización establecidos, y dando pie a la generalización de las expectativas sobre la necesidad de una nueva modificación en las paridades del sistema. Los movimientos especulativos propios de este tipo de vísperas se han encargado de orquestar y amplificar tales expectativas.

El arrastre del dólar

Estas tensiones en los mercados de cambios, ahora localizadas especialmente en Europa, no son, sin embargo, un fenómeno específico ni originario exclusivamente de la región. Tienen lugar en el seno de un proceso largo y continuo de depreciación del dólar, especialmente agudo en las últimas jornadas de 1986 y en las iniciales de 1,987, en las que la moneda estadounidense ha llegado a registrar el precio más bajo de los últimos seis años frente al marco y al yen.La necesidad para la Administración norteamericana de reducir el importante déficit de su balanza comercial impuso en septiembre de 1985 la concertación interventora de los bancos centrales en los mercados de cambios. El acuerdo suscrito por el gurpo de los cinco (G5: EE UU, Japón, Alemania Occidental, Reino Unido y Francia) suponía, además de la definitiva violación de la asepsia liberal respecto a los mercados, la adopción de un mal menor frente a las amenazas proteccionistas de creciente predicamento en el Congreso estadounidense. La eficacia, hasta ahora escasa, de tal acción conjunta obligó a una sucesión de reducciones en los tipos de descuento iniciadas por la Reserva Federal y parcialmente respaldadas por el resto de los bancos centrales del G5.

El mantenimiento en los desequilibrios exteriores de EE UU y la pretensión de que las economías de Japón y Alemania Occidental tomaran el relevo, adoptando medidas expansivas, a través fundamentalmente de la flexibilización de sus políticas monetarias, chocó con la actitud del Gobierno alemán occidental, decididamente empeñado en mantener a ultranza una política autónoma de control de la inflación. No han sido suficientes las presiones estadounidenses y europeas para que el Bundesbank decida un descenso adicional en su tipo de descuento tal y como lo hizo recientemente el Banco de Japón. El resultado ha sido una apreciación generalizada de la moneda, localizada en principio frente al dólar y recientemente extendida al conjunto de las monedas europeas.

La fortaleza relativa del marco se presenta como un fenómeno en gran medida inducido por la incapacidad de, EE UU para corregir sus desequilibrios exteriores, y complementariamente, como consecuencia de la mayor confianza relativa que inspira el cuadro básico de la economía alemana, en el que es necesario destacar, junto al éxito de la lucha contra la inflación, el registro de un importante excedente en su balanza de pagos por cuenta comercial de 110.000 millones de marcos, y el rigor de su política económica. Todo ello con el trasfondo del carácter de moneda de reserva que tiene el marco alemán en el SME.

Las responsabilidades

La identificación de la moneda alemana como principal divergente en el seno del mecanismo de flotación conjunta del SME no ha de obviar, en cualquier caso, la significativa contribución de la dinámica de tensiones políticas y sociales en Francia en la tendencia despreciadora de su moneda. La atribución de la mayor cuota de responsabilidad en el reajuste a la moneda alemana no debería traducirse necesariamente en una revaluación unilateral del marco alemán y del florín holandés. La revalorización del marco hoy planteada pone de manifiesto, en definitiva, la ausencia de convergencia en las políticas económicas de los países miembros del SME, prerrequisito para que su funcionamiento no exija la frecuente redefinición de los tipos centrales respecto al ECU de las respectivas monedas integrantes. La virtualidad del indicador de divergencia previsto en el SME radica precisamente en la posibilidad de identificar qué país o países de los integrantes llevan a cabo una política que entra en conflicto con las del resto. El comportamiento en la última semana de este indicador ha señalado la tendencia de la moneda alemana a superar su límite máximo dentro de la banda ajustada del+- 2,25% respecto a su tipo central con el ECU. La escasa eficacia de las intervenciones del Bundesbank y del Bando de Francia en los mercados ha dado paso al reajuste.Siempre quedará la duda de si hubiera sido posible obviar la actual convulsión en el sistema, en el caso de que el Gobierno alemán occidental hubiera flexibilizado suficientemente su política monetaria. Aunque la obstinación con que este país ha defendido sus opciones tenga una fundamentación inmediata en las elecciones federales del próximo día 25 y en el deseo consiguiente de no inquietar excesivamente a los sectores exportadores, se comprueba una vez más que la defensa del SME se presenta como algo que excede a las posibilidades de un país y, en los momentos actuales, a las del conjunto de sus socios. El margen de autonomía de la región para preservar de turbulencias la zona de estabilidad monetaria es progresivamente menor. El grado de integración existente hoy en los mercados financieros y de cambios hace de éstos plataformas globales susceptibles de transmitir intensa y rápidamente cualquier tensión originada fuera de Europa. La mayor eficiencia aparente de esos mercados genera como contrapartida una mayor exposición a fenómenos y decisiones de origen ajeno. Tal es el caso de la contaminación del SME por los efectos derivados de la escalada depreciadora del dólar de EE UU y, más generalmente, la cuestionable virtualidad hoy de acuerdos cambiarios acotados regionalmente.

La coexistencia de un sistema de flotación conjunta o tipos de cambio ajustables para algunas monedas europeas con las posibilidades de libre flotación para el resto se ha revelado como un empeño de difícil sostenimiento. La necesidad de extender institucionalmente los acuerdos sobre el comportamiento de los tipos de cambio de las principales monedas no sólo europeas renueva hoy toda su vigencia. El rodaje del SME aporta una experiencia neta positiva que debe asimilarse en un ámbito más amplio. Aunque no sea precisamente éste el mejor momento, la asunción por los principales países de una disciplina basada en la definición de zonas o bandas de fluctuación para, los precios de sus monedas compensaría significativamente las perversas implicaciones del desgobierno existente en los mercados de cambios.