¿Va la política monetaria hacia la normalización?

La crisis financiera de 2009 provocó uno de los mayores estímulos monetarios de la historia, con medidas de reducción de los tipos de interés y de expansión cuantitativa, que ha llevado a los bancos centrales a una expansión de sus balances sin precedentes. Aunque la Reserva Federal, que fue la primera en actuar, cesó su programa de compras en octubre de 2014, los programas del Banco Central Europeo, Banco de Inglaterra y Banco de Japón inyectan en la actualidad unos 200.000 millones de dólares mensuales de liquidez al sistema.

El excesivo estímulo monetario incide en las decisiones de los inversores que están asumiendo más riesgo, invirtiendo en bonos de menor calidad para mejorar su rentabilidad, en renta variable o en activos inmobiliarios. Con la liquidez extrema, el mercado de renta fija está distorsionado. Nunca habíamos visto una situación como la actual, con la renta fija batiendo records históricos (bono alemán a 5 años a -0,40%, el de Japón a -0,20%, o el bono suizo a 10 años a -0,385%, según datos de Bloomberg al 31 de octubre). Los bonos a tipo negativo han pasado de no existir en 2013 a 12 billones en la actualidad.

La renta variable en Estados Unidos también está en máximos históricos (el índice S&P 500 se ha multiplicado por 3,19 veces y el Dow Jones por 2,8 veces desde marzo de 2009), con el consiguiente efecto riqueza para los accionistas y nunca ha ido mejor su mercado de deuda. La bolsa europea no se ha revaluado en el mismo nivel que la americana (el índice Eurostoxx 50 desde marzo de 2009 se ha multiplicado por 1,7 veces), aunque los beneficios de las compañías han sido elevados.

Lo previsible es que los bancos centrales actúen con prudencia y los mercados se comporten moderadamente bien

La normalización de la política monetaria, con la posible subida de tipos de interés de 100 a 200 puntos básicos en 2-3 años, traerá pérdidas en el mercado de renta fija y ajustes en la renta variable y resto de activos. ¿Es previsible que esto ocurra? Una recuperación de la inflación dentro de los márgenes del mandato de los bancos centrales, permitiría una normalización gradual de la política monetaria. La Fed tardó 15 meses en subir los tipos de interés un cuarto de punto, después de suspender su política de compras y el mercado está descontando una subida de tipos en diciembre de la Reserva Federal y una o dos subidas en 2017. Con estas perspectivas, la inflación es el dato que los analistas seguirán para tratar de predecir el ritmo de subida de los tipos de interés. Los informes de Ignacio de la Torre, de Arcano o de Bill Gross, de Janus Capital, señalan el riesgo que el repunte de la inflación y la subida de los tipos de interés tienen para el mercado.

El último mensaje de Draghi fue muy claro, en el sentido de mantener los tipos de interés aplicables sin variación y durante un período prolongado que superará con creces el horizonte de las compras netas de activos. La duda es si el programa de compras se mantendrá después de marzo 2017 o habrá una reducción paulatina de compras hasta eliminarlo. Con cierto paralelismo a los Estados Unidos, el escenario base que contempla el mercado, es que los tipos de interés del euro no subirán hasta septiembre de 2018 o principios de 2019. Pero ese es el escenario base suponiendo que la inflación no sobrepase el objetivo del BCE.

Es evidente que la política monetaria de la eurozona se ha mostrado poco eficaz para reconducir la economía a una zona de crecimiento sostenible, por lo que parece necesario implementar una serie de reformas estructurales y de política fiscal, enfocadas a una mayor eficacia y dinamismo de la economía. De hecho, el Banco de Japón ha iniciado una política de reverse twist tratando de positivar la curva de intereses, para aumentar el diferencial entre los tipos a corto y a largo plazo y hacer más atractivos los préstamos para los bancos.

Si todo va bien, lo previsible es que los bancos centrales actúen con prudencia, y los mercados se comporten moderadamente bien, aunque se ajuste el precio de la renta fija y del resto de activos, por subidas graduales del tipo de interés.

Petra Mateos es catedrática de Economía Financiera.