Emilio Ortiz (Mutuactivos): “La inflación es el principal medio de destrucción del ahorro”

Emilio Ortiz (Santander, 1966) es el director de inversiones de Mutuactivos, la gestora de Mutua Madrileña que administra un patrimonio de 9.200 millones de euros. Licenciado en Ciencias Económicas y Empresariales por la Universidad del País Vasco, Ortiz trabajó antes en el family office de Alicia Koplowitz, Omega Capital, como director de mercado de capitales.

Pregunta. ¿Es la inflación lo que más debe preocupar a los inversores?

Respuesta. Sí, sobre todo porque históricamente es el principal medio de destrucción del ahorro. Durante los últimos 30 años, los bancos centrales han estado muy centrados en contener los precios para dar estabilidad a los mercados. La inflación está muy ligada a los tipos de interés y cuando suben los tipos, aparte de encarecer la financiación, surgen los problemas para las economías más endeudadas.

P. ¿Estamos ante un alza de precios coyuntural o teme que nos enfrentemos a precios más altos en el largo plazo?

R. Ambas corrientes no son excluyentes. Lo que es un hecho es que los precios, en el día a día de la gente, están subiendo. La pregunta es si después de la recuperación cíclica que vivimos, al pasar de una economía cerrada por la pandemia a una más abierta, lo que supone desequilibrios entre oferta y demanda por la ausencia de inventarios, la inflación persistirá en el tiempo.

P. ¿Y persistirá?

R. Creemos que sí. No en un nivel exageradamente alto, pero sí por encima de las marcas que se habían fijado hasta ahora los bancos centrales como punto de equilibrio. El límite del 2% ya se ha quitado y ahora estas instituciones, sobre todo la Reserva Federal, hablan de medias. El mejor indicador futuro sobre los precios es el mercado de swaps sobre la inflación, que es donde la gente se juega el dinero. Pues bien, en este mercado los inversores sitúan la inflación estadounidense a 109 años en el 2,5%, en Reino Unido cotiza al 4%, y en Europa, en el 1,8%. Por tanto, el mercado está empezando a comprar el mensaje de que el IPC será más alto en el futuro. Pero si lo pensamos, esa inflación es casi necesaria partiendo del nivel de deuda pública actual.

P. ¿Hay algún riesgo de que los bancos centrales se vean obligados a acelerar la retirada de estímulos?

R. Riesgos siempre hay, pero no es nuestro escenario central. Un cambio económico importante con respecto al mundo previo a la pandemia es el nivel de deuda pública, que ha subido de media 30 puntos. Eso significa un antes y un después. Con un déficit público tan grande, Europa, sobre todo la periferia, no se puede permitir que la financiación de la deuda pública se encarezca en 100 puntos básicos. Lo normal es que los bancos centrales, teniendo en cuenta este escenario, traten de mantener los tipos reales bajos. Si empezaran a subir tipos para atajar la inflación, nos iríamos directamente a una recesión. Creo que eso no va a pasar.

P. ¿En qué momento del ciclo estamos?

R. Seguramente estamos en el punto medio del ciclo. Tras la recesión provocada por el coronavirus iniciamos una fase de recuperación impulsada sobre todo por los estímulos fiscales y monetarios. Sin embargo, la movilidad aún no se ha recuperado del todo y la tasa de ahorro privado sigue siendo muy alta. Por tanto, creo que al ciclo actual todavía le queda recorrido. Es cierto que en los próximos meses las tasas de crecimiento ya no serán tan altas, pero estamos aún en un proceso de reapertura de las economías que se irá intensificando a medida que avance la vacunación. Esto debería trasladarse a ese exceso de ahorro para que se convierta en consumo, pasando de un gasto centrado en productos básicos a otro que prime los servicios.

P. ¿Cómo se traduce este escenario de crecimiento e inflación a las estrategias de inversión? ¿Sigue siendo la renta variable la opción más atractiva?

R. Sí, creo que la Bolsa es la opción más atractiva, y en cierta medida lo es al descartar el resto de alternativas. La renta fija pública está en rentabilidades mínimas, por debajo de la inflación. Ahí, más allá del trading a muy corto plazo, no se puede ganar dinero, y si aguantas el bono a vencimiento, pierdes dinero tanto en términos reales como nominales. Por tanto, no tiene mucho sentido invertir en este activo ahora mismo. Obviamente, si el bono a 10 años americano se fuese al 2%, empezaría a entrar algo de dinero. En cuento a la deuda privada, la situación es muy parecida porque no solo estamos con tipos mínimos, sino que los spreads [diferenciales de crédito] también están en mínimos. Hay riesgo tanto de crédito como de inflación.

P. Sin embargo, las Bolsas mundiales han subido mucho y están cerca de máximos históricos.

R. Es cierto, y eso las quita algo de recorrido, pero por otro lado el ciclo económico todavía está en su fase expansiva. Además, las valoraciones de la renta variable con respecto al resto de alternativas siguen siendo atractivas. También hay que tener en cuenta que mucho ahorro frustrado que hay en renta fija se está desplazando a productos de mayor riesgo. Como decía antes, no creo que los tipos de interés reales se vayan a ir a positivo en el corto plazo porque el objetivo de la política monetaria es penalizar el exceso de ahorro que hay. No digo que la Bolsa no tenga riesgo, pero actualmente yo no veo una alternativa mejor.

P. ¿Cree que los beneficios empresariales justifican los niveles actuales de las Bolsas?

R. Las expectativas de beneficios han subido mucho, pero muchas empresas están batiendo las previsiones. Creo que vamos a seguir viendo crecimientos de las ganancias a buen ritmo. Piense en aquellos sectores como las aerolíneas que aún no se han recuperado del todo de la pandemia. El gran tema en torno a los beneficios ahora es la capacidad de las empresas para poder trasladar al precio final de sus productos o servicios el aumento de los costes de las materias primas o los costes intermedios.

P. ¿Qué sectores y qué áreas geográficas tienen más potencial en Bolsa?

R. Nuestra estrategia no se basa tanto en áreas geográficas como en el análisis de valores. A nivel temático, nuestras apuestas se concentran en los negocios que se benefician de la vuelta a la normalidad tras el virus, en las empresas ligadas a la transición energética y en aquellas compañías de calidad con crecimiento a largo plazo.

P. ¿Qué opina de la crisis de Evergrande? ¿Hay riesgo de que estemos ante una quiebra similar a la de Lehman Brothers?

R. La situación de Evergrande aún está en una fase incipiente. Sin embargo, pensamos que su caso no tiene nada que ver con ­Lehman. No es una entidad financiera y el Gobierno chino tiene instrumentos y capacidad para contener sus efectos. En China hay un problema de burbuja financiera y alguien tendrá que pagarlo. Habrá que limpiar balances y es posible que la variable de ajuste sea el yuan, pero Pekín no tiene un problema de deuda pública y, si quiere atajar el problema, puede hacerlo.