Acertar con la respuesta europea

La última reunión del Consejo Europeo terminó sin una posición común para ofrecer una respuesta a la crisis de la Covid-19. Desde entonces los ministros de finanzas de la zona euro han estado trabajando a marchas forzadas para llegar a un compromiso antes del 7 de abril, cuando se reúne formalmente el próximo Eurogrupo.

Hasta ahora se han logrado algunos avances. Por una parte, un compromiso para que el Banco Europeo de Inversiones (BEI) ofrezca garantías a empresas. Por otra, un acuerdo para que la Comisión ayude en la protección de los trabajadores durante la pandemia, el programa Sure, un embrión (descafeinado) de un seguro de desempleo europeo.

Queda por acordar el tema más importante y espinoso: cómo ayudar a los estados miembros a financiar los millonarios programas necesarios para mantener la economía a flote mientras dure la Covid-19. Se ha hablado de muchas fórmulas: eurobonos, helicópteros monetarios o el uso del mecanismo de rescate.

La trascendencia de lo que se decida es máxima por una razón sencilla: aunque la crisis va a disparar el déficit y la deuda de todos los países europeos, no todos los estados miembros estamos en las mismas condiciones para financiar ese endeudamiento. Sin un apoyo europeo ambicioso, que permita a los países más endeudados mantener unos tipos de interés muy bajos, la eurozona podría entrar fácilmente en una nueva crisis existencial.

Las noticas que se van filtrando de las conversaciones del Eurogrupo ponen al Mecanismo de Estabilidad Europeo (Mede) en el centro del debate. Como hemos defendido en un documento reciente, el Mede tiene una ventaja sobre el resto de opciones que se están discutiendo: es la única institución europea que tiene la caja de herramientas lista para entrar en acción de forma inmediata. Por otra parte, la ayuda del Mede no es en ningún caso incompatible con otras propuestas de eurobonos, que deberían ser un objetivo con o sin la crisis del coronavirus.

Las líneas de crédito disponibles en el Mede ofrecen préstamos baratos y a largo plazo que es lo que necesitan en estos momentos las economías más endeudadas para garantizar la sostenibilidad de su deuda. Además, parece que los países del norte están dispuestos a abandonar la famosa condicionalidad que iba asociada a este tipo de préstamos, lo cual es una excelente noticia. Sería políticamente inviable ponerse, en este contexto, a exigir reformas estructurales a los países más afectados por la pandemia.

Otra ventaja del Mede es que tiene el rating crediticio más alto posible, triple A. Esto se traduce en que tiene unos tipos de financiación cercanos a los de Alemania. Además, los préstamos del Mede cuentan con la ayuda adicional del programa OMT del BCE que, mediante compras de deuda pública, mejorarían aún más las condiciones de financiación del Tesoro español en los mercados. Por otra parte, el Mede cuenta con 410.000 millones de euros, una cuantía sustancial, que si fuera necesario podría ampliarse con relativa facilidad.

Como en todo préstamo, sin embargo, los temas importantes suelen aparecer en la letra pequeña. Todavía no conocemos los detalles de su tamaño, el tipo de interés, el vencimiento, o la carencia (el intervalo de tiempo hasta que se empieza a devolver). Esos elementos serán esenciales para determinar la efectividad de esta vía.

En nuestro informe calculábamos varios escenarios. Para España, en un escenario generoso, en relación a las propuestas que parece que están sobre la mesa, con un préstamo de 100.000 millones de euros, un vencimiento de 12 años, una carencia de 5 años, y un spread de 10 puntos básicos sobre los tipos del Mede, la dinámica de la deuda pública se mantendría en descenso una vez pasase la pandemia. La ayuda del Mede también ayudaría a Italia a apuntalar la sostenibilidad de su deuda. Aunque su nivel de deuda del 136% del PIB la hace más vulnerable que España, Italia cuenta con la ventaja de un superávit fiscal primario.

Hay dos aspectos clave que inciden en la trayectoria de la deuda pública. El primero es el esfuerzo fiscal necesario para conseguir que la deuda sobre el PIB se mantenga estable o descienda. Un acceso al Mede en las condiciones apuntadas arriba permitiría que dicho esfuerzo fiscal no fuera superior (o no muy superior) al esfuerzo anterior al shock de la Covid-19. El segundo son las necesidades de financiación bruta del Tesoro —suma de los vencimientos de deuda, los pagos de intereses y el déficit primario—. Con nuestra propuesta esas necesidades de financiación se mantendrían en niveles manejables, permitiendo que el mercado sea capaz de absorber la deuda que se emita.

Ahora solo queda esperar que las negociaciones lleguen a buen puerto, de manera que Europa y el Mede sean suficientemente generosos con los Estados miembros que más lo necesitan. Evidentemente, cuanto menos generoso sea el detalle de ese préstamo, los riesgos para la eurozona y para la sostenibilidad de la deuda de los países con más dificultades serán mayores. El diablo estará en los detalles.

Toni Roldán, Aitor Erze y Antonio García Pascual son investigadores de EsadeEcPol.