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Inditex, ¿dónde están sus límites?

Las cuentas no sorprenden y el mercado empieza a cuestionarse su potencial en Bolsa

Tienda de Zara en el centro de Madrid.
Tienda de Zara en el centro de Madrid.ÁNGEL NAVARRETE / BLOOMBERG

El 23 de mayo de 2001 fue un día especial para la Bolsa española. En esa jornada se estrenó en el parqué del edificio de la plaza de la Lealtad de Madrid una compañía llamada Inditex. Entonces ese nombre no era tan conocido como ahora para el gran público. El grupo textil era sobre todo famoso por una de sus marcas, Zara, cuyas tiendas habían copado las calles comerciales de las ciudades españolas en años previos.

Las entidades que llevaron a cabo la colocación en Bolsa de Inditex fueron BBVA, Banco Santander, Morgan Stanley y Salomon Brothers. El folleto de la oferta pública de venta (OPV) fijó una banda de precios para las acciones con un máximo de 14,90 euros y un mínimo de 13,30 euros. En el road show los colocadores percibieron el interés de los grandes fondos de inversión por los títulos, pero prefirieron no forzar la máquina y fijaron un precio de estreno en Bolsa en la parte alta de la horquilla, aunque sin rebasarla: 14,70 euros.

Esta tasación valoraba la compañía en 9.162 millones e implicaba que las acciones cotizarían a un múltiplo PER de 35 veces sobre el beneficio por acción logrado por Inditex en 2000. Era una apuesta arriesgada puesto que la burbuja tecnológica se había pinchado meses antes y los inversores no estaban por la labor de financiar castillos en el aire. Sin embargo, los que acudieron a la OPV acertaron de pleno. Las acciones se han revalorizado un 603% desde entonces, lo que convierte a Inditex en la empresa española más valiosa con una capitalización de 64.452 millones de euros.

Un accionista llamado Amancio

En menos de una década, un desconocido —al que solo se le puso cara cuando Inditex salió a Bolsa gracias a la foto de la memoria anual— se ha convertido en el hombre más rico de España y en la cuarta fortuna del planeta (esta semana le adelantó Warren Buffett). Amancio Ortega, que sigue tan reacio a los focos, es cofundador junto a su exmujer, Rosalía Mera, del grupo y máximo accionista del mismo. Conserva 369 millones de títulos de Inditex, que al precio del mercado actual están valorados en 38.216 millones.

La OPV de Inditex permitió al empresario gallego obtener liquidez. Ortega vendió en la colocación 84,2 millones de títulos que, al precio de venta (14,70 euros), le llevaron a ingresar 1.237 millones de euros. Este patrimonio, en un principio colocado en varias Sicavs para rentabilizarlo, ha permitido más tarde al dueño de Inditex diversificar sus inversiones a través de la entrada en otras compañías cotizadas y, sobre todo, comprando inmuebles emblemáticos en las principales ciudades del país. Ortega no ha vuelto a vender acciones desde que Inditex salió al parqué. No lo necesita. La generación de caja del grupo le asegura unos dividendos estratosféricos. Con cargo a los últimos cinco ejercicios cerrados, esta vía de retribución le ha garantizado 2.864 millones.

En el caso de Mera, la OPV le permitió vender la mitad de su participación, captando 640 millones. En su caso, el reparto de dividendos de los últimos cinco años le ha supuesto unos ingresos extra de 338 millones adicionales.

Los múltiplos de Inditex ya no son tan elevados como en su estreno en Bolsa, pero siguen siendo superiores a los de la media del mercado: el PER a 12 meses vista de la compañía es de 23,5 veces, mientras que en el Ibex la ratio es de solo 11,5 veces, según los datos de Bloomberg. Esta situación provoca que, a medida que la acción va superando hitos, el mercado se cuestione si habrá tocado techo. Estas dudas han reaparecido tras la presentación de los resultados anuales de Inditex. Las cuentas batieron récords en ventas y beneficios a pesar de la crisis, pero se quedaron ligeramente por debajo de la previsión del mercado.

En el caso de Inditex, las valoraciones de las casas de Bolsa han solido ir a rebufo de la cotización. Actualmente, el valor recibe 17 consejos de comprar (el 42,5% de las recomendaciones), 15 de mantener y 8 de vender. El precio objetivo del consenso del mercado tasa los títulos en 108,25 euros, lo que aún concede al valor un recorrido alcista del 4,7% con respecto a su cotización actual.

“Los resultados del cuarto trimestre decepcionaron un poco. Creo que los dos motores del crecimiento, Asia y el comercio por Internet, ya fueron recogidos en el precio de las acciones el año pasado cuando estas subieron un 67%. Ahora mismo vemos otras oportunidades de inversión más interesantes dentro del Ibex. Además, Inditex es un valor muy sensible a la presentación de resultados y cualquier desvio sobre la previsión del mercado es penalizada, lo que conlleva una elevada volatilidad”, argumenta Silvia Merino, gestora de Gesconsult.

Si algo se ha ganado Inditex es un margen de confianza del mercado. Desde que comenzó la crisis en 2007 ha pasado de facturar 10.407 millones por año a obtener unas ventas de 15.946 millones en su último ejercicio, mientras que el beneficio se ha multiplicado por 3,3 veces. Además, gracias a su sistema de distribución y a la continua entrada en mercados menos maduros, la compañía es capaz de obtener un margen de ventas sobre Ebitda del 24,5% cuando cuatro años antes este era solo del 21%.

“Gracias a su programa de apertura de tiendas en los mercados de alto crecimiento, principalmente en Asia, esperamos que el grupo continúe generando un crecimiento de las ventas superior al PIB mundial y un beneficio superior a los dos dígitos”, escribía Richard Edwards, analista de Citi, en su último informe sobre Inditex (después de los resultados), en el que mantenía el consejo de comprar acciones y elevaba el precio objetivo de 115 euros a 120 euros por acción.

Uno de los colchones de la cotización, según coinciden los expertos, es la saneada situación financiera de la compañía. Inditex siempre ha contado con una posición neta de caja, pero al cierre de su último ejercicio ha batido su récord: 4.097 millones. Es un cofre del tesoro que la compañía puede usar para acelerar su expansión, para recomprar acciones o para repartir entre sus accionistas. La política de remuneración del grupo ha crecido de manera paralela a los resultados. Con cargo a los últimos beneficios, pagará 2,20 euros por título, un 22% más que un año antes.

Otro de los aspectos de Inditex que gusta al mercado es la calidad de su equipo gestor. El fundador y máximo accionista de la compañía, Amancio Ortega, primero fichó a Pablo Isla y luego le entregó el timón. La cuestión sucesoria está resuelta en Arteixo, cosa que no pueden decir otras empresas a las que ese dilema empieza a llamar a su puerta.

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