Estados Unidos y Europa separan sus caminos monetarios

La historia se escribe a veces a golpe de capricho. El simposio anual de banqueros centrales se celebra entre las montañas de Jackson Hole (Wyoming) porque sus organizadores, para consolidar el que todavía era un evento menor, querían contar en su edición de 1982 con la presencia del entonces presidente de la Reserva Federal (Fed), Paul Volcker. Conocida su afición a la pesca con mosca, la Fed de Kansas City, anfitriona del encuentro, empezó entonces la búsqueda de una sede cuyo criterio mayor no era el tamaño de la sala de congresos ni las buenas comunicaciones, sino la caña, el anzuelo y el río. Alguien sugirió un paraje natural alejado del sofocante calor húmedo de Washington llamado Jackson Hole, bien surtido de truchas que capturar entre reunión y reunión. Volcker aceptó acudir. Y el resto es sabido: casi cuatro décadas de cumbres al máximo nivel.

Este jueves estaba previsto que banqueros centrales, políticos, académicos y economistas se vieran las caras en ese idílico enclave por primera vez en dos años, después de que la pandemia obligara a tirar de videoconferencia en la edición precedente. Pero el virus, todavía presente, provocó una cancelación de última hora de la reunión presencial, con lo que habrá que retrasar un año más para captar la icónica imagen de los mandamases del mundo económico en plena naturaleza. No esperará, sin embargo, el candente debate en torno a cuándo y cómo debe la Fed retirar estímulos, que ha situado los ojos del mundo económico sobre la conferencia en busca de nuevas pistas.

La publicación de las actas de la última reunión de la Reserva Federal la semana pasada dejó constancia de la complejidad de la discusión interna, con sus miembros divididos sobre el calendario que deben seguir. La mayoría de participantes se inclinó por reducir el ritmo de compra de activos este mismo año si no hay grandes sobresaltos por la variante delta, pero otros creen que es mejor esperar a 2022 por las dudas sobre el mercado laboral, que a diferencia del PIB todavía no ha recuperado los niveles prepandemia.

Para Ángel Talavera, de Oxford Economics, la reducción de compras por parte de la Fed es un paso lógico. “Dado que los datos de inflación han sido mucho más altos de lo que se esperaba y los de empleo empiezan a señalar una recuperación intensa, es normal que considere una retirada gradual de los estímulos”, apunta.

La decisión puede ser el comienzo de una brecha entre EE UU y Europa en política monetaria, con Washington apretando el acelerador en la retirada de estímulos para evitar el sobrecalentamiento de la economía, y la zona euro todavía recibiendo inyecciones de liquidez a un ritmo elevado. Charles Goodhart, ex alto cargo del Banco de Inglaterra, cree que Fráncfort haría mal si se aventurara a seguir la estela norteamericana. “El BCE tiene razón al ir más lento que la Fed por dos razones. Primero, Europa ha sido más lenta en volver a la normalidad después de la pandemia. En segundo lugar, las respuestas fiscales y monetarias han sido mucho menores que en EE UU”. Philippe Waechter, economista jefe de Ostrum AM, coincide. “En Europa la recuperación es más débil y la demanda doméstica no tiene la fuerza de EE UU. Así que el BCE tiene que esperar y ver también los efectos de las oleadas epidémicas. No tiene por qué actuar rápidamente”.

La elevada inflación añade presión a Washington frente a sus socios transatlánticos: en EE UU es del 5,4%, y en la zona euro del 2,2%. ¿Pero qué consecuencias puede tener ese desacople entre la Fed y el BCE? Talavera señala a las divisas. “La principal puede ser una apreciación del dólar frente al euro, algo que ya estamos viendo estas últimas semanas cada vez que la Fed empieza a dar señales de que puede empezar a ajustar su política”.

La intervención monetaria está siendo crucial para que el dinero siga fluyendo a la economía y la financiación se mantenga barata. El BCE adquiere unos 80.000 millones de euros mensuales en activos de su Programa de Compras de Emergencia Pandémica (PEPP), que combina con otras compras de deuda por 20.000 millones de euros también mensuales. Por su parte, la Reserva Federal compra 120.000 millones de dólares en activos cada mes, repartidos en 80.000 millones en deuda del Tesoro y 40.000 millones en emisiones de valores respaldados por hipotecas (MBS, por sus siglas en inglés). Con los precios de la vivienda en plena ebullición en EE UU, ese último instrumento está siendo cada vez más cuestionado. Ignacio de la Torre, economista jefe de Arcano, opina que la retirada gradual de estímulos empezará por ahí. “Están abaratando los mercados hipotecarios en un contexto de casas muy caras, y al generar más demanda beneficias al que tiene casa frente al que no la tiene, lo que aumenta la desigualdad de riqueza”, explica.

El precio de la vivienda en EE UU aumentó en mayo un apabullante 16,6% respecto al año anterior, según el índice S&P CoreLogic Case-Shiller, el mayor salto en los 34 años de su serie histórica. Las actas de la última reunión de la Fed recogen que algunos asistentes abogaron por reducir las compras de MBS más rápidamente que las de los bonos del Tesoro por temor a que puedan estar alimentando un auge insostenible en el mercado de la vivienda, pero por ahora siguen siendo una minoría frente a los que prefieren que ambas vayan descendiendo proporcionalmente para terminar a la vez.

La mera publicación en las actas de la Fed de la intención de recortar los estímulos provocó la semana pasada ligeras turbulencias en los mercados. Las Bolsas globales acusaron el golpe, sin cataclismos, pero de forma notoria, lo que aumenta los temores a una reacción visceral de los inversores pese a que la Reserva Federal planea una retirada lenta y gradual. Para Carsten Brzeski, estratega jefe macro de ING, hay ciertas dosis de imprevisibilidad en la digestión por parte de Wall Street del adiós a los auxilios monetarios. “No sabemos si los mercados reaccionarán como niños pequeños a los que, aunque les hayas dicho varias veces que el tiempo de juego se acabó, se ponen a llorar cuando finalmente sucede”.

Chris Iggo, de la gestora de fondos AXA IM, estima que el diablo estará en los detalles: cuánto se reduce y en qué plazo. Mientras que Garrett Melson, de Natixis IM, no espera grandes convulsiones. “Todo el mundo sabe que se avecina. Si se ha anunciado o no, no importa realmente, ya que se sabe desde hace meses que está en el horizonte. La Fed ha estado haciendo exactamente lo que dijo que iba a hacer. Avisando con mucha antelación”. Silvia dall’Angelo, economista de la gestora Federated Hermes, sostiene que la Fed ha extraído lecciones del pasado. “Ha aprendido de la experiencia de 2013: la inesperada mención de la reducción del gasto por parte de Ben Bernanke en mayo de 2013 desencadenó una agresiva venta de bonos, pero el anuncio real en diciembre de ese año solo tuvo un impacto modesto en los mercados”.

En esa tesitura de máxima vigilancia a cada gesto y cada palabra, los expertos consultados creen que Jackson Hole no es el foro apropiado para anunciar cambios de política monetaria, y que la Fed esperará a su reunión del 22 de septiembre, cuando contará con más datos para decidir, como el informe de empleo de agosto o la evolución de la variante delta, o incluso a noviembre o diciembre. “Esto es coherente con el enfoque gradual de la Fed y está diseñado para no sorprender a los mercados”, dice Ben Laidler, estratega de mercados globales de eToro.

Eso sí, de las conversaciones pueden surgir nuevas señales. Lo sabe Charles Goodhart, que tiempo atrás viajó hasta Jackson Hole para mucho más que pescar truchas. “Jackson Hole es la conferencia insignia de política monetaria durante todo el año. Estuve allí un par de veces. Es muy útil y los documentos son una lectura esencial para cualquier persona interesada en la política monetaria”.